巴菲特-第27章

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公司股份是件很有趣的事，让我们这么说，后来我和奥玛哈圣人共进午餐时，他
可没有向我请益最佳的投资观念。　

波克夏一度持有863；550股火炬公司股票，1997年则持有662；000股，相
当于火炬公司0。5％的股份。　

火炬公司是　一群保险公司的母公司，最大的子公司是自由国家寿险公司，
该公司有些业务员仍然挨家挨户的登门推销保险，吸收低收入户顾客，火炬公司
也拥有华戴尔与瑞德公司，这是一家金融服务公司，经手数支共同基金，最近，
火炬公司转出华戴尔与瑞德公司的部份股份，华戴尔与瑞德公司的业务代表，也
透过火炬公司另一个子公司联合投资人寿险公司，销售人寿与健康保险，透过另
一家子公司火炬能源公司销售石油与天然气。　

火炬公司其它主要的子公司，还包括销售老年健保辅助保险计画的联合美国
保险公司，以及销售健康保险的全球寿险与意外险公司，过去数十年间，金融服
务业曾经遭遇极大的冲击，然而火炬公司仍然屹立不摇，一直保持盈余状态，足
以为该行的表率，过去四十年来，该公司每年均有盈余，股息也年年增加，这份
记录在纽约证交所足以傲视群伦。　

该公司以严格控制支出费用闻名，各项投资也都相当稳健，该公司不到3％
的固定到期投资是放在非投资等级的有价证券，而四分之三投资于短期投资或政
府债券，低于2％的总投资资产，是投资于房屋贷款或房地产。　

1986年起，火炬公司回购了超过三分之一的流通在外股份，这家阿拉巴马
州获利最高公司的总裁是瑞奇，火炬公司于1990年，以六十三亿美元投标购买
规模比他大很多的美国通用公司，但是没有得标。　

随着火炬公司稳健的成长，波克夏的持股也稳健增加，1990年代中期，由
于该公司关于癌症的保险规定有所更动，因此股价也随之下滑。　

巴菲特先生在1993年第四季，卖出该公司持股的三分之一，但是，火炬公
司仍然具备了巴菲特重视的企业特质，高权益报酬率、低成本结构、注重成本的
管理结构、持续的高盈余，以及回购自家股票。　

费区海默　


　

波克夏于1986年，购入费区海默兄弟公司84％的股份，这家位于俄亥俄州
辛辛那堤的公司专门生产制服，收购的起因是波克夏多年的股东海德曼写信给巴
菲特，表示他经营的公司非常符合巴菲特著名的购并标准。　

巴菲特经常提到他寻找公司的广告，这些公司必须具备以下特质︰要能大量
购入其股票、保持优异的获利能力、低负债或零负债而能获致高权益报酬率、管
理上轨道，我们无法提供管理人员，简单型的企业，如果涉及太多科技，就超出
我们能理解的范围，以及提出卖价。　

海德曼多年来一直是波克夏年报的忠实读者，他非常清楚巴菲特喜欢怎样的
公司，他试图让巴菲特相信，他的公司非常适合波克夏，他写了一封信给巴菲特，
向他介绍费区海默公司，由海德曼家族…他自己和哥哥乔治（现已退休）以及家族
下一代，拥有并经营。　

我们书信往返了好几回，我想后来他终于相信这家公司非常符合他的标准，
于是我到奥玛哈和他面对面会商，海德曼回忆当时的情形。　

我们为整个交易拟出大纲，后来只再碰过一次面，地点是爱达荷州蛇河的中
途堡，中途堡没有道路与外界相通，只能坐飞机去，我们在那里的渡假屋举行董
事会，我们觉得这是处理这宗交易的最好时机。　

巴菲特先飞到波西，我和他会合之后，一同乘坐小飞机前往中途堡，曼格则
从加州飞来会合，几乎整个下午，我们都带着律师进行会谈，本来准备第二天再
继续，但是当地发出了暴风雨警报，我们不得不提前离开，海德曼叙述这段往事。　

