永恒的价值-巴菲特传-第49章
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名牌表现得越好，面临的竞争就越强，在某些行业中，竞争的情形可能比其它行
业激烈，我个人认为，具备最佳条件的名牌价值连城，有时候，对普通品牌而言，
基础通路是个大问题，以可口可乐在全球的销售通路来说，普通品牌很难建立起
和可口可乐一样四通八达的网络。
如果有人在加州卖普通品牌的巧克力与喜斯的巧克力竞争，这当然是很大的
威胁，但是他们在情人节时却对爱人说，亲爱的，我买的是便宜货。
然后巴菲特直接切入可口可乐的问题︰
威名百货贩卖山姆牌可乐，威名百货是非常有影响力的销售管道，他们一箱
汽水才卖四美元，换句话说，每罐只要16。67美分，我不认为他们能赚多少钱，
我注意铝的价格有一段时间了，铝的价格已经下跌，据我估计，光是铝罐的成本
就要六美分，而铝罐的成本比饮料高出许多，配送成本、运输费用、仓储费用和
其它花费都相差不多，在一罐十二盎斯的饮料中，有1。3盎斯的糖，以一般家庭
买的糖价来算，大概要1。75美分，无论是山姆可乐或可口可乐，他们的成本应
该差不多。
可口可乐公司在世界各地，每天可以卖出七亿杯八盎斯的各式饮料，这其中
大部分是可口可乐，但是也包括其它饮料，如果你把七亿杯乘以365天，得出大
约二千五百亿杯可口可乐公司的产品，去年可口可乐的税前盈余约二十五亿美
元，也就是一杯赚一美分，其实不算多，普通品牌饮料买铝罐的成本不会比可口
可乐低，他们花在糖和其它原料的成本也不会更低，他们的卡车运输费也不可能
更低。
巴菲特在两分钟内，为你上完了商学院的所有必修课程。
对不起，你是华伦．巴菲特吗？
1986年的某一天，纽约的肯纳印刷公司总裁肯纳，在麦迪逊大道和第五十
五街的路口，看到一个很像巴菲特的人。
对不起，你是不是华伦．巴菲特？ 肯纳问到，是的，你怎么知道？ 巴菲特说。
肯纳告诉巴菲特，他的父亲摩顿早在巴菲特合伙企业时代就是它的股东，而
他自己则是多年的波克夏股东，巴菲特要肯纳下一次一定要到奥玛哈参加年会，
在这之前，肯纳从来没有参加过年会，但巧遇巴菲特之后，接受了他的邀请。
1992年，摩顿协同儿子和孙子，一同参加波克夏年会，他表示，他们一家
四代都是巴菲特的投资人，我投资了八万美元到合伙企业，当时你要求投资人每
人投资十万美元，于是我请我父亲马可斯投资另外两万美元，摩顿说，他太太是
葛拉汉的朋友。
巴菲特曾邀请摩顿一起搭飞机到奥玛哈参加年会，摩顿欣然应允，同行还有
巴菲特太太，我们搭的是他的第一架飞机，机上还放了一个电影ET中的外星宝
宝，摩顿回忆到。
1990年，肯纳九岁的儿子尼古拉斯，也就是波克夏第三代投资人，也要求
到奥玛哈参加年会，他一直要求我带他去参加年会，肯纳说，他觉得小孩子参加
年会有点奇怪，但是将继承十股波克夏股票的尼古拉斯表示，如果这是他的大学
基金，他就有权利参加年会。
肯纳后来答应带他的儿子同行，但是他事先对儿子说明，这是个成年人参加
的场合，他必须保持安静，不可以发问，但是尼古拉斯表示，他想问波克夏的股
票为什么从每股八千九百美元跌到六千七百美元，他的父亲好不容易才答应他发
问，肯纳祖孙在年会上遇到巴菲特，巴菲特鼓励尼古拉斯提出任何问题，因此尼
古拉斯便提出了1990年年会上的第一个问题，为什么波克夏的股价下跌？
巴菲特假装很生气的说，你年纪太小了，把他赶出去，后来这位二十世纪最
