mba财务管理2-第8章
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可分派股利的净盈余 834 819 1154
年初留存收益 3457 3987 4461
减
普通股的现金股利 304 345 360
海陆股票的分配 － － 540
普通股的冲销 － － 681
年末留存收益 3987 4461 4034
每股普通股的净盈余
持续经营 5。14 5。66 7。00
非持续经营 2。68 1。59 3。27
7。82 7。25 16。27
平均发行在外的股数（千） 106706 112997 112375
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表：纳贝斯克公司合并资产负债表
12月31日（百万美元）
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1983 1984
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资产
流动资产
现金和短期投资 251 268
应收账款净值 621 604
存货 766 766
预计费用 2 29
流动资产合计 1663 1667
土地、厂房和设备 2376 2459
减：折旧 （868） （913）
其他资产（净值） 455 548
3626 3761
负债和股东权益
流动负债
应付票据 39 27
应付账款和应计费用 924 923
长期债务的流动部分 42 33
应计所得税 74 54
流动负债合计 1079 1037
长期债务 482 682
其他负债和少数股东权益 110 205
递延所得税 244 292
可赎回优先股 2 2
普通股股东权益
普通股 139 139
股本溢价 276 277
累计折算调整 1680 1837
留存收益 （151） （215）
减：库藏股成本 （235） （495）
普通股股东权益合计 1709 1543
3626 3761
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表：RJR可用的5年期欧洲债券融资亲件概览
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美元欧洲 日元欧洲 日元/美元双重
债券 债券 货币欧洲债券
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面值 1亿 250亿欧元 250亿欧元
价格 100·125％ 100·250％ 101·500％
手续费 1·875％ 1·875％ 1·875％
利率（每年支付）10·125％ 6·375％ 7·750％
最后的赎回 面值 面值 1·15956亿
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表：日元／美元长期远期汇率表
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公开报价
年份 买 卖
0 23680 236。90
1 23130 231。70
2 223。90 225。90
3 215。60 218。70
4 207。10 211。20
s l97。60 202。70
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＃0
模拟试卷（四）
一、选择题。
１、一般而言，认股权是配合（ ）而发放的。
Ａ、优先股
Ｂ、普通股
Ｃ、负债证券
Ｄ、权益债券
２、厂商成长时可能会需要新的权益资金，而成长也会导致（ ）。
Ａ、股价上涨
Ｂ、促使持有人行使认股权
Ｃ、增加资金成本
Ｄ、为厂商提供额外资金
＃1
３、股息支付过高，将带来哪些影响？（ ）。
Ａ、股东财富增加
Ｂ、保留盈余减少
Ｃ、外部融资机会更大
Ｄ、资金成本更高
４、在存在个人税的条件下，公司以下做法合理的是（ ）。
Ａ、公司可以发行股票的方式取得发放股利所需之资金
Ｂ、管理者寻找替代性资金运用方案来降低股利
Ｃ、公司可以在某种情况下完全不发股利
Ｄ、公司发放较高股利
＃2
５、一些公司采取高股息政策的原因是（ ）。
Ａ、股息所得税率比资本所得税率高许多
Ｂ、公司投资项目更多依赖，外部融资
Ｃ、包括股东，对当期收入偏好
Ｄ、减低股东和管理层间代理成本
６、下列各项中，影响公司股息政策的因素有（ ）。
