国际金融学-第26章
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ダ趁鳎↗。M。Flemming）的定义是：如果储备库存量和增长率使储备的缓解程度最大化，则该储备存量和增长率就是适度的；巴洛（T。Balogh）的定义是：在现有资源存量和储备水平既定的条件下，如果储备增长能促进了经济增长率的最大化，则该储备的增长率是适度的。另外，阿格沃尔（J。P。Agarual）等人也对适度国际储备量提出了自己的看法。我们认为，适度国际储备量应当是在兼顾实现国内经济目标和维持外部均衡的条件下，一国政府或货币当局对其国际储备规模所做出的选择与调整。适度国际储备量一方面必须能够保证一国国际收支状况的改善和汇率的稳定，同时也应当有利于促进或者最起码不影响国内经济目标的实现。
关于适度国际储备量的决定，学术界也有各种不同的理论和模型，他们从不同的角度，运用不同的方法，对其进行了较为深入的探讨。以下我们对几种具有代表性的理论和模型进行述评。
（一）比例分析法
比例分析法最初是由美国著名国际金融专家特里芬（R。Triffin）于1947年提出，后来在他1960年出版的《黄金与美元危机》一书中又进行了系统研究，到60年代初，比例分析法已成为测度最佳国际储备量的标准方法。
特里芬认为，战后国际金本位制度的崩溃、国家政策目标导向选择的变化以及新的政策手段的产生，对于货币储备与资本运动的作用产生了巨大的影响。各国金融体制和国际货币体系的巨大变化，从根本上改变了国际收支调节中货币储备与资本运动的作用。在国际金本位制度下，货币储备是为了提供清偿能力，即为了应付兑换的需要。各中央银行和商业银行都把其满足清偿能力需要的储备和所发行的信用货币之间的比率维持在1：3的最低水平上，以此作为衡量储备充足与否的标准。资本的运动则是在国家政策和银行业务两方面的协调控制之下对国际收支起调节作用，政府可以通过公开市场操作和贴现率的变化来加速或减缓资本的运动。两次世界大战以及30年代的大危机所造成的货币制度方面的改变及由此导致的政策目标和政策手段方面的巨大变化，完全改变了传统的对货币储备的看法，从而导致对储备资产的测度以及储备水平等方面看法的根本改变。
首先，金本位制度的崩溃改变了中央银行清偿能力的传统意义，银行不再需要为国内流通目的而持有储备以满足兑换金币的需要。在一个封闭经济中，中央银行的清偿能力完全可以通过其拥有的印发纸币的权力得到保证，纸币的超额发行只会造成通胀压力，而不会影响银行的清偿能力。因此，一国储备现在完全变得只与其对外收支状况有关。
其次，由于金本位的不复存在和普遍性的纸币流通，导致产生对通货贬值与外汇管制的担心，从而必然影响到私人资本的国际流动，因此，各国也不能依靠国际间私人资本的流动作为缓解经常项目失衡的手段，而是把货币储备作为应付国际收支逆差的主要来源。这样，中央银行的储备也变成了真正意义上的国际储备，其测度方法及衡量充足与否的标准也应随之变化。
据此，特里芬提出了一套新的测度国际储备的方法和衡量储备水平的标准。特里芬认为：一国某一时期的国际储备供求受到多种因素的作用，因此，国际储备的测度及储备水平的确定都不可能用一个精确的数学公式来表示。测度的方法及储备水平标准应随国家的不同而不同，随时间的不同而不同。但是，考虑到数据的可得性与计算的方便性，需要选择一种简单实用的方法进行测度，并且使用这种方法进行测度的结果应该足以表明当前和未来的储备水平能够保证国际间通货自由兑换的顺利进行。
特里芬认为，储备进口比率是符合上述条件的测度储备及评价储备水平的比较合适的方法。首先，IMF提供了各成员国在这方面的现成的计算数据；其次，当前绝大多数国家国际收支的不平衡是由于贸易项目的失衡，因此，许多国家的货币当局也倾向于用这种方法来测度及评价其国际储备充足与否。研究表明，世界上主要贸易国家1950—1957年的储备进口比率平均超过33％，几乎全部超过20％，只有在极少数非常特殊的情况下才低于20％，因此特里芬得出经验结论：一国国际储备量应与该国贸易进口额保持一定的比例关系，这个比例一般以40％作为标准，若低于30％就需要采取调节措施，20％的比率是最低限度标准。但特里芬又指出，由于各国的具体条件与政策方面存在差异，各国合适的储备进口比率也并非是绝对一致的，工业国和重要贸易国的储备进口比率应该高于其他国家，通常应在30％以上，而实行严格外贸与外汇管制的国家的储备进口比率则可低一些，可维持在25％左右，即一国的储备量应以满足三个月的进口为宜。