伟大的金融大师答道，他也不知道股价为什么会下跌，他无法找出一个很好的答
案，尼古拉斯问倒了金融大师，巴菲特解释到，波克夏的价格通常很接近其内在
价值，他最后说，保留波克夏到你老的时候。
会后，巴菲特又不期然的碰到肯纳祖孙三人，他问尼古拉斯愿不愿意和他一
起拍张照片，后来这张照片登在奥玛哈世界前锋报有关波克夏年会的报导上。
在摆姿势的时候，巴菲特说，让我们摆出握着皮夹的样子，然后就掏出自己
的皮夹递给尼古拉斯，我可以保留这个皮夹吗？ 尼古拉斯问，我只是开开玩笑而
已，尼古拉斯说，不久后，巴菲特将这张照片送给尼古拉斯，并在信上写到，请
他以后再来参加年会，问更多的问题。
他是个好人，也很有趣，尼古拉斯说，我只想问他为什么股价会下跌，你知
道的，股价从每股八千多美元跌了这么多，你当然想知道原因，我一定会持有这
些股票，除非发生了不可思议的状况，使波克夏股票下跌好几千美元，他说。
在1990年年会上大出风头的尼古拉斯，1991年获得问第一个问题的殊荣，
巴菲特在年报上写到，他请尼古拉斯首先向他开炮，尼古拉斯准备了两个问题问
他，第一个问题是，巴菲特为什么投资可口可乐而非百事可乐？ 第二个问题是，
巴菲特在年报上把他的年龄写成十一岁，但是他其实只有九岁，这么一来，他还
能相信年报上列出的其它数字吗？ 第二个问题让全场波克夏股东笑翻了天。
巴菲特后来表示，他将以书面答复。
尼古拉斯一开始问问题时表示，他持有十股波克夏股票，巴菲特立刻插话表
示，我想请你见见我的孙女。
巴菲特在当时可口可乐总裁奇欧的协助下，回答尼古拉斯的第一个问题，他
解释到，可口可乐是一家相当杰出的企业，该公司的饮料在全球 一百七十个国
家（现在已经将近两百个国家）销售，且需求量节节高升，在海外市场，每人每年
平均喝掉五十九杯可口可乐，在美国，每年每年则要喝掉三百杯可口可乐，因此
可口可乐还有相当大的成长空间，巴菲特表示，他每天喝五罐可口可乐，而曼格
则喝健怡可口可乐，其原因显而易见。
至于将年龄搞错的问题，巴菲特起先赖皮的说，那部份是曼格写的，然后顾
左右而言他的说，这个问题问的很好，希望明年还能在年会上见到你。
语毕全场哄堂大笑，尼古拉斯说，我一定会再来。
我相信你会，巴菲特说。
巴菲特与尼古拉斯的趣味问答，已经成了波克夏年会最吸引人的重点之一，
巴菲特在1991年年报的结语写到，尼古拉斯将参加今年的年会，我本来请他当
天到迪士尼乐园去玩，但是被他一口回绝，所以请继续观赏我们之间的斗智。尼
古拉斯现在已经是纽约哥伦比亚预备高中的学生。
第十一章 波克夏年报
以下是巴菲特1997年写给股东的信，我们1997年的净利是八十亿美元，这
使A级股与B级股每股的帐面价值提高了34。1％，过去三十三年来（亦即目前的
管理阶层接手以来），每股帐面价值从十九美元涨到二万五千四百八十八美元，
每年的复合成长率为24。1％。
波克夏年报的白色封面上有红边，以纪念内布拉斯加的足球教练奥斯朋的退
休，年报上写着，在获利率为34。1％的情况下，我们自然要高唱凯歌，但是去年
的表现却不十分理想，当股价上扬时，任何投资人都可以获得很高的报酬率，就
像1997年的情形一样，出现牛市时，不要像一只志得意满的鸭子，在暴风雨之
后聒噪不已，像是在吹嘘自己高超的泳技游到水位较高之处，相反的，一只头脑
清楚的鸭子，会在洪水退去之后，才和池塘里其它的鸭子做比较。
1997年，我们和其它鸭子比较的结果如何？ 虽然去年我们努力划水，一些