①税负②发行及交易成本③负债率④股东对当期数入偏好⑤宏观经济政策⑥股息有助于减小不确定性⑦融资风险⑧减低代理成本⑨公司盈余⑩通货膨胀
Ａ、①②③④⑥
Ｂ、①②③⑥⑧
Ｃ、②③⑤⑧⑨
Ｄ、②③⑤⑦⑩
＃3
７、公司将利润分配给股东的一般方法为（ ）。
Ａ、盈余分配
Ｂ、发放股息
Ｃ、分发奖金
Ｄ、回购股票
８、公司回购股票的原因为（ ）。
Ａ、大量盈余
Ｂ、税负
Ｃ、公司控制权
Ｄ、公司股价被市场低估
＃4
９、相对于公开发行债券，定期贷款的优点为（ ）。
Ａ、快速
Ｂ、利率低
Ｃ、弹性大
Ｄ、成本低
１０、公司采用购回条款的可能原因是（ ）。
Ａ、较优异的利率预测能力
Ｂ、租税
Ｃ、未来投资机会的财务弹性
Ｄ、利率风险较低
＃5
二、简答题。
１、某公司的认股证还有二年便到期。每股认股证可认购０．２股新股，认购价为＄６。
（１）假若公司的股价为＄５，认股证的内在价值为多少？其价值上限为多少？
（２）假若公司的股价为＄１０，认股证的价格为＄１．２，其时时值为多少？
＃6
三、案例分析：
＃7
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＃0
１、Ｃ
２、Ａ、Ｂ、Ｄ
３、Ａ、Ｂ、Ｃ、Ｄ
４、Ｂ
５、Ａ、Ｂ、Ｃ、Ｄ
６、Ｂ
７、Ｂ、Ｄ
８、Ｂ、Ｃ、Ｄ
９、Ａ、Ｃ、Ｄ
１０、Ａ、Ｂ、Ｃ、Ｄ
＃1
答：（１）因股价低于认购价，这是价外认股证，所以，内在价值是零，价值上限为：０．２×５＝＄１
（２）内在价值为：０．２×（１０－６）＝０．８
时间值为：１．２－０．８＝＄０．４
＃2
ＲＪＲ公司是一家在全球经营烟草产品、食品和饮料的主要国际消费品公司，公司总资产＄１２亿，现金及短期投资＄１３亿，５００强企业中排名第２３位。ＲＪＲ公司近期意欲以＄４９亿收购的贝斯克公司，苦于资金问题，委托摩根担保信托公司与ＲＪＲ公司组成一个融资小组：
收购的第一步是以＄２５亿现金购得纳贝斯克５１％普通股，剩余的价值为＄２４亿的４９％的流通在外的普通股通过发行ＲＪＲ优先股和１２年期国内票据解决，均有＄１２亿。因此总共４９亿问题的战略布署如上安排。但这种涉及到以下几个问题：
第一，现金２５亿中，５亿来自公司现有，５亿来自３０年期债券和８年期票据，计１０亿；还有５亿来处银行借款，尚差１０亿是个大问题。
第二，另外的２４亿全靠国内票据和优先股的发行。
第三，债券采用双重货币性质，其利息支付率一般高于外币通行利率，但低于美元利率，但债券的赎回汇率风险大，存在极大的不确定性。
从目前ＲＪＲ公司实力看，一、二两问题可望得到圆满解决，但第三个问题，融资小组倾向于采用互换业务，现金流量的办法，选择日元／欧元／美元双重货币。即摩根公司愿以与ＲＪＲ的日元利息支付和本金偿还完全一致方式在将来向ＲＪＲ提供欧元付款。应该承认，采用这种金融创新尽管风险大，但为解决ＲＪＲ庞大收购计划问题应是一种上策。
＃3
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债务巨变
１９８３年初，杜邦公司管理层回顾了公司在前２０年的曲折的经营历程。７０年代的困难以及其与科纳克公司（Ｃｏｎｏｃｏ）的大合并便公司放弃了其长期坚持的全部权益资本的资本结构。１９８１年收购完科纳克公司之后，杜邦公司的资产负债率曾高达４２％——公司有史以来的最高点。财务杠杆的快速增加使杜邦公司丢掉了宝贵的ＡＡＡ债券等级。尽管到１９８２年末，杜邦公司的资产负债率已降至３６％，它仍未回到顶级。
在过去２０年中，杜邦公司的经营发生了戏剧性的变化。管理层在消化科纳克公司的同时，面临一个重要的财务政策抉择——决定决８０年代适合杜邦公司的资本结构。这一决策对杜邦公司的财务表现，甚或其竞争地位都很有意义。
在１８０２年成立时，杜邦是一家制造弹药的公司。１９００年，杜邦开始通过研究和收购迅速扩张。作为化学制品和纤维制品的技术领先者，杜邦逐渐成长为美国最大的化学制造公司。在１９８０年末，该公司在《幸福》杂志全美５００家工业企业排名中，名列第１５。１９８１年，在收购科纳克公司—— 一家大石油公—— 之后，杜邦的排名升至第７位。
一、资本结构政策，１９６５－１９８２
过去，杜邦公司一直以其极端保守的财务政策而闻名。公司的低负债率部分是由于其在产品市场上的成功。它的高盈利率使其自身积累的资金就可满足财务需要。事实上，由于杜邦公司１９６５到１９７０年的现金余额大于总负债，它的财务杠杆是负的。杜邦公同对债务的保守使用，加上其高盈利率和产品在化学工业中的技术领先地位，使它成为极少数ＡＡＡ级制造业公司之一。杜邦的低负债政策使其财务弹性达到最大，使经营免受财务限制。
６０年代末，纤维和塑料行业的竞争增加了杜邦公司执行其财务政策的难度。１９６５到１９７０年，这些行业生产能力的增加大大超过需求的增加，从而导致了产品价格的大幅下降。其结果是杜邦公司的毛利和资本报酬率下降。尽管它的销售收入不断增加，但１９７０年的净利润较１９６５年下降了１９％。
７０年代中期，三因素的共同作用加剧了杜邦公司筹资政策的困难。为保持其成本和竞争优势，杜邦在７０年代初开始了一项重要的资本支出计划。到１９７４年，通货膨胀的节节上升已使该计划的成本超出预算５０％还多。但由于这些资本支出对维持和提高杜邦的竞争地位很重要，因此它不愿缩减或延迟这些支出。第二，１９７３年石油价格的飞速上涨增加了杜邦的原料成本；而石油短缺也增加了必需的存货投资。杜邦公司经受了１９７４年石油危机的全面冲击；它的收入增加了１６％，成本激增了３０％，从而导致利润下降了３１％。最后，１９７５年的经济衰退对杜邦的纤维业有着极大的影响。从１９７４年第二季度到１９７５年第二季度，其纤维销量下降了５０％。１９７５年的净利润下降了３３％。从１９７３年到１９７５年，杜邦公司的净利润、总资本报酬和每股盈余的下降均超过５０％。
通货膨胀对其所需资本支出的冲击，石油价格飚升对成本的影响及纤维业的衰退导致了沉重的筹资压力。一方面内部生成的资金减少，另一方面，营运资本和资本支出所需投资却急剧增加。为应付这种资金不足，杜邦公司砍掉了１９７４年和１９７５年的股票，缩减了营运资本投资。
由于这些措施不足以满足其全部资金需要，杜邦转向债务筹资。与１９７２年没有短期债务相比，到１９７５年末，公司的短期债务增至＄５．４亿。此外，１９７４年，杜邦还发行了＄３．５亿３０年期的债券和＄１．５亿７年期的票据。前者是２０年代以来，杜邦公司首次在美国公开发行长期债务。其结果是杜邦公司的负债率从１９７２年的７％上升到１９７５年的２７％，利息保障倍数从３８．４降至４．６。尽管杜邦担忧公司负债率的快速增加可能会导致降级，但在这段时间中，它还是保住了ＡＡＡ级债券等级。杜邦是放弃了保守的财务政策，还是由于巨大的筹资压力而对此政策的暂时偏离？１９７４年１２月，杜邦公司的总经理欧文·夏皮罗说：“我们预备长期谨慎地运用债务筹资。”
不过，杜邦很快降低了负债率。从１９７６年到１９７９年，筹资压力减轻了。随着７０年代初开始的资本支出项目接近尾声，资本支出从１９７５年的最高峰下降了。同时，相对平和的能源价格上涨和１９７４－１９７５年经济衰退后的全面复苏，使公司的利润在１９７５－１９７９年间增加了３倍多。１９７７、１９７８和１９７９年，杜邦公司持续降低其总债务。到１９７９年末，杜邦的债务已减至总资本的２０％左右，利息保障倍数也从１９７５年的４。６回升至１１．５。公司又一次很稳固地位于ＡＡＡ级之列。但是，尚不能确定公司是否会恢复到过去的零负债政策上。１９７８年，杜邦公司的一位高级副总裁理查德·黑科特指出：尽管目前，我们预计债务会进一步减少，但我们仍有可观的借款能力及很大的财务弹性。
１９８１年夏天，杜邦突然偏离了其财务弹性最大化的政策。７月，杜邦开始竞标收购科纳克公司—— 一家大石油公司，它在美国工业企业排名中占１４位。经过一场简短而又疯狂的战斗，杜邦公司在１９８１年８月成功地购买了科纳克公司。＄８０亿的价格使其成为美国有史以来最大的合并，并意味着高于科纳克收购前市场价格７７％的溢价。收购之后，杜邦公司的规模翻了一倍，且大大提高了它在无差别商品生产中的竞争地位。但杜邦公司的股票价格和行业分析
家对此项收购的反应均很消极。主要的问题包括杜邦公司所支付的高价格以及科纳克如何有助于杜邦实现其战略目标。
为筹集收购资金，杜邦公司发行了＄３９亿普通股和＄３８，５亿浮动利率债务。此外，杜邦还承担了＄１９亿科纳克公司的债务。收购使杜邦公司的负债率从１９８０年末的２０％出头升至将近４０％。杜邦公司的债券等级降至ＡＡ级，公司有史以来第一次掉下等级。
对杜邦公司而言，合并后的第一年是困难的一年。科纳克公司的业绩受１９８２年石油价格下降的负面影响，而经济衰退又一次席卷化学行业。尽管杜邦公司１９８２年的收入是１９７９年的２1/2 倍，１９８２年的净利润却比１９７９年低，总资本报酬率在这一期间降低了一半，每股盈余降低了４０％。
杜邦公司的管理层在设法为合并后的公司制订和实施连贯的战略的可时，也努力恢复公司融资环境的各方面。为减小利率风险，杜邦公司用固定利率的长期债务代替了多数浮动利率债务。但受阻于低迷的能源价格，出售科纳克公司＄２０亿的煤矿和石油，以取得收入偿还债务的计划不能实施。一位分析家抱怨道：“杜邦公司在石油行业周期的最高点购买了科纳克公司，而现在他们却