海德曼记得曼格问他，你最不引以为傲的是什么事？　

海德曼说，我实在无法回答这个问题，我能说的只是，我们曾经送错货。　

巴菲特在波克夏购入费区海默之前或之后，都没有去过辛辛那堤亲自看看这
家公司，但是他有一次在谈话中提到海德曼，囚犯要穿几号制服他都知道。　

费区海默公司总价约为五千午百万美元，而巴菲特的成交价约为四千六百万
美元，巴菲特说，费区海默唯一的问题就是规模太小，但是该公司却为波克夏带
来源源不断的收益，就像涓滴细流，渊远流长，而且不断增加，现在该公司在全
美总共有超过五十家制服店。　


　

费区海默制造的制服大多提供警察，消防人员，邮差与服务业人员穿著，此
外，也生产学校制服，乐队制服以及袜子，皮带，夹克，费区海默成立于1842
年，工厂散布于肯塔基州，俄亥俄州，田纳西州和德州，产品除了在专卖店出售
之外，也透过独立经销商在全美二百大城市销售。　

海德曼家族的经理人以事必躬亲闻名，他们每天一到公司，可能会先坐下来
亲自处理各种信件，可能是帐单，客户抱怨或嘉许的信，也可能是新的企业点子，
有一名股东到访时，曾亲眼看见海德曼家族的经理人在拆信，他们请他说明来意，
而且一边聆听一边继续读信，几乎没有抬起头来看他一眼，但是最后点头赞成他
的建议，然后继续看信，海德曼家族认为，这些信可以让他们掌握公司各方面的
营运状况，任何细节都逃不过海德曼家族小心谨慎经理人的法眼。　

有海德曼兄弟的场合，绝对听不到不着边际的漫谈，你也无从得知，他们手
上握的是什么牌，海德曼家族将全副精神放在事业上，顾客要的制服尺寸绝对错
不了，1994年，费区海默取得为纽约消防队提供三年制服与配件的合约。　

1997年，巴菲特任命派翠克．拜恩为费区海默的总裁，拜恩是美国基金公
司已退休的最高执行长，前盖可的高级主管杰克．拜恩之子，曾就读于达特茅斯
学院，北京师范学院，是剑桥大学文学硕士及史丹福大学哲学博士，也曾是美国
基金公司的董事之一。　

拜恩年轻时曾是拳击选手，大学毕业后罹患癌症，康复后继续职业拳击生涯，
他在和癌症病魔缠斗后，失去了几根肋骨，最后才转入商业界。　

1997年，他离开服务的公司，位于新罕布什尔州专门生产工具与染料的先
区卡特公司，前往辛辛那堤为波克夏经营费区海默。　

在1998年的波克夏年会上，谦虚的以波克夏股东自居的拜恩，提出一个问
题，巴菲特回答问题时，告诉与会人士，拜恩现在领导费区海默公司，并赞美到，
他做得有声有色，巴菲特还表示，他也请拜恩得兄弟经营位于伦敦与百慕达的新
公司，巴菲特并未说明是什么公司，但是据猜测，可能属于波克夏旗下的保险事
业，巴菲特又说，拜恩还有另一位兄弟，他或许会好好雇用他。　

波克夏的神圣七、八、九事业　


　

去年，我们将以下七个事业称之为神圣七事业，水牛城新闻报，费区海默，
寇比，内布拉斯加家具百货，史考特飞兹制造集团，喜斯糖果以及世界百科全书，
这神圣七事业在1988年均大步向前迈进。　

如果把波克夏拥有的制造、出版与零售三种产业独立成一家公司，其获利将
会相当可观，这家公司的营业额将达二十四亿美元，净收益超过二亿美元，并挤
身财星五百大公司。　

弗迪麦　

1988年底，波克夏旗下的Wesco将弗迪麦的持股提高到七百二十万股，弗
迪麦全名为联邦房屋抵押贷款公司，巴菲特和曼格商谈了大约三个小时之后，就
决定投资弗迪麦，按照当时的联邦法规，这是单一股东所能拥有的最大股份，波
克夏花了七千一百多万美元买下弗迪麦。　