投资标准普尔指数的被动鸭子，成长的速度几乎和我们一样快，我们对1997年
表现的评价是，聒聒。
现在既然有波克夏宝宝，也就有了聒聒宝宝。
1998年，波克夏的年报在网际网络上发布之后，巴菲特的女儿小苏珊在波
克夏留言板上张贴了一则消息，我们的鸭王刚刚打电话给我，要我转告各位，在
今天美东时间十点十五分之前，将年报打印出来的人，要再重印一次，因为第一
页出现了一个错误，现已更正了，发生的错误的是聒聒的字体太小，此外，他还
要我提醒各位，这都是计算机造成的错误，他老早就这点有所提防了，但是比
尔．盖兹却仍然执迷不悟。
不久后，以下这则消息出现在波克夏留言板上，我参考鸭子评级来作投资决
策已有多年历史，我非常感激Doshoes（小苏珊在留言板的代号），让我们注意到
这项更正，在美国中部时间八点十五分，根据原来公布的波克夏年报，所有的指
数都告诉我，BRK的评级是绝对值得购买，但是到了美国中部时间十一点十五分，
情势却急转直下，BRK变成绝对值得卖出，虽然我的部份公式属于我个人专利，
我还是很乐意将最关键的部份与各位分享︰
SP/TS=N
SP=股价
TS=动物叫声的字体印刷大小
N=买进或卖出指数
通常我不轻易建议别人买哪一只股票，但是这次的情况显然有所不同，在董
事长聒聒叫之前，千万不要买波克夏股票。
以下是班内特张贴的内容︰
我要向鸭王贺喜，又是一封绝佳的信，过去几天我反复研读这封信，不顾可
能弄乱羽毛的风险，做了以下的推论︰第一，鸭王（他的名字的简写是WEB…最近
有没有人检查他的脚掌？） 大幅降低麦当劳的持股，也许是因为鸭汤从来没有上
过麦当劳的原因，但是不用担心，鸭王买了许多白银和鸭蛋息票债券，这两者都
孵出盈余，也促进了帐面价值，鸭王还写到，他拼命滑水，以应付高涨的水位，
但是我们都知道，滑水之前一定要先浮得起来，如果在这方面有任何问题，请在
年会上向鸭王请教，他从不回避问题。
第二，我在查阅世界百科全书之后得知，科学家发现一种新的鸭子，这种鸭
子花很多时间在计算机前面，阅读关于他们最喜爱公司的资料，不出意料之外，
这些鸭子的投资组合中鲜少有鸭毛（Down，译注，一语双关，指鸭毛和下跌），鸭
嘴也不多（bill，译注，另一个双关语，指鸭嘴和帐单之意，因为他们从来不打
电话给股票经纪人要他们卖出波克夏），而且很容易从他们的独特的叫声分辨出
来，他们的叫声是波克，波克，无论再多丑小鸭预测他们最喜爱的公司会唱出天
鹅之歌，或股价会下跌，这种新的鸭子总是跟在他们的鸭王后继续滑水，圣胡安
卡皮斯垂诺的燕子每年都会在同一天向南飞，而新鸭子每年则以他们著名的
IV（代表内在价值）队形，飞到内布拉斯加他们最喜欢的水域，渡过快乐时光，有
些鸭子在这个时候整理羽毛，将自己打扮得光鲜亮丽（我也会整理一下我头上的
羽毛），最棒的是，这种鸭子寿命非常非常长（鸭王的寿命更长）。
这些鸭子到底叫什么？ 当然是幸运鸭啰。一声呻吟对不起，有时候，我的话
比较多。
1965年，巴菲特取得波克夏的金融掌控权，是年五月掌握了该公司的政策
权，在1970年成为董事会主席暨最高执行长，也从1970年开始写信给股东，他
以董事长身分在年报中发表写给股东的信，以坦率、清晰与幽默著称，对波克夏
迷来说，这些文章具有相当崇高的地位。
写给股东的信
年报头两页，就是波克夏所有事业的最高指导员则，虽然我们采公司形式，
但抱持合伙企业的心态，曼格和我将股东视为事业合伙人，我们本身则是管理合
