诚信的背后-第7章
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那时我正坐在第一波士顿的“非美元交易”组，就在外汇交易组的旁边。非美元组的名字很贴切，这里的经纪销售面值以英镑、法郎、日元、马克——除美元外的任何货币——标价的债券。其中很多是通过第一波士顿发行的。楼上的投资银行家擅长游说公司和政府发行以外币标价的债券，这个小组销售所有这些债券，除了一个明显的例外。非美元组不销售非美元“废物”——那是留给“新兴市场”的。
我在和一个经纪讨论他那笔正在进行的泰国交易。这是一笔诱人的交易，它的名字令人垂涎——“泰铢联结结构性票据”。这笔交易是经纪人的美餐，不过对于客户却可能是毒药。它需付巨额销售佣金，风险大得不可思议。非美元组和新兴市场组为它的销售权进行了争夺——争论的理由是这笔交易既是非美元的又是新兴市场的。我们组争辩说泰国应该属于新兴市场，和多数欧洲国家相比，泰国和其他亚洲“小虎”国家的信用级别实际上很高。我们输了。现在我正在侦察，坐在海外组的位子上探究这种海外衍生产品。
如果正常的泰国债券风险太低、不够新兴的话，这一种肯定是够了。这笔交易显然和泰国的货币——泰铢有关。虽然看起来像债券，它却不是泰国政府或公司发行的。我记得听到一个经纪说发行人是个美国政府机构。我没听错吗？这个国家对美国最大的影响是它的烹饪，美国政府机构在这个遥远的贫穷国家有什么利益呢？
我不时拿问题来纠缠这个经纪，最后，他扔过来一叠纸，里面包括一份这笔交易的说明文件。这是笔复杂的衍生产品交易，所以文件挺长，有十几页纸。我相信它会把交易解释清楚。
这份文件是我第一次近距离看到真正的衍生产品。我急切地浏览着，好像它会在我手里爆炸一样。如果你是考虑购买衍生产品的客户，这就是你所能看到的文件。它首先给出了概述泰国经济背景的材料，而后包括了一些精美的图表描绘泰国的经济增长、通货膨胀和外汇储备。文件的标题写着“第一波士顿结构性票据”，下面用更显著的字体写着“一年期泰铢
一篮子联结票据”。这是一份给人深刻印象的文件，最后是“条款页”，两张纸列出了这笔交易的指导条款。
我注意到文件的每一页上边都清楚地印着“仅供内部使用”，还有“保密材料”的字样。我记得听到过一个经纪叫他的助理把这份文件传真给所有的客户。我不明白，他把仅供内部使用的保密文件散发出去，这样做合适吗？
我继续读下去。在每一页的底部，都有几乎无法辨认的细小字体，由难于理解的法律词汇构成的冗长的免责条款。就我对这些语言的理解，它灌输给读者两条苦涩的警告：第一，文件里的所有信息都可能是错误的，而且不应作为决策依据；第二，第一波士顿可能和交易的一方有些秘密的关系，所以如果你买这种票据的话，可能会被欺诈。
这份文件为什么需要这么广泛的免责条款呢？这好像有点儿奇怪。一方面，这是保密的内部文件；另一方面，只有在这份文件被分发到公司之外的情况下，免责条款才适用。这是怎么回事呢？
我第一次发现了交易厅和法律部之间暧昧的紧密关系。这种密切关系使投资银行可以玩弄一个巧妙而且赚钱的把戏：就算事先知道部分客户会在交易中蒙受损失并起诉，公司还是能够通过“撕掉”客户的“脸”来赚钱。在这方面，免责条款就起到了在诉讼中保护公司的关键作用。