很显然，储备进口比例分析法的优点是简便易行，而且运用一元回归分析对进口额与储备额之间的关系进行验证，也表明这两者之间确实存在一种稳定关系。因此，一国货币当局就可以比较容易地根据储备进口比率的变动对其储备进行迅速调整，六十年代初以来很多国家都采用这种办法来衡量储备的充足性，世界银行《1985年世界发展报告》在分析发展中国家的储备管理时也写道：“足以抵付三个月进口额的储备水平有时被认为是发展中国家的理想定额。”
但需要注意的是，储备进口比例分析法在衡量一国国际储备适度性时，也存在两点缺陷：
第一，国际储备的主要作用在于弥补一国国际收支逆差，而并非为一国进口交易提供融资，因此，仅仅运用进口贸易额这一个变量来决定适度储备量是明显欠妥的。实际上，适度储备量的决定与调整取决于多种因素，凡是能影响到一国国际收支差额的因素都会对适度储备量产生影响，它不仅应包括进口额，还应包括出口额和国际资本流动，也应包括国民收入、货币供应量等诸多国内经济因素的影响，另外，政府意愿也会引起适度储备量的调整，因此，适度储备量不是由进口额决定的一元函数，而是由许多经济变量共同决定的多元函数。
第二，储备进口比例分析法忽视了储备使用的规模经济效应。按照储备进口比例分析法，适度储备量与进口贸易额同步上升，储备需求对进口交易额的弹性为1，而实际上，国际储备量并非是随贸易量的变化而同比例变化的，前者的变动幅度小于后者的变动幅度，即随着一国储备的不断增加，储备的使用具有规模经济，国际储备的平方根定律显示储备弹性只有0。5。因此，运用储备进口比例分析法就有可能高估适度储备量。
由此可见，储备进口比例分析法只能为储备水平的充足性提供一个比较粗略的指标，我们只能把它作为一种参考，不能完全依靠这种方法，而应当结合其他定性定量分析方法进行综合考虑。
（二）回归分析法
自20世纪60年代后半期以来，一些西方国际金融学家开始广泛运用回归技术，对影响一国适度储备量的诸多因素进行回归分析，建立了许多关于适度储备量的经济计量模型。以弗伦克尔（J。A。Frankel）建立的双对数模型为例，其回归方程为：
（4…1）
其中，R代表国际储备量，m为平均进口倾向，δ为国际收支的变动率，Ｍ为进口水平，为参数，分别代表R对m、δ、Ｍ的弹性。通过对该经济计量模型进行参数估计和检验，较好地研究了国际收支变动、进口水平和平均进口倾向等因素对国际储备水平的影响，并在此基础上，验证了发达国家与欠发达国家储备水平的差异性。由于引进的解释变量和被解释变量各不相同，所以经济学家建立的经济计量模型也各不相同，我们这里不可能对诸多模型逐一分析，而只是对这一方法做总体评价。
回归分析法的优点表现在：
第一，回归分析法把国际金融、数学、计算机三门学科有机结合在一起，使对国际储备的分析从单纯的规范分析转向实证分析，从粗略测算转向精确定量，使对适度储备水平的衡量更加数量化和精密化。
第二，回归分析法克服了比例分析法的局限性，对适度储备量的分析不仅仅局限于进口额，而同时考虑了影响储备的诸多因素，引入了诸多独立的经济变量，从而使对适度储备水平的分析更加全面。回归分析法经常引入的解释变量包括：①国民收入；②货币供应量；③国际收支变动量；④进口水平；⑤边际进口倾向或平均进口倾向；⑥持有储备的机会成本如长期利率等。
第三，通过建立滞后调整模型，使对适度储备量的静态分析动态化。以埃尤哈（M。A。Iyoha）建立的模型为例，其函数形式为：
（4…2）
其中，为预期出口收入，为出口收入的变动率，r为持有外汇资产的利率，P为一国经济开放度，分别为现期、前一期、前二期的储备水平。由于在这一模型中引入了前一期和前二期的储备量作为解释变量，这就使得对适度储备量的分析动态化。
回归分析法的局限性主要表现在：
第一，回归模型的建立主要依赖于过去的经验数据，即根据以前的国际储备变动趋势用外推法对未来的储备水平进行预测，这就隐含了以下两个假定：①过去时期的储备水平是适度储备水平；②历史的储备变动趋势也将适用于未来的情况。然而，这两个假定未必都能够完全成立。因此，我们认为，回归分析法更适用于对过去的实际储备水平进行数量描述，而要对未来的适度储备量进行预测，则必须与其他理论和方法结合起来进行综合分析。
第二，运用回归分析法研究适度储备水平时，可能会碰到多重共线性问题。由于影响适度储备量的因素很多，模型中包含的解释变量就会很多，而诸多解释变量之间并不是相互独立的，可能会存在某种相关关系，这就给模型的估计和检验带来一定的困难，有时甚至难以把诸多相关变量对储备的影响分离开来，这也从一定程度上影响了回归分析法的使用。