伙人，（由于我们所持股份很大，所以同时也是握有控制权的股东，无论是好是
坏），我们不认为公司本身是资产的终极拥有者，相对的，我们认为公司是使股
东拥有公司资产的管道，以这个观念为基础，我们的董事都是波克夏的主要股东，
至少有四位股东所持的波克夏股份占他们家族净值的50％，我们其实是自己煮饭
自己吃。
等到我了解自己煮饭自己吃的道理我就上瘾了，住在德州奥斯丁的波克夏股
东欧布莱恩说，如果你想额外再索取一份波克夏年报，多付三美元即可，波克夏
年报往往用以下方式做开场白，我们1991年的净值成长了21亿美元，即39。6％，
过去27年来（亦即目前的管理阶层接管以来），每股的帐面价值从19美元升到
6；437美元，每年的复合成长率为23。7％。
1995年的年报开端如下，1995年的获利是53亿美元，获利率45％，每股帐
面价值的成长则稍逊于此，为43。1％，因为有两宗购并用股票进行交易，使流通
股数增加了1。3％，过去三十一年来（亦即目前的管理阶层接手波克夏以来），每
股帐面价值，已经从19美元涨到14；426美元，换句话说，每年的复合成长率为
23。6％。
1985年的年报，出现了令人眼睛为之一亮的句子，如果一匹马可以从一数
到十，它就是只了不起的马，而不是了不起的数学家。引自约翰生的名言，他接
下来又说，一家能够在自己事业范围内聪明分配资金的纺织厂，是一家很好的纺
织厂，却不是很好的企业，然后，他再次重述他常说的一段话，当一位以聪明著
称的经理人，接手一家经济状况不好的企业时，后者通常无法改善，这种情形几
乎没有例外，另外，双人牌戏gin rummy式的管理方式（亦即轮番丢出手上最不
被看好的企业），不是我们的投资风格，我们宁愿整个企业稍微受到一些影响，
也不会去做这种事。
这些年来，写给股东的信无论在文风、实质和原创性这几方面，都大有可观，
信中不时流露出幽默感、非凡的常识、率真与清晰的陈述，巴菲特很喜欢引用凯
恩斯的话，我宁愿大致正确，也不愿明显犯错。
巴菲特很喜欢引用Mae West的话，他在1987年的年报中写到，目前的我既
不喜欢股票，也不喜欢债券，我和West正好是两个极端，她宣称，我只爱两种
男人，外国人和本国人，West有先知的美名，巴菲特曾多次引用她的话，拥有
太多美好事物是一件非常美妙的事。
股东会在每年三月下旬接到年报，这本貌不惊人的出版品，封面上只简单印
着波克夏公司年报几个字，没有总部、董事或杰出员工的照片，连出生于奥玛哈
的富兰克林提都没提。
只有Wesco的曼格可与巴菲特比拟，因为曼格也出版低成本的年报，报告中
会出现前一年年报的部份表格，只是填入新数字而已，几十年来，曼格一直使用
一张Wesco总部的黑白照片，从这张老掉牙的照片可以看到，Wesco总部前停的
车都是1960年代的车。
猜猜年报封面是什么颜色？
波克夏年报唯一让人有想象空间的是，猜猜他今年的封面会用什么颜色，
1989年用银色，1990年是暗蓝色，1991年是不讨好的深蓝色，1992年则是紫红
色，1993年是土色，伦敦独立报说它像学校习题簿的肉汁色封面，1994年的封
面是内布拉斯加美式足球队的代表色红色，内布拉斯加的口号是，我们是全国冠
军，加油，大红色，加油。
1998年，波克夏留言板上出现了以下讯息，谁在乎波克夏的内在价值和十
二月三十日的市价，我想知道的是，今年年报的封面会不会是黄色或银色？
巴菲特每年从冬天开始起草撰写给股东的信，完成之后，他会交给多年老友
陆米思修改，然