设想一下你是第一波士顿的律师，你知道经纪会把带有第一波士顿名字的文件发给客户。你会怎么做呢？一个办法就是在这些文件上贴满保护性标注和免责条款，越多越好，越广越好。如此一来，当买了这些产品后蒙受损失的客户起诉第一波士顿时，你可以有很多辩护词：这些销售材料显然不是给客户准备的，所以不足为凭；再说，它们包含了充分的免责条款；再或者，部分由于免责条款，这些衍生产品的销售不受美国证券法的保护。
第一波士顿对这些标注和免责条款的使用是非凡的。那是 1993 年的夏天，早在任何重大的衍生产品亏损之前。然而，第一波士顿已经预见到这些衍生产品会带来麻烦，并且预见到了法律诉讼。公司为什么要这么做呢？我很快就发现，第一波士顿的管理层如果没有其他本领的话，起码在保护他们自己上面很精明，非常精明。而数十亿美元的衍生产品亏损在世界各地曝光之后，事实证明他们有先见之明。
从经纪人的角度来看，他卖的就像会爆炸的福特野马车。经纪人只关心完成销售，他才不在乎以后可能造成的损失。所有的衍生产品经纪都知道，终有一天，他们的某些交易会发生爆炸，而他们的一些客户那时会置身于烈焰之中。如果损失变成严重的丑闻，你总可以选择辞职。如果你有销售危险的利润率很高的衍生产品的名声，再找一份工作是轻而易举的事。
从公司的角度来看，重要的是事先从这些交易中赚到尽可能多的钱。拿到巨额佣金，埋下定时炸弹，然后走开。自然，爆炸之后受害者会起诉，但是只要公司已经赚到了足够多的钱，又可以充分地在诉讼中保卫自己，一切都没有问题。我从免责条款中得到的重要信息就是：从销售衍生产品中获利的方法就是摧毁你的客户。
我仔细阅读了那两页〃条款页〃。这笔交易是一年期债券，保证支付 11。25％的年息。这是很高的利率，尤其是考虑到债券是由美国政府机构发行的。美国政府机构几乎不存在风险，这样的机构发行的正常债券可能只付一半的利息。圈套又在哪里呢？
计算本金偿付的公式表示，最初投资的偿付数额和泰铢与〃一篮子〃货币一年后价值的变化相连结。这个篮子由大约百分之八十四的美元，百分之十的日元和百分之六的瑞士法郎组成。如果一年后泰铢和这一篮子的价值变化相等，你就可以收回全部投资。就是说，如果你买了一亿美元的这种衍生产品，而泰铢又匹配了这一篮子货币，你可以拿到一千一百二十五万美元的高额利息，加上一亿美元的本金，相当高的回报。然而，如果泰铢和这一篮子货币的变化未能精确匹配的话，你可能无法收回全部本金，你甚至可能血本无归。
有什么理由预期泰铢会匹配这一篮子货币呢？第一波士顿说有。泰国采用的是〃管理货币〃，即泰国中央银行根据包括对外贸易在内的某些变量，每日调整泰铢的价值。第一波士顿在设计这一篮子货币时复制了（他们相信）泰国央行管理货币使用的公式。尽管被泰国央行视为最高机密，第一波士顿却声称发现了这些公式。
如果第一波士顿是对的，你会轻易的获得 11。25％的回报，而且永远也不会意识到你曾经处于风眼之中。如果在你认为泰国央行会这样的时候它偏偏那样，你就会被卷进季风之中，倾家荡产。这笔交易是一个完美的例子，就象那个声名狼藉的信孚银行经纪的策略：〃引诱他们到安静的地方，然后干掉〃。（过了几年风平浪静的日子，1997 年 7 月，投资者们震惊了。泰国中央银行宣布放弃公式，于是泰铢以及相关的衍生产品即刻全军覆没）。
你或许对这种衍生产品心存疑问。是谁购买这种产品呢？原因又是什么呢？他们是在投机，还是确实相信第一波士顿发现了秘密公式？如果这笔交易真是这样的好事，为什么第一波士顿不近水楼台，却要把它卖给别人呢？第一波士顿是否是交易的另一方，或者它以某种方式对冲了风险？美国政府机构为什么卷入了这笔交易，发行和泰国央行管理货币的复杂公式相关的债券？还有最重要的，第一波士顿销售这种衍生产品赚了多少钱？
我向一个经纪询问这些问题。我的第一个问题是〃不管怎们说，谁买这种东西呢？〃没有回答，他不肯告诉我。我以为买家可能会包括对冲基金，这些交易者就象传奇中的海盗，几乎在所有的市场都有复杂的庞大赌注。我在心里简单的列了个名单，包括量子、老虎和高迪
安诺特这样的最老练的私有对冲基金。我决定去追问这个经纪，直到找到答案为止。
〃是量子吗？〃 量子基金，最初是由金融家乔治索罗斯创建的，是现在世界上最大的对基金。量子基金和索罗斯本人曾通过外汇投机赚到（也赔掉）过几十亿美元。怎么可能呢？
〃你不是开玩笑吧？〃这是个愚蠢的问题。顶尖的对冲基金太精明了，才不会来买第一波士顿的交易。他们不用付给第一波士顿巨额佣金，自己就可以下这样的赌注。那么还有谁呢？〃别的投资银行？〃〃也不是。〃又一个愚蠢的问题。其他银行，比如摩根士丹利或高盛，更可能销售，而不是购买，这样的产品。〃那么共同基金呢？〃我知道大型基金投资于新兴市场衍生产品。富达或者坦普顿会不会是买家呢？〃不是。〃〃商业银行？〃〃不是。〃我再也想不出来了。我强迫这个经纪告诉我到底谁是这笔泰国交易的买家。〃听着，我不会告诉你具体名字，但是如果我告诉你主要是哪一类买家，你就别缠着我了行不行？〃〃好吧。〃我可以以后再问他不迟。他说，〃政府养老金和保险公司。〃〃什么？〃我大吃一惊。他微微一笑。〃真的吗？〃我又问。我无法相信。〃政府养老金和保险公司？〃这个经纪只是点了点头。他说政府养老金是结构性票据最大的买家之一，这笔泰国交易不过是其中之一。一般来说，结构性票据的买家名单中包括威斯康新州和加州的几个县，例如橙县。不过，他又说明这笔泰国交易规模小，而且不太常见，政府养老金和保险公司一般是买其他类型的结构性票据。威斯康新州？橙县？这好像太荒谬了吧。他们为什么要买这种高风险的衍生产品呢？很快就会有人声称宝洁公司是个衍生产品大买家了。
我问：〃怎么会有保险公司呢？他们可是保守的投资者啊。他们为什么要买这种结构性据呢？〃他看着我，好象我是白痴一样。〃想想吧，这些票据是美国政府机构发行的啊。他们不是 AAA 级就是 AA 级，何况这是保险公司投资外汇市场的唯一途径。这不是明显的事吗？〃这是明显的事吗？我想象着保险公司会买什么样的证券。保险公司是异常谨慎的，难道不是吗？大多数保险公司的投资部门都有严格的投资指引。全国保险业理事会，简称 NAIC ，保管着保险公司投资的具体记录。NAIC 把各项投资分类到一至五五个等级，并规定了每个保险公司在各投资等级的额度。如果对多数保险公司来说，连股票的风险都太高的话，另外的保险公司怎么能利用和泰铢连结的复杂公式投机却不受监管呢？这样的结构性票据是否是美国政府机构发行的又有什么关系呢？这可能会使这类赌博显得风险小些，但是不能掩饰投资的实质，难道不是吗？如果实际的风险是和泰铢连结的复杂公式，监管者知情吗？
令人惊异的是，答案是否定的。实际上，这是美国政府机构涉及交易的主要原因 或许是唯一的原因。当监管者看到这笔交易，他们看不到〃泰国〃和〃泰铢〃。他们也看不到复杂的公式或〃篮子〃或繁复的图表。他们只能看到这是美国政府机构发行的 AAA 级一年期债券。