（三）成本—收益分析法
自20世纪60年代末期以来，成本—收益分析法被作为一种有效方法用于对适度国际储备量的研究。我们首先分析这一方法的理论思路，然后再以阿格沃尔模型为例，说明成本—收益分析法的运用。
1。 理论框架
（1）持有国际储备的收益。当一国出现国际收支逆差时，若持有较多的国际储备，既可以用于弥补国际收支逆差，也可以利用储备为政策调节选择适当的时机；反之，若一国持有储备较少，不能满足弥补国际收支逆差的需要，货币当局将不得不以较高的成本从国际金融市场融资，或者采用各种国际收支调节政策，削减进口，降低国内需求，从而引起国民收入水平的下降，失业率上升，这就是政策调节所付出的成本。可见，持有储备的收益表现为融资成本和调节成本的节约。一般地说，储备持有额越多，弥补国际收支逆差的能力越强，储备的收益也越大。与此同时，随着储备持有额的增加，弥补国际收支逆差的边际效用也将下降，从而导致持有储备的边际收益递减。图4…2中的MB线为储备的边际收益线，它是负斜率的，反映了储备的边际收益递减规律。
（2）持有国际储备的成本。一国盲目增加储备也并非有利无弊，持有储备需要付出一定的代价，持有储备的成本表现为一国资本生产力与其储备资产收益率之差。持有的储备越多，持有储备的成本也将会提高，而且其边际成本也随着储备的增加而增加。图4…2中的MC线为储备的边际成本线，它是正斜率的，反映了持有储备的边际成本递增的趋势。
（3）适度国际储备量。如图4…2所示，当持有储备的边际收益大于边际成本，即MB＞MC时，扩大储备持有量有利；反之，当持有储备的边际收益小于边际成本，即MB＜MC时，减少储备持有量有利。只有当持有储备的边际收益等于边际成本，即MB＝MC时，才会达到最优储备量的均衡点。因此，一国适度的储备水平应该是持有储备的边际收益等于边际成本时的储备水平。
？
从理论上说，成本—收益分析法不存在什么困难和异议，但关键就在于如何具体衡量持有储备的收益和成本，许多国际金融学家在这方面都做出了卓有成效的工作，建立了诸多数学模型。限于篇幅，以下我们只介绍阿格沃尔的分析方法。
2。 阿格沃尔模型
阿格沃尔模型是一个用以估计和分析七个亚洲国家与地区的适度储备持有量的模型。阿格沃尔认为，发展中国家由于受到外汇供给的限制，不得不搞外汇预算平衡，使外汇收入和支出相一致，并把稀缺的进口资源用于生产性产业。发展中国家持有外汇储备是为短期的可预见的逆差提供资金，同时也是为了应付非预期的出口收入下降及进口品价格上扬。他把适度储备定义为“使发展中国家能够在既定的固定汇率下，为一个计划期中出现的短期和非预期的国际收支逆差融通资金，同时使这个国家持有的储备获得的收益等于其机会成本”。持有储备的收益和成本均以产量表示。机会成本是“如果获得的外汇不是持作货币储备，而是用来进口必需的投入，从而能够生产出来的那一部分总的国内产品”；持有储备的收益则被定义为“在出现短期和非预期的国际收支逆差时，由于使用货币储备而避免不必要的调节而得以维持的那一部分总的国内产品”。具体说来，持有储备的机会成本取决于潜在的资本投资的进口含量、该类投资的生产力以及可获得的国内闲置资源。这种额外投资的产量增加的程度取决于增加的资本—产量比率的高低。于是，可将持有储备的机会成本表示为：
（4…3）
其中，OCR是持有储备的机会成本，R代表能够用于进口生产性物品的外汇数量，m是增加的资本—产量比率的倒数，是追加的可使用的资本的进口含量，是使用储备购买的生产性进口物品所生产出来的产量，也就是持有储备的机会成本。
类似地，可以对持有储备的收益进行分析。阿格沃尔认为，当发展中国家的国际收支出现逆差时，如果没有国际储备，政府就会对进口实行直接限制或实行外汇管制政策，以此来减少进口，改善其国际收支状况。但是，如果有足够的国际储备的话，就可以用它来弥补国际收支逆差，进口便不至于下降，也不会导致收入的成倍减少。这样，持有储备的收益便可用下式表示：
（4…4）
其中，RB是持有储备的收益，R代表储备的数量，代表进口的生产性物品与经济中总产量的比率，是如果实行减少进口的调节政策会使国内产量减少的数量，也就是持有储备的收益。考虑到适度储备的决定与使用储备的概率有关，而这一概率一般不为1，因此可将（4…4）式修正为：
其中 （4…5）
其中P是在计划期中使用储备为国际收支逆差融通资金的概率，D是计划期国际收支逆差的预期规模，π代表出现逆差的概率。这一公式显示了适度储备的预期性质，因为D和π都是预期�
