投资王道-第7章
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瘢婺Ｋ浣闲。窭岷瘢还Ｐ娜菀妆蝗送滩ⅲ琈annesmann的管理层想出一个方法，就是买入英国Orange的业务，这是一个吞服毒药（Poision Pill）的计谋，因为Mannesmann本身有钱赚，有吸引力，容易被吞并，但买入Orange后，Orange的亏损状况会拉低合并后Mannesmann本身的吸引力，希望丑化自己，不容易被大鲨鱼吞并。可惜事与愿违，Vodafone却想利用当时网络狂潮之偏高股价来收购实物，不惜大量印发股票收购被丑化了的Mannesmann，间接为和黄制造了这个神话。
霍建宁的另一项专长（Off Balance Sheet Financing）亦反映在和黄其他的投资项目。像盐田港的码头便是这样，甚至高风险如3G的投资，早期也是以联营公司经营，当时引入荷兰KPN及日本的NTT Doo，共同在欧洲发展3G业务。后来NTT及KPN相继退出后，和黄便成为全资投资者，联营公司变成全资拥有的附属公司，和黄要负责所有投资，而银团贷款亦会在和黄的帐目上出现，如果投资失败的话，这家附属公司便会被清盘，如果贷款合约有注明和黄作担保，银团更有可能向母公司和黄追讨。
毫无疑问，短期内网络热潮，已风光不再，所以Orange的神话实在难再重演。不过霍建宁是最懂得找寻逃生门的，这也是和黄的经济专利。和黄将在中国内地与P&G发展的业务出售给对方，P&G的出价很有大公司风范，它令和黄赚取一笔厚利。细心分析，P&G在美国本土的生意，早已饱和，中国市场销售额增长快速，从它的立场，能够抛掉和黄这个伙伴是件好事，因为过往联营公司的营业额，是无法在P&G母公司帐目中出现的，现时P&G在中国的业务已是全资拥有，无论在销售额及溢利，都能在总公司帐目中反映，显示出增长的幅度。
既然未必能找到3G的买家，和黄便透过将2G业务上市集资，创造非经常性收益，抵消2004年3G的严重亏损。笔者相信，和黄将来亦会利用市场将手上的3G上市或出售。霍建宁是会计师出身，经营不仅精打细算，还懂得利用资本市场套现。他的经营手法就是和黄的经济专利，所以其薪金连花红超过一亿港元一年。
和黄、长实的市场经济专利黄金时代是否已经过去呢？和黄，长实所累积的商业智慧，在能源发电、码头运输、地产、电讯及零售等行业，都有高度的竞争能力及专业水平，而这些行业的发展是容许集团走向全球化，打入其他市场的，有新的市场便容许这种经济专利继续伸延。用一个全球化的例子，可口可乐在美国的市场早已饱和（虽然拥有专利，但没有市场），所以可口可乐在过去十多年，是要全力打入中国、印度，去发挥它的专利作用，成绩在今年特别显著，可口可乐大部分的增长是来自海外的。所以长江与和黄的发展也会走向全球化发展，延续其市场经济专利。
第二部分太古的市场经济专利
太古洋行也是过百年的老店，在香港经济起飞的阶段，太古懂得如何把握时机。第二次大战前，太古主要经营客货海运业务，老一辈的人都很熟悉蓝烟囱、黑烟囱。前者是太古往外国的客货船；后者则是沿中国海岸商埠的客货船。六十年代这些业务日渐式微，远洋散装货运船渐被货柜船所取代，旅客亦舍轮船而选择飞机。现时的太古上市公司，前身只是太古船坞，专做修船、造船的公司。这个行业亦因无法与日本、新加坡竞争而趋式微。七十年代当香港地产起飞时，太古洋行部署将船坞土地重新发展，项目是鲗鱼涌的船坞土地，而船坞则迁往青衣，该幅土地则发展成今天的太古城。赚取利润后，重新投资在收租物业及空运事业（即是国泰航空）。由于得到资金的支持，国泰在八十年代，能够扩充旗下的空运事业，买入很多新型的波音747长程飞机，积极扩充飞行网络，变身成为一家跨国性的航空公司。
