e8东的信 _作者: 美 沃伦·巴菲特-第75章

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1991 14；384 26；123 42；390 12；230 22；483 （4；113）
1992 8；072 19；883 25；501 9；195 19；503 （4；687）
1991 6；993 15；901 25；575 8；777 15；487 （4；098）

Other　Purchase…Price Shareholder…Designated　
Accounting　Charges Interest　Expense* Contributions Other
1992 （7；385） （98；643） （7；634） 72；223
1991 （6；021） （89；250） （6；772） 77；399
1992 （8；383） （62；899） （4；913） 36；267
1991 （7；019） （57；165） （4；388） 47；896

Operating　Earnings Sales　of　Securities Total　Earnings　…　All　Entities
1992 460；680 89；937 　550；617
1991 400；508 192；478 　592；986
1992 347；726 59；559 　407；285
1991 315；753 124；155 　439；908　
*Excludes　interest　expense　of　Scott　Fetzer　Financial　Group　and　Mutual　Savings　&　Loan。　Includes　22。5　million　in　1992　and　5。7　million　in　1991　of　premiums　paid　on　the　early　redemption　of　debt。
*不包含史考特飞兹与联合储贷的利息费用，另外加计1992年与1991年分别赎回可转换债券所额外支付的2；250万与570万溢价。
A　large　amount　of　additional　information　about　these　businesses　is　given　on　pages　37…47；　where　you　will　also　find　our　segment　earnings　reported　on　a　GAAP　basis。　Our　goal　is　to　give　you　all　of　the　financial　information　that　Charlie　and　I　consider　significant　in　making　our　own　evaluation　of　Berkshire。
在年报中你可以找到依照一般公认会计原则编制，详细的部门别信息，至于我们的目的是希望给你所有查理跟我认为在评估Berkshire价值时，应该必要的资讯。
〃Look…Through〃　Earnings透视盈余
We've　previously　discussed　look…through　earnings；　which　consist　of：　（1）　the　operating　earnings　reported　in　the　previous　section；　plus；　（2）　the　retained　operating　earnings　of　major　investees　that；　under　GAAP　accounting；　are　not　reflected　in　our　profits；　less；　（3）　an　allowance　for　the　tax　that　would　be　paid　by　Berkshire　if　these　retained　earnings　of　investees　had　instead　been　distributed　to　us。　Though　no　single　figure　can　be　perfect；　we　believe　that　the　look…through　number　more　accurately　portrays　the　earnings　of　Berkshire　than　does　the　GAAP　number。
之前我们曾经讨论过透视盈余，其主要的组成份子有（1）前段所提到的帐列盈余，加上（2）主要被投资公司的保留盈余，按一般公认会计原则未反应在我们公司帐上的盈余，扣除（3）若这些未反应的盈余分配给我们时，估计可能要缴的所得税。虽然没有任何一项数字是完美的，但我们相信这项透视盈余会比按一般公认会计原则下的数字更能够反应Berkshire实际的获利状况。
I've　told　you　that　over　time　look…through　earnings　must　increase　at　about　15％　annually　if　our　intrinsic　business　value　is　to　grow　at　that　rate。　Our　look…through　earnings　in　1992　were　604　million；　and　they　will　need　to　grow　to　more　than　1。8　billion　by　the　year　2000　if　we　are　to　meet　that　15％　goal。　For　us　to　get　there；　our　operating　subsidiaries　and　investees　must　deliver　excellent　performances；　and　we　must　exercise　some　skill　in　capital　allocation　as　well。
我曾经告诉各位，长期而言，如果我们的实质价值也期望以这个幅度来成长的话，透视盈余每年也必须增加15％，1992年我们的透视盈余约为6。04亿美元，而到公元2000年为止，若要以15％的目标，透视盈余必须成长到18亿美元，要完成这样的目标，代表我们旗下的营运事业及主要的被投资公司必须要有更杰出的表现，同时我们本身资金规划分配也要更有效益才成。
We　cannot　promise　to　achieve　the　1。8　billion　target。　Indeed；　we　may　not　even　e　close　to　it。　But　it　does　guide　our　decision…making：　When　we　allocate　capital　today；　we　are　thinking　about　what　will　maximize　look…through　earnings　in　2000。
我们不敢保证届时一定可以达到18亿美元的目标，甚至很有可能根本就达不到，不过这目标还是对我们的决策有帮助，每当我们现在在分配资金时，我们都会想到要如何将2000年的透视盈余极大化。
We　do　not；　however；　see　this　long…term　focus　as　eliminating　the　need　for　us　to　achieve　decent　short…term　results　as　well。　After　all；　we　were　thinking　long…range　thoughts　five　or　ten　years　ago；　and　the　moves　we　made　then　should　now　be　paying　off。　If　plantings　made　confidently　are　repeatedly　followed　by　disappointing　harvests；　something　is　wrong　with　the　farmer。　（Or　perhaps　with　the　farm：　Investors　should　understand　that　for　certain　panies；　and　even　for　some　industries；　there　simply　is　no　good　long…term　strategy。）　Just　as　you　should　be　suspicious　of　managers　who　pump　up　short…term　earnings　by　accounting　maneuvers；　asset　sales　and　the　like；　so　also　should　you　be　suspicious　of　those　managers　who　fail　to　deliver　for　extended　periods　and　blame　it　on　their　long…term　focus。　（Even　Alice；　after　listening　to　the　Queen　lecture　her　about　〃jam　tomorrow；〃　finally　insisted；　〃It　must　e　sometimes　to　jam　today。〃）
不过我们对于长期目标的专注并不代表我们就不注重短期结果，总的来说我们早在5到10年前就预先规划设想，而当时所作的举动现在才开始慢慢地回收，如果每次有信心的播种最后的收割结果都一再让人失望的话，农夫就应该要好好地检讨原因了，（不然就是农地有问题，投资人必须了解对于某些公司或甚至是某些产业，根本就没有所谓的长期性策略），就像是你可能会特别留心那些利用会计手法或出售资产撑高短期盈余的经理人，你也应该要特别注意那些一再延长达成目标期程，并把长期目标一直挂在嘴上的人，（即使是爱莉丝一再听到母后明天再挤牛奶的说教，她最后还是忍不注坚持，总有一些应该要今天挤吧！）
The　following　table　shows　you　how　we　calculate　look…through　earnings；　though　I　warn　you　that　the　figures　are　necessarily　very　rough。　（The　dividends　paid　to　us　by　these　investees　have　been　included　in　the　operating　earnings　itemized　on　page　8；　mostly　under　〃Insurance　Group：　Net　Investment　Ine。〃）　
各位可以从下表看出我们是如何计算透视盈余的，不过我还是要提醒各位这些数字有点粗糙，（被投资公司所分配的股利收入已经包含在保险事业的净投资收益项下）
Berkshire's　Share　of　Undistributed
Berkshire's　Approximate　Operating　Earnings　
Berkshire's　Major　Investees　Ownership　at　Yearend　（in　millions）　
Capital　Cities/ABC　Inc。 The　Coca…Cola　pany Federal　Home　Loan　Mortgage　Corp。 GEICO　Corp General　Dynamics　Corp。 The　Gillette　pany Guinness　PLC The　Washington　Post　pany Wells　Fargo　&　pany
1992 18。2％ 7。1％ 8。2％（1） 48。1％ 14。1％ 10。9％ 2。0％ 14。6％ 11。5％
1991 18。1％ 7。0％ 3。4％（1） 48。2％ 11。0％ 1。6％ 14。6％ 9。6％
1992 　70 82 29（2） 34（3） 11（2） 38 7 11 16（2）
1991 　61 69 15 69（3） 23（2） 10 （17）（2）

Berkshire's　share　of　undistributed　earnings　of　major　investees Hypothetical　tax　on　these　undistributed　investee　earnings Reported　operating　earnings　of　Berkshire Total　look…through　earnings　of　Berkshire
1992 298 （42）　 348　 604
1991 230 （30） 316 516
（1）　Net　of　minority　interest　at　Wesco已扣除Wesco的少数股权
（2）　Calculated　on　average　ownership　for　the　year以年平均持有股权比例计算
（3）　Excludes　realized　capital　gains；　which　have　been　both　recurring　and　significant扣除重复发生且金额大的已实现资本利得，　
Insurance　Operations保险事业营运
Shown　below　is　an　updated　version　of　our　usual　table　presenting　key　figures　for　the　property…casualty　insurance　industry：
下表是产物意外险业的最新的几项重要指数
Yearly　Change　bined　Ratio　in　Premiums　After　Policyholder
　Written　（％）　Dividends
1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991　（Revised） 1992　（Est。）
3。8 3。7 5。0 8。5 22。1 22。2 9。4 4。5 3。2 4。5 2。4 2。7
106。0 109。6 112。0 118。0 116。3 108。0 104。6 105。4 109。2 109。6 108。8 114。8
The　bined　ratio　represents　total　insurance　costs　（losses　incurred　plus　expenses）　pared　to　revenue　from　premiums：　A　ratio　below　100　indicates　an　underwriting　profit；　and　one　above　100　indicates　a　loss。　The　higher　the　ratio；　the　worse　the　year。　When　the　investment　ine　that　an　insurer　earns　from　holding　policyholders'　funds　（〃the　float〃）　is　taken　into　account；　a　bined　ratio　in　the　106　…　110　range　typically　produces　an　overall　break…even　result；　exclusive　of　earnings　on　the　funds　provided　by　shareholders。
