诚信的背后-第20章

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色，公司董事长迪克费舍在电视上简短的评论了橙县的亏损。好在绝大多数舆论都聚焦在迈克斯塔门森和美林上面。
　　　　但是摩根士丹利另有麻烦。公司贷款十六亿美元给橙县，现在面临无法收回的风险。橙县通过抵押买入的结构性票据，从不同的投资银行一共借款一百三十亿美元，这些贷款被称为反向回购协议。好消息是这不是衍生产品部的责任，公司的回购部贷款给橙县，现在它们的麻烦大了。回购部急需我们的帮助，特别是计算抵押债券的价值。核心问题是：抵押债券的价值够偿还公司的贷款吗？
　　　　衍生产品经理迅速的安排了和橙县以及无数律师、顾问的电话会议。摩根士丹利方面只有董事总经理参加了会议，我自然没有。董事总经理们结束会议后开始发号施令：取消午餐！给我数据！发传真！一个董事总经理警告我们，接下来的一个星期橙县事件将象消防演习一样紧张，橙县的官员，甚至他们的顾问〃屁都不懂〃。
　　　　交易厅陷入了极度疯狂。消防演习包括衍生产品部的所有人，就连固定收益总监彼德卡奇斯也每隔几分钟就进来询问最新进展。记者开始来电话，我们被告知一概不予答复。有人伪装不同身份（其中包括哈佛的税务系学生），不停的打电话给女王索要结构性票据招股书。卡奇斯在百忙中不忘展示他作为公司未来领导人的才能。他掌握全局，俨然是这场战斗中最有逻辑性、最谨慎的人。有经纪问他是否应该销毁文件，卡奇斯镇静的回答〃不〃。卡奇斯找出了解橙县交易内幕的人，组成小组讨论对策。幸运的是，我并非其中之一。
　　　　12　月　5　日，星期一，罗伯特塞荣的照片出现在纽约时报商业新闻的头版。毕德育特森嘲笑说：〃看看这个家伙。谁能相信呢？他戴绿松石首饰。你能相信他会买入再回购结构性票据吗？〃没人能相信。前一天，橙县官员戴着一封简短的辞呈来到塞荣家，他在上面签了字。新闻报道说塞荣语无伦次，仍旧拒绝承认损失。橙县的官员对塞荣的精神状态深感忧虑，他们甚至为他找了心理顾问。
　　同一天，橙县上交了历史上最大的地方政府破产申请。橙县的基金担负着近二百个学校　


和地区的支付责任，其投资（包括结构性票据）贬值了百分之二十七，亏损额平均到该县的每个男人、女人和儿童几乎是每人一千美元。橙县已经无法承担债务。
　　　　破产申请使得评级机构窘态毕露。就在几个月前，1994　年　8　月，穆迪投资者服务公司刚刚给了橙县　Aa1　级，是加州所有县里最高的。评级信的备忘录里称赞〃橙县，好样的！〃12月　7　日，颜面扫地的穆迪宣布橙县的债券为〃垃圾级〃　　穆迪一向被认为是最老练的评级机构。包括标普在内的其他机构也没能预测到橙县的破产。这些机构很快就将因为衍生产品评级面临法律诉讼。
　　　　1995　年　1　月　17　日，星期二，加州参议院地方政府投资特别委员会进行了一整天的听证，罗伯特塞荣和迈克尔斯塔门森应传唤宣读了事先准备好的陈词。塞荣把他的奇装异服留在了家里，穿了一套暗淡的灰色西装，戴了一副双光眼镜。他道了歉，同时为他的无知辩护：〃回过头看，我希望我对复杂的政府债券有更多的学习，受过更多的培训。〃塞荣表现的象个受害者，迟钝而消沉。他试图为他的一生寻找借口：因为哮喘病他没有服兵役；因为经济紧张他没有从南加州大学毕业；他是个没有经验的投资者，从来没有拥有过股票。整个表演是可悲的。