来自奥玛哈的智者，于1988年对财星杂志解说这项投资时表示，弗迪麦的
投资可谓一举三得，该公司的本益比很低，记录优良，盈余年年成长，而且股票
投资人将来一定会注意到该公司。　

巴菲特投资弗迪麦时，许多投资人质疑，谁是弗迪麦？　弗迪麦是美国住宅金
融体系中相当重要的一环，联邦政府将之形容为一家为抵押市场提供流动性的私
人公司，该公司购买抵押资产，然后加以合并，重新包装，以有价证券形式卖给
投资人，该公司为大约五百万住户的抵押资产保险，保费为0。025％。　

弗迪麦帮助许多人圆了拥有自己房子的美国梦（或者是梦靥，视抵押率的高
低而定，相信你对下面这句话并不陌生，为什么钱用光之后还有这么多个月要过？　
多年来，每六个美国家庭购屋时就有一家是从弗迪麦取得融资，其中包括七十万
个公寓单位，弗迪麦在每个营业日，每三秒钟就买下一个房屋贷款，1993年总
共有二百四十万贷款户，近年来，由于利率下降，许多住户得以取得资金偿还抵
押贷款，他们发现自己付得起房屋抵押贷款。　

弗迪麦大约有97％的业务，都来自单一家庭住宅抵押，自从1970年以来，
该公司为二千万美国人提供房贷融资，弗迪麦在高达四兆美元的房贷市场占有
16％，而房贷市场还在继续成长之中。　


　

1970年，弗迪麦在美国一片信用危机声中，由国会特许成立，企图保住储
贷机构的流动性，让更多美国人拥有自己的房子，这家由股东拥有的公司从借方
买下房屋抵押资产，担保不会违约，再将抵押资产包装为有价证券之后，卖给诸
如储蓄与贷款银行之类的投资人，该公司为出借抵押的一方提供源源不断的现
金，以支持住家拥有者或房屋承租者，且从营运以来，每年都有盈余。　

1984年，该公司为联邦住宅贷款委员会的储蓄贷款银行委员会，发行了大
约一千五百万的参加优先股，一般只限于委员会成员才能买卖。　

从1988年开始，弗迪麦的股票开始在纽约证券交易所进行交易，过去互助
储蓄银行一直透过全美联邦住宅银行系统持有该公司股票，从1989年开始，才
可以出售持股，在弗迪麦的优先股交易解除限制之后，一般投资大众也可以进行
投资了。　

而弗迪麦与其三千名员工（70％都是该公司股东）是如何将全国的金融市场与
抵押贷款市场联合起来？　

弗迪麦的总部设于维吉尼亚州，目的是稳定房屋抵押的次级市场，每个月从
你把房屋贷款寄出去的那一刻起，这笔钱就展开一段长途旅行，如果你的借方将
贷款登录帐册，你付的贷款就会被兑现，拿去付利息，并为你住的地区提供更多
贷款机会。　

让我们假设，你用7。5％的固定利率从银行贷款的原因之一是，如果未来利
率高涨，银行很可能损失惨重，为了降低风险，银行就将你的贷款卖给弗迪麦之
类的公司，弗迪麦买下你会付款的承诺，而你的银行则可以立即得到现金。　

弗迪麦唯一真正的竞争对手是芬尼梅（Fannie　Mae），这两家公司形成两强争
霸的局面，他们都受惠于全国储贷与贷款业日趋式微的趋势，如果巴菲特没办法
找到一个真正的独霸事业投资，能找到两强争霸之一也不错。　

次级市场有几项贡献，借方可以放出长期贷款，因为他们知道可以将这类业
务卖给弗迪麦之类的公司，从另一方面来看，以抵押为基础的有价证券使更多投
资人能够更简易安全的投入抵押市场。　

巴菲特投资弗迪麦时，该公司的股价每股约三十美元，从1990年股价上扬，
但是后来因为房地产顿生疑云，因此和房地产沾上边的股票都直线下滑。　


　