物业投资方面，金钟的太古广场，鲗鱼涌的太古商厦，又一村的又一城，这些都是太古利用地产兴旺时出售发展物业，套取回来的资金再投资而成的。由于地点优越，设计一流，所以能够保持经济专利，在市场中保持一定地位。
1997年前，国泰航空绝对拥有经济专利，国泰代表香港的升降权，任何航空公司飞来香港竞争，都要有互惠的着陆权协议。但1997年后，政治环境变化，没有了英国米字旗的庇护，国泰面临的压力非常大，中国、美国及特区政府都在协议天空开放的问题，换句话，着陆权的专利逐渐消失。第五航权已经开放了，相信将来着陆权亦会全面开放，新竞争还包括新成立的廉价航空公司。新加坡方面积极鼓吹成为廉价航空公司的基地，所以今天的太古洋行，经济专利除了收租物业外，航空事业已经岌岌可危，投资者需加留意。天空的开放对国泰来说，可能重复电讯盈科的恶梦。
图8：和黄自1977—2004年股价与每股纯利表现
第二部分九仓、会德丰的市场经济专利
会德丰前身是隆丰国际（World International），1980年隆丰收购九龙仓，1986九龙仓收购会德丰，经过移花接木，公司的资产重组，隆丰最后控制会德丰的资产，改名为会德丰，而九龙仓的控制权则落在会德丰的手上。所以说到会德丰我们就会谈到九龙仓。九龙仓的经济专利比较简单，其主要投资是收租物业，主要是将广东道一带的货仓重新兴建成为写字楼、商场、酒店、酒店式住宅，将旗下电车公司在罗素街的车厂物业，发展成今天的时代广场。
收租物业本身就是一项专利，只要有人流，商户能够赚钱，作为业主的就可加租。而归根究底，收租物业的专利维系在人流上，要有人流必先要有良好的地点，再加上专业的管理手法便是。简单的比较是，当你站在弥敦道尖沙嘴地铁出口，东行经么地道到达尖东，西行经北京道到达海港城。两者步行距离及时间相差不远，何以海港城能够吸引过江之鲫，而尖东则门堪罗雀。尖东是由多幢大厦组成的，各有各的管理公司，各自为政，商场出售的商品往往重迭，产生恶性竞争。相反地，海港城本身已制造不少人流，有写字楼，有酒店游客，更有酒店式住宅的住客，由于业主只得一个，有创意的管理可以为商场缔造出一种无可抗拒的诱惑，建立市场经济专利。
同一业权的管理可以将同一个行业的产品，集中到同一层楼面地点，令购物人士有更多选择及比较，形成不能不到此一游的卖点。海港城能够创造出一个“凝聚”的气势，就是衣服、鞋、手袋、体育用品、电器及家私……同类货品集中在同一层楼面，跳出商铺的局限，变成大型展销会。这个模式你在时代广场也会体会到。你要买电器产品，在同一层购物商场内会有不同的公司，摆设多花样的产品，因此产品最齐全。电器除了丰泽，还有泰林及百老汇，结果全球牌子及款式都同在一层楼面展销。这种气势你在尖东找不到，在食街也找不到，所以恒隆旗下的收租物业是无法与九仓作比较的。同在铜锣湾，食街与时代广场的人流已有天渊之别。所以收租物业的经济专利，除了地点重要外，如何管理和吸引人流是重要的因素。
九仓拥有现代货柜码头，在香港仍保持有经济专利，但是业务无法像和黄走向国际化，也没法在盐田港争取利益。所以九仓的码头业务无法逃避盐田港的竞争。