　　　　斯塔门森也表示了歉意，同时强调这场灾难给他带来了极大的个人痛苦。他假装天真，说塞荣是个非常老练的投资者，还说他从塞荣身上〃学到了很多东西〃。如果说塞荣的故事是可悲的，斯塔门森的就是荒诞不经的。当斯塔门森坚持说他没有担任过橙县的投资顾问角色时，共和党议员威廉　A　克莱文忍无可忍，叫他骗子。斯塔门森最终承认他经常和塞荣通电话　　塞荣声称是每天一次　　但他拒绝承认他担当过顾问。此时克莱文再次暴怒，问道〃那么，你每天到底和这个人谈什么？难道是天气？〃塞荣的律师戴维　W　维奇尔特同样怒不可遏，他断言〃美林如果想从这次危机中脱身，就象埃克森石油公司想从瓦尔戴斯事件中脱身一样。〃
　　　　斯塔门森的目标显然是防止事态恶化，他一直安全的留在美林的工资表里。橙县要求美林赔偿二十亿美元，显然，美林对斯塔门森的言论多有顾虑。他作为公司一员的表现可圈可点。一个记者在美林位于旧金山金融区中心的粉色大理石办公楼里（如果有人有兴趣的话，地址是加利福尼亚大街　101　号　14　层）找到了斯塔门森，他拒绝回答问题，声言：〃你知道该怎么办，你可以从你进来的门出去，站在外边做你的报道。〃
　　　　一夜之间，塞荣从橙县历史上最受欢迎的公众人物之一变成了头号人民公敌。就在投资亏损公布之后，一个加州纳税人在县政府的办公室里看到了塞荣的照片，他威胁说要拿枪回来把照片打下来。　


　　　　塞荣不仅是社会的弃徒，他还是个罪犯。人们后来发现他违反了若干政府投资法规，判决前的问询表明塞荣不但没有完成大学课程，而且他的数学水平只相当于七年级学生。心理学家进行了一次标准测试，发现他的思考和推理能力属于整个人口总数中最低的百分之五。法庭上，心理学专家告诉陪审团：〃鲍勃塞荣就象在大海上随波逐流的空瓶子。〃
　　　　塞荣写了一封信给陪审团请求宽大处理。他说辞职后，他想过自杀。他承认买入了尽管名义上没有明确，但实质上是衍生产品的证券。塞荣还提到了结婚四十一年的妻子，他们是如何一见钟情，如何在漫长的婚姻中只有六个晚上没有在一起。他说由于年龄和身体状况，他将难以在监狱里生存。最终，法庭只判了他一年徒刑，而且允许他通过社区服务服刑。
　　　　在摩根士丹利，回购交易员仍在努力确定公司在橙县贷款上的风险。回购部并没有每天坚持计算抵押债券的价值变化，部分原因是他们不知道如何精确估算结构性票据的价值；相反，他们只是每个月一次将抵押债券的价值〃按市值结算〃。　当被告知抵押债券每天都在快速贬值时，一个交易员说：〃啊，坏了，我最好赶快看一下。〃
　　　　在任何一家投资银行，回购部从来都不是最精明的部分。我在第一波士顿实习时曾经在回购部、以及相关的短期债券销售部工作过。短期债券经纪销售低风险、低利润、简单的短期债券，地位就象足球队里的三线进攻队员。实际上，相当多的经纪长得也象足球队员，甚至曾经就是足球队员。坐在我旁边的一个家伙身材庞大，他的头足有大号电脑显示屏那么大。简单的工作给了他足够的时间吃东西和闲聊，两样他都很热衷。我们只谈论两个话题：专业球赛和麦当劳。他似乎很佩服我在这两个领域的知识，尤其是美国足球联赛和麦当劳的餐单。我们讨论餐单的每一个细节，比较各种鸡类食品，庆祝〃麦瘦包〃的消失，表达我们对麦香排骨包的共同厌恶之情。我们交换大吃大喝的故事，虽然和他的饕餮相比，我最辉煌的战绩　吃掉四个三层温迪汉堡包和三磅肉，赢取二百五十美元的赌注　　都大为逊色。他似乎对我中学时在麦当劳工作的故事特别感兴趣。简单的说，他是我见过的所有人中最象漫画里的莱尼的一个，不同之处是他每年赚几十万美元，他的朋友是我，而不是一只老鼠。