1990年弗迪麦的股价跌到谷底，是1989年股价最高时的三分之一，当时的
本益比约为五倍，弗迪麦股价惨绿对Wesco影响甚巨，因为该公司直接持有这些
股票，1990年股市动荡不安，波克夏也连带受到影响，是年年底，弗迪麦以公
寓为基础的抵押业务出了问题，特别是在纽约与亚特兰大两个城市，但是该公司
的单一家庭住宅抵押业务的表现仍然非常稳健，股价也开始回升。　

弗迪麦的董事布兰德叟，在该公司1990年的年报上表示，我们估计年终时
单一家庭住宅抵押投资组合的资产价值，大约为六千万美元，这反映出十年以来
房价的增值，这表示，我们的单一家庭住宅投资组合中，每一美元抵押金就等于
二美元资产价值。　

1991年弗迪麦的股价，随着对房地产的恐惧烟消云散，以及利率急遽下降
而强劲回升，尽管有1990年的伤痕，但是稳健的弗迪麦从1971年开始，每季都
出现盈余，巴菲特的耐心再度使他大有斩获。　

波克夏在弗迪麦股票一股分割为四股之前，持有一千二百多万股，1997年
波克夏年报显示，波克夏拥有六千三百多万股，价值约为二十七亿美元。　

鲁昂的红杉基金持有弗迪麦很大的股份，他说，这是一家不断成长的公司，
据估计，该公司还会继续以一个青少年发育的速率持续成长，该公司的本益比是
十二倍，资本报酬率相当高，如果你想买弗迪麦，请先看一些简单的数字，本益
比十二倍，标准普尔的本益比则为十八倍到二十倍，该公司的盈余成长率可能高
达两位数字，而过去九年来，标准普尔的平均盈余成长率只有7％或更低，该公
司的权益报酬率为20％或更高，标准普尔的平均权益报酬率则为12。5％到13％之
间，所以只要以比较简单的统计数字即可得知，这是一家颇具吸引力的公司。　

持有弗迪麦的股票已成为波克夏成长的基石之一。　

可口可乐公司　

1989年道琼新闻发出简短的声明，波克夏购入可口可乐6。3％的股份，由于
可口可乐本身回购股票，再加上巴菲特于1994年又购买了可口可乐股票，因此，
他手上现在持有该公司8％的股份，1996年可口可乐股票一股分割为二股后，波
克夏便持有二亿股可口可乐股票。　


　

波克夏持有的可口可乐股票，是整个基金业持有股份的两倍以上，二亿股对
九千万股，可口可乐可以说是波克夏的圣水，波克夏持有的可口可乐股份，目前
的价值约为一百五十亿美元，妙极了，这真是个伟大的国家，以在美国的市值而
言，可口可乐位居第三，仅次于奇异电器与微软。　

1987年股市崩盘后，可口可乐完美地掷中巴菲特实力圈的中心，它击中肚
脐眼上方两吋，用力一挥，击中了中外野方向五百呎的全垒打，这不只是出自三
百亿磅大猩猩的大手笔，这出自于大金刚的投资。　

巴菲特购入可口可乐之后，波克夏与可口可乐永恒价值的伟大时代于焉诞
生，这是巴菲特有史以来最大手笔的投资，投资的时机发生在波克夏很长一段时
间没有出版报告之时，从第三季结束后，到隔年三月才公布年度盈余并出版年报。　

1988年底到1989年初期间，巴菲特花了好几个月的时间，秘密下单购买，
默默地豪饮价值超过十亿美元海量的可口可乐，挡不住的感觉，巴菲特对真正的
饮料的投资，使他摇身一变成为可口可乐的最大股东，他参加可口可乐的董事会，
其它董事会成员也绝非泛泛之辈，包括︰前美国参议员南恩，娱乐事业投资人艾
伦，前美国大联盟委员尤博洛斯等等。　

可口可乐董事长艾维斯特在该公司1997年的年报中写到，本公司创始人可
能无法想象今天公司的盛况，当诸位开始阅读这封信时，我们的公司将成就划时
代的里程碑，可口可乐以及公司其它