综合比率代表保险的总成本（理赔损失加上费用）占保费收入的比例，比率在100以下代表有承保的损失，在100以上则代表有承保的获利综合比率代表的是保险的总成本（损失加上费用）占保费收入的比率，100以下代表会有承销利益，100以上代表会有承销损失，若把持有保费收入浮存金（扣除股东权益部份所产生的盈余）所产生的投资收益列入考量，损益两平的范围大概是在106…110之间。
About　four　points　in　the　industry's　1992　bined　ratio　can　be　attributed　to　Hurricane　Andrew；　which　caused　the　largest　insured　loss　in　history。　Andrew　destroyed　a　few　small　insurers。　Beyond　that；　it　awakened　some　larger　panies　to　the　fact　that　their　reinsurance　protection　against　catastrophes　was　far　from　adequate。　（It's　only　when　the　tide　goes　out　that　you　learn　who's　been　swimming　naked。）　One　major　insurer　escaped　insolvency　solely　because　it　had　a　wealthy　parent　that　could　promptly　supply　a　massive　transfusion　of　capital。
1992年的综合比率由于史上最大的单一损失理赔事件…Andrew　飓风发生而多增加了4个百分点，Andrew让几家小型保险公司因此倒闭，另外他也让许多大型保险公司发觉自己并未寻求到足够的再保险保护，（只有当浪退了，大家才知道是谁没穿衣服还在游泳的），还有一家大型的保险公司要不是因为背后有个有钱的母公司及时供应资金的话，可能早就已经关门大吉了。
Bad　as　it　was；　however；　Andrew　could　easily　have　been　far　more　damaging　if　it　had　hit　Florida　20　or　30　miles　north　of　where　it　actually　did　and　had　hit　Louisiana　further　east　than　was　the　case。　All　in　all；　many　panies　will　rethink　their　reinsurance　programs　in　light　of　the　Andrew　experience。
坏归坏，还好Andrew没有往北20…30英哩侵袭到佛罗里达，或是往东侵袭到路易西安那州，否则损失可能难以估计，总而言之，很多公司因为Andrew事件可能会重新考虑现有的再保险安排是否适当。
As　you　know　we　are　a　large　writer　…　perhaps　the　largest　in　the　world　…　of　〃super…cat〃　coverages；　which　are　the　policies　that　other　insurance　panies　buy　to　protect　themselves　against　major　catastrophic　losses。　Consequently；　we　too　took　our　lumps　from　Andrew；　suffering　losses　from　it　of　about　125　million；　an　amount　roughly　equal　to　our　1992　super…cat　premium　ine。　Our　other　super…cat　losses；　though；　were　negligible。　This　line　of　business　therefore　produced　an　overall　loss　of　only　2　million　for　the　year。　（In　addition；　our　investee；　GEICO；　suffered　a　net　loss　from　Andrew；　after　reinsurance　recoveries　and　tax　savings；　of　about　50　million；　of　which　our　share　is　roughly　25　million。　This　loss　did　not　affect　our　operating　earnings；　but　did　reduce　our　look…through　earnings。）
大家知道Berkshire一直都是霹雳猫保单相当大的发行公司，或许规模已是全世界最大的，这类保单通常是由其它保险公司买来分散他们本身在重大意外事故所需承担的风险，也因此我们必须承受一大块Andrew所造成的损失，金额约为1。25亿美元，这数字相当于我们一整年的保费收入，不过还好其它霹雳猫保单实际发生的损失都相当轻微，所以结算下来全年的总损失只有200万美元，（另外我们的被投资公司GEICO也因Andrew飓风产生了一些损失，在扣除再保分摊与税负抵减之后，金额约为5；000万美元，依我们的持股比例大概要分摊2；500万美元，虽然这项损失不会反应在我们的帐上，但确实已对我们的透视盈余造成影响）。
In　last　year's　report　I　told　you　that　I　hoped　that　our　super…cat　business　would　over　time　achieve　a　10％　profit　margin。　But　I　also　warned　you　that　in　any　given　year　the　line　was　likely　to　be　〃either　enormously　profitable　or　enormously　unprofitable。〃　Instead；　both　1991　and　1992　have　e　in　close　to　a　break…even　level。　Nonetheless；　I　see　these　results　as　aberrations　and　stick　with　my　prediction　of　huge　annual　swings　in　profitability　from　this　business。
在去年的年报中，我曾告诉各位我们希望能从霹雳猫保险这类业务获得10％的利润空间，但我还是要提醒各位在某些特定的年度中，有可能一下子大赚或是一下子大亏，然而1991年与1992年倒是维持在损益两平的边缘，不过我还是认为这样的结果有点异常，同时我还是坚持在这行获利可能大好大坏的预测。
Let　me　remind　you　of　some　characteristics　of　our　super…cat　policies。　Generally；　they　are　activated　only　when　two　things　happen。　First；　the　direct　insurer　or　reinsurer　we　protect　must　suffer　losses　of　a　given　amount　…　that