　　　　不幸的是，摩根士丹利的回购交易员也不比莱尼精明多少，而现在任何错误都可能导致灾难性的后果。1994　年　12　月，橙县的官员冻结了他们的投资资产。这种情况下，摩根士丹利或是任何其他的投资银行试图出售抵押资产的举措都会引起极大的争议，甚至可能是违法的。1994　年　12　月　8　日，摩根士丹利对橙县十六亿美元回购贷款的抵押资产大概一半是高质量的美国政府机构债券，一半是结构性票据。摩根士丹利正在和其他投资银行协调清售结构性票据的程序。如果有秩序的出售这些票据的话，银行甚至有可能多少赚些钱。
　　一般来说，一旦借款方申请破产，贷款方就不能出售贷款抵押资产，而需要遵守破产清　


算程序。尽管如此，摩根士丹利和其他投资银行坚持认为它们有权出售抵押资产。它们声称虽然橙县提出了破产申请，根据地方政府破产法，回购贷款享有豁免权。公司管理层决定为了控制损失，即使冒法律风险也要立即出售手中的结构性票据，而不是坐等破产程序。
　　　　在公司律师的支持下，摩根士丹利安排了结构性票据的拍卖。拍卖在下午一点钟开始，通过交易厅旁边第二会议室的麦克风进行。这次拍卖是公司历史上最重要的拍卖之一，包括公司总裁约翰梅克在内的所有人都聚集在一起，固定收益部总监彼德卡奇斯从伦敦赶了回来，卡奇斯的继任人肯德瑞格特也专程从香港飞了过来。衍生产品交易员已经花了两天时间夜以继日的计算这些结构性票据的价值，除了吃东西和去洗手间外没有任何空闲的时间。他们当中有人抱怨说评级机构真应该因为给橙县这么高的评级进监狱。谣言说我们的潜在亏损可能高达五千万美元。
　　　　这次结构性票据拍卖震动了整个债券市场，拍卖宣布开始后机构交易市场全盘下跌。我没有参加拍卖。公司派遣我和其他几个雇员一起到参加拍卖的银行派送重要的文件。这项任务太重要了，不能交给快递员。我被派遣送文件到高盛公司。坐在出租车里，我紧紧的抱着文件袋。同时非常想打开手中封得严严实实的文件袋，但是我忍住了没这样做。
　　　　文件送到后，我决定放松一下，走路回公司。经过离高盛不远的纽约股票交易所时，我回忆起几年前，我还没有加入第一波士顿时，我的一个朋友曾经安排我参观过交易所。那里喧嚣的叫嚷和电话对我来说是令人震动的经历。几年以前我以为股票交易所是金融市场的中心，多大的错误啊！这座建筑，实际上整个纽约股票交易所，对于今天的投资银行业务来说已经变得几乎无足轻重。相反，更重要的业务通常发生在美国以外，通过紧闭的大门里的秘密会议完成的。
　　　　我回到公司后，听说回购部宣称他们只赔了很少一点儿钱。但是人们后来发现，由于有人在电脑系统输入了错误的信息，回购部实际亏损了几十万美元。衍生产品部通过销售结构性票据甚至赚了些钱。所有人都如释重负。
　　　　当然，所有人里不包括橙县和它的律师。摩根士丹利和其他银行在　12　月　8　日下午　1　点54　分结束了拍卖，2　点　36　分，橙县宣布控告所有参与拍卖的证券公司。尽管橙县最终控告了参与拍卖的公司之一，野村证券，我却从没听说摩根士丹利因此遇到了麻烦。
　　　　橙县是南加州最受关注的遭遇金融危机的一个县，但它并不是唯一的受害者。1994　年　9月，衍生产品部就听说圣迭戈县为推迟披露亏损，要对其七亿美元衍生产品投资组合进行了重组。我们提交了一份重组计划，但是他们采用了其他银行的方案。圣迭戈县的衍生产品叫做　CERLS　　息票汇率联结证券　。这种证券和　PERLS　类似，只不过支付计算公式适用于债　


券利息，而不是本金（因此这里　C　取代了　P）。摩根士丹利提交方案的时候，我就认为圣迭戈县的官员想把损失的披露推迟到重新选举之后。为此，我打电话给圣迭戈县选举委员会询问下次选举的时间。不出所料，届时重组后的债券将到期，亏损将被披露。我的发现足以使我变成一个阴谋论者。