这种票据使我深受震动，我认为这是对美国政府借贷能力的难以置信的滥用。美国财政部通过发行国债直接借贷。此外，不同的联邦政府机构（例如政府全国按揭协会 、联邦国民按揭协会 、学生贷款抵押公司 和联邦住房贷款按揭公司 等）也可以借贷，由美国财政部间接承诺贷款的偿还。
对于结构性票据的买家来说，这些机构的实际业务并没有关系。它们可以收集学生贷款，或是集中住房按揭贷款。对于监管者来说，唯一重要的是这些机构的还款承诺是由美国财政部间接担保的。美国政府机构发行并由美国财政部间接担保的票据怎么可能是有风险的呢？这类安排最大的讽刺是，由于结构性票据买家想要通过政府机构来赌博，他们愿意为此支付额外的代价，因而这些机构可以用比美国财政部本身还低的利率借贷。
监管者不会发现隐藏的风险 危险的泰国赌博披着红白蓝三色外衣 直到很久以后，而且只有在买家蒙受亏损的时候才会真相大白。我震惊了。华尔街充满了赌徒，投资银行经常被比作曼哈顿南面的大西洋城。但不论如何，至少那里的赌博是合法的。我发现了投资银行更阴暗的一面，就和大西洋城的赌场在赌博被合法化前一模一样。门上的标志可能写着政府机构，但是你知道里面进行的是掷骰子赌博。
摩根士丹利那时也运作着不错的赌博游戏，但是，我在衍生工具部的上司在允许我加游戏前，先要求我通过一个彻底的清洗过程。当你从一家银行跳槽到另一家，这家新银行通常要求你完成一系列的预备性面谈，很象真正的火箭科学家进入实验室需要完成的消毒程序一样。
我参加了两个主要的报告听取会。首先是和一组公司律师的会面。他们告诫我不要讨论任何关于行将发生的交易的秘密，如果我从第一波士顿偷取了文件，应该将其销毁。另外，在打电话给我从前的客户之前，我还要遵守一定的程序。摩根士丹利和第一波士顿近来在雇员背叛问题上有些过节，所以摩根士丹利特别谨慎。不过我有点奇怪，没人提到任何有关摩根士丹利的保密信息的问题。很多经纪人和交易员曾在跳槽时带走了偷来的文件、软件和客户资源。我知道有个在第一波士顿特别招人恨的经理，他原来是一个在摩根士丹利特别招人恨的经理，被指控在离开摩根士丹利时偷取了客户和公司的保密信息。
我向律师们保证我什么都没从第一波士顿偷过，他们不必担心。他们似乎认为我在撒谎。我说我是说真的，但他们不再关心了。从他们的角度看来，我已经被清洗过了。
接下来我又见了纽约的四个衍生产品经理，他们不久以后就会是我的上司，我个人的〃四人帮〃。他们问的是律师已经问过的问题，不过是从完全不同的角度。他们似乎不是在问我是否带来了文件和软件，他们想知道我手里有什么，或者，更确切的说，他们何时能拿到
副本。
〃你有这些客户的什么信息？〃
〃你的客户名单在哪？都包括谁？〃
〃你带来了谁的业务？〃
当我告诉他们我从第一波士顿拿来的唯一材料是我自己的《北美贸易协定》时，他们指责我撒谎。我向他们保证，他们想知道的大部分信息都在我的脑子里，但是他们怀疑我的记忆力。至于电脑模型，我肯定可以为我们的交易写新的；但是关于客户，我想谨慎一些。我说我会和他们保持联络，不过不能保证他们会买什么。随着问题的继续，他们的失望越发明显。于是，其中的一个问了一个很重要的问题：
〃不管怎么说，那个掷骰子的游戏呢？〃
我利用在第一波士顿的一段清闲时间创造了一个电脑掷骰子的游戏