九仓过往的业绩相当反复，九十年代九仓发展时代广场（Times Square）及重建港威中心（Gateway），所以负债不断累积，在建筑过程中，利息开支可以当作资本性支出，加到建筑成本帐目上。因此1994－1995年公司溢利未受影响，1995年九仓的纯利达到35亿港元，时代广场完成后，贷款利息无法当作资本性支出，要在损益帐中扣除，1996－1997年纯利持续下跌。当时九仓的贷款最高达到300多亿港元，利率上升，利息负担相当沉重。1997年后无论写字楼或商场的租金收入都下跌，若不是有出售物业的补偿，租金收入便不足以抵偿利息负担，更谈不上增长了。1998年纯利只得19亿港元。1999年港威中心重建完成，所以该年的利息开支大幅上升至19亿港元。而租金收入增长缓慢，尤其是撇除新租约附送颇长的免租期，同时地产市道下跌，地产发展项目的拨备则达到15亿港元，公司几乎出现亏损，为应付燃眉之急，九仓将有线宽频分拆上市，缔造了30多亿港元的非经常性收入，将纯利推高至42亿港元，但由2000年至2002年，纯利又徘徊在23－25亿港元之间。而2003年则略为改善至30亿港元。经过这几年的减债，2003年九仓的负债已回落至100多亿港元，加上息率下降，利息支出大幅度减少，所以开始有起色。2004年九仓的收租物业则会进入收成期，加上自由行，带旺了酒店业务及零售业务。但长远而言，九仓的经济专利始终局限于香港，无法走向全球化。
图9：九龙仓自1997—2004年股价与每股纯利表现
第二部分德昌电机的市场经济专利（1）
最后要提及的是德昌电机。1997年德昌电机的溢利是4。37亿港元，2003年上升至11。7亿港元，升幅达到168％，比上述12只“千里马”升幅还要多。德昌专门生产的马达，只是一门有百多年历史的旧科技，它的经济专利从何而来呢？据笔者了解，它的管理层确很务实，而其营商之道也很简单。首先是薄利多销；其次是降低成本；接着是保持高质量；最后是扩展新市场。这些所谓营商之道都是唾手可得的通论，任何做生意的人都理解的。
德昌的经济专利，是来自世界市场的潮流。这个有百多年历史的产品，在我们的起居生活中，反而愈来愈重要。随着日常生活愈趋计算机化，线路板被广泛地应用。线路板是用作通电，发施号令，但不能直接推动杠杆，要达到此目的，需要一个微型马达。如此一来，马达再不单只是用来制造风扇、按摩器、风筒那么简单。现今的汽车，亦采用微型马达来控制窗门的升降，甚至推动方向盘。汽车的方向盘扭动已有百多年历史，过往只是用齿轮来推动。笔者在六十年代，学习驾驶的车辆，纯粹是用齿轮推动的方向盘，扭动时需要出尽气力，弄得满头大汗。到了七十、八十年代，改良为利用引擎的转动，用皮带拖动油泵，这个泵在转动时产生压力，通过油压齿轮便可轻松转动。所以七十年代后，女士们都可以轻松地驾车了。最新改良的方向盘，是通过微型马达代替这个机械式的操作。
基于时代巨轮推动，百年多前的产品用途愈来愈广泛，所以市场不断扩大，而德昌电机是现时世界上第二大微型马达生产商。它已将工序北移，除了利用廉价劳工外，还不断自动化，降低成本，所以市场占有率不断扩大。犹有甚者，德昌每年都会减低马达的价格，因为市场大，经济效益相对增大，所以可以年年减价。售价低，效率高，生产规模要大，这几项条件令新的生产商无利可图，不敢加入竞争。
尽管如此，市场给予德昌的经济专利，并不保障原料价钱。要薄利多销，德昌的原料成本占售价的很大部分，只要钢铁及铜线价钱大幅度上升，利润可以在一夜间消失，甚至出现亏损。所以去年德昌已作出盈利警告，主要原因是原料价格的急升令其喘不过气。