　　　　涉足衍生产品的其他加州公共实体也为数不少。摩根士丹利曾经销售过结构性票据给索诺玛县、圣迭戈县、圣伯纳蒂诺县和橙县。拥有七百四十亿美元资产的加州公共雇员退休基金（CALPERS）投资了几亿美元购买衍生产品。其他面临衍生产品亏损的州包括佛罗里达、路易斯安那、俄亥俄、威斯康新、怀俄明，当然还有西弗吉尼亚。就连克利夫兰公共政府也购买了衍生产品，对冲为修建摇滚乐殿堂而发行的三千八百万美元浮动利率债券的风险。管理着三百二十亿美元的资产的威斯康新州投资委员会是最进取的衍生产品买家之一，基金经理斯奇普吉布森深受华尔街衍生产品经纪的欢迎。威斯康新州是　PERLS　的投资者，1994　年8　月，威斯康新州的一笔　PERLS　投资遭受了损失，摩根士丹利安排了交易重组，将债券的期限延长了好几年，目的可能和圣迭戈县的交易一样，推迟确认亏损。无论交易的目的何在，摩根士丹利明显的撕掉了威斯康新州的脸。这是一笔价值只有三千五百万美元的交易，我们收取的佣金却将近一百万美元。但是威斯康新州似乎并不在意，继续执行着它的高风险投资。甚至在橙县危机的高潮，威斯康新州还表示有兴趣购买零息日元买入期权票据。几个月后，威斯康新州的官员发现了这些新奇衍生产品造成的大量损失，基金经理斯奇普吉布森也被炒了鱿鱼。
　　　　这些基金经理似乎乐于冒风险，哪怕有丢掉工作的危险也在所不惜。他们就象电视节目〃做交易〃的参赛者，选择一号门或者二号门。一扇门的后面是略高于市场平均水平的收益，另一扇门的后面是金融定时炸弹。
　　　　假设你管理着约翰和玛丽的退休投资基金。如果你选对了门，你赚取的回报是百分之六，而不是百分之五点五，他们就会很高兴，你的上司也会对你很满意，你会成为明星。对于基金经理来说，额外百分之零点五的回报是真金白银。只需几个基本点你就可以得到更高等级的排名。何况这些投资表面上是低风险、高评级的票据。就算投资银行收取高额佣金，你也一定要购买这些衍生产品。
　　　　再想象一下约翰和玛丽得知受骗上当之后的样子。如果他们发现你买入的不是短期低风险债券，而是叫做〃收益增强型浮动利率票据〃的衍生产品，它的利息收入根据伦敦银行同业贷？？利率大幅波动。他们还会因为额外百分之零点五的收益大喜过望吗？可能吧。他们会愿意突然面对三个月伦敦银行同业贷款利率波动的风险吗？他们会查看伦敦银行业协会根据　


不同银行报出的美元利率平均值，每天伦敦时间上午　11　点钟公布的三个月伦敦银行同业贷款利率吗？多半不会吧。如果你选错了门会怎样呢？
　　　　尽管有诸多顾虑，作为基金经理，你还是会选择承担风险。你很有可能选中正确的门，约翰和玛丽永远也不会发现真相，你的上司会觉得你是个天才，你自己会得到大笔的奖金。如果运气不佳，你选错了门，三个月伦敦银行同业贷款利率大幅上升，你的基金可能大幅贬值，损失惨重，约翰和玛丽可能把你告上法庭。但是就算你被炒了鱿鱼，市场上有的是对进取型基金经理的需求，你将找到新的、更好的工作。
　　　　橙县和其他的县购买的衍生产品中，很多比收益增强型浮动利率票据还要新奇的多，而且其中有不少涉及到美国以外的复杂投机。威斯康新就投机了日元、加元、意大利里拉等多国货币。很多政府部门购买了　PERLS，其结果可能依附于任何一个国家的汇率。
　　　　我有一个有趣的发现：各级地方政府的投资机构都对英国情有独钟。九十年代初，一种叫做英镑反向浮动利率票据的衍生产品尤其受欢迎，