作为投资者在现时应否买入德昌电机呢？这真是见仁见智。
综合上述“千里马”公司的经济专利，实则上与举世著名的巴菲特及林奇的投资理论不谋而合。林奇因为太太喜爱的丝袜而投资丝袜制造商，巴菲特投资的吉列刀片及可口可乐，都有市场经济专利；与德昌电机相似，可口可乐也有百多年历史，不是新产品，但市场因中国和印度的开放而扩大。吉列刀片也是，只要世界上有男人，刀片的销售就有保证。德昌电机也一样，只要有线路板，微型马达必有其市场。
综合来说，1997年是香港经济及股市的分水岭，1977－1997年是香港经济起飞的高速时期，亦是股市的黄金岁月。所以这12只“千里马”公司的股价表现以复式增长计算，快过本地生产总值。同期恒指升幅亦跑赢本地生产总值。12只“千里马”的股价与恒指比较，由1977年至1997年只有４家略为逊色，就是太古、会德丰、中电及港灯。
本地生产总值自从1997年达到13；440亿港元的高峰后，辗转下滑至2003年的12；340亿港元，整体经济下滑了8％。在这７年时间内，本地生产总值有４年出现倒退，公司的纯利又如何呢？
由1997年至2003年，这12只“千里马”只有６家公司是有进步的，其余则全部倒退，电讯盈科更出现亏损。
６家纯利上升的公司中，有３家是公用股：中华煤气，中华电力及港灯。九仓亦有可观的升幅。综合企业类中，除九仓外，和黄亦有升幅，但幅度不大。
银行方面，恒生银行只能持平，汇丰银行却有60％升幅。但要指出，公司赚钱并不代表每股纯利的升幅。1997年至2003年，汇丰银行纯利由425亿港元上升至683亿港元，增幅为60％，按每股纯利计算，只是上升了22％。期间汇丰银行发行了很多新股票，在海外进行收购，得以维持增长。
写这本书的过程中，黄书耀问笔者香港还有没有前途呢？答案是香港仍然保持有某些市场经济专利，香港的金融地位仍不会改变，直至一天人民币自由兑换。只要人民币一天未自由兑换，中国大型国企继续私有化下，一定要利用香港的股票市场，以H股形式在香港上市，大规模的国企在香港上市，为投资银行提供主要收入来源，其他包括股票经纪、银行家、律师、会计等都会因此受惠。另外，港交所也拥有一种经济专利地位，并非港交所经营得特别成功，而是香港不可能再有第二个证券市场。只要人民币未开放，香港仍有机会成为一个离岸中心。现时香港的人民币存款有72亿，虽不为多，但这数目将会迅速增长，随着自由行，更多游客将人民币带来香港消费。人民币存款可以帮助香港成为离岸中心，若外国人认为人民币会升值，值得投资的话，他们可以在香港买入人民币。而有了人民币的基数，银行就可以在中国境内提供人民币贷款，进而巩固香港的金融业。
此外，香港的购物地位亦是一项专利，国内同胞来到香港，一定可以买到正牌奶粉及劳力士，这是有赖香港百多年来建立的法治及打击冒牌货的成效。
第二部分德昌电机的市场经济专利（2）
香港的医疗服务，亦是其中一门经济专利。经过2003年SARS一役后，香港整个卫生环境大大的改善，医护人员的专业精神及水平被证明达到世界水平。香港还领先寻找到SARS的冠状病毒来源。可见将来，较富裕的中国同胞，可能会来香港医病，只要我们的私营医疗系统经营有方的话，商机是存在的。
CEPA是香港第４个专利，它使香港产品打入中国，香港的食物有品质保证。所以一旦打入中国市场，肯定商机无限。如此类推，香港可能是日后的食品加工地方。这个专利来自香港严谨的食物品质监管及安全法例。问题是如何降低成本，能解决这难�
