幽灵的礼物(完整版)-第10章
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习，要想成功地交易期权，你必须做很多的研究工作。同时，要保持一个开放的思想，市场是双向的。
阿瑟：幽灵，我知道你对于期权交易的看法和做法与大多数交易者不同，我们如何更好地理解期权交易呢？
幽灵：多数交易者知道什么是期权，以及它们是如何作用的。我把它们看作是冰块，冰在水中的时候，它们要么被融
化，要么周围的水也跟着凝固而变得更大。
当水凝固的时候，它的体积会比原来的状态更大。当交易者顺利的时候，一个期权会比它双方的仓位更有利可图，但它
也可以很容易地消融掉。
这里，让我们把我的每个期权仓位与对应的期货合同来比较一下。为加深你的印象，假定每个仓位或仓位组合（译注：
期权交易者经常使用组合交易，即针对不同的市场情况，同时执行多个交易方法，如骑术交易、差额交易等）有一个『
重量』，我们同时使用一架天平来衡量。把一个冰块放入一杯水中，冰块的重量被当作所买入的多头期权（译注：call
，多头期权的买方有权利以约定的价格在一定的期限内购买对应的证券）；而水的重量被当作售空的空头期权（译注：
put，空头期权的买方有权以约定的价格在一定期限内出售对应的证券）。
不管冰块（多头期权买入）多大或还有多少水（空头期权售空）留在杯里，整个杯子的重量将保持不变。当温度低于0度
时，冰块会变大，同时水会减少。
看涨期权和看跌期权同样如此。它们的大小会变化。我把每个冰块的大小描绘成一个变量，水的总量也是一个变量。任
何时候，在不考虑利息因素、活跃性和时间因素的条件下，如果在相同的行使价格下，把看涨期权的多头仓位变量加上
看跌期权的空头仓位变量，你在理论上会得到100的值。
把这个作为理解的一条规则，在上述情况中，变量是正100％。如果考虑冰块是卖空看涨期权，杯子中的水是看跌期权的
买多，那么变量是负100％。
在天平的另一头，你有同等仓位大小的期货，使得它平衡期权的一端。你的一杯有冰块的水，正好被一个空头期货合同
抵消。只要一直持有这些仓位，你就获得平衡并且没有市场风险。天平的期权端是一个合成期货交易。你可以多头或空
头一个合成期货交易，它们同时可以被相反的期货合同抵消。（译注：合成期权组合－synthetic，是一种常用的期权组
合之一，以股票期权为例，一个看涨期权的买多加上一个看跌期权的卖空等于多头100股对应的股票， 其差别是组合交
易使用了较少的资金达到投机交易的目的，缺点是你不能长期持有期权）。
到目前为止相当简单。你开始放入一些变数，它就会产生巨大变化。取决于不同的行使价（strike prie，期权在到期时
的执行价格），每个杯子的大小将会不同。
换句话说，即使我们的仓位的起始变量是100％，我们的杯子大小将会不同。我把杯子的大小看作是水和冰块的总和。在
不同的行使价格上，它是不同的，但变量仍然是100％。
我们可以考虑把天平一边的期货合同去掉，但仍然要使天平平衡。我们把一个相反的期权仓位放在天平的另一边，这样
我们仍维持平衡。结果怎样？我们实际所做的是在抵消我们的仓位，在天平上没有真实的仓位存在。我们只有在某种情
形下获利，但我们必须知道在必要的时候如何调整我们的仓位。
现在我们到了需要作假设的时候。对于我们能够提出的方案，在数量上难以穷尽，或者说几乎无法穷尽。我们所要做的
是提出一个计划，它几乎可以在任何情形下赚钱，同时要包括规则一和规则二的约束。
我们可以通过使用不同的行使价格使天平平衡，而不仅仅是使用相同的行使价格。我们也可以调整天平，使它具有多头
或空头倾向。这些仍是很简单的操作。
现在我们在已有的天平两端再加上一架天平，你有三架天平可以使用。你甚至可以在前面两架天平的各边再加上4架天
平。你瞧，在每架天平各端，你都有机会不断移动仓位，却可以始终保持天平的平衡。你甚至可以任意加上你所想加的
天平数量。但是，你将无法控制天平使它仍保持平衡。这就是发生在一些没有完全考虑及设计好的一些期权仓位上的情
形。
我希望用天平和冰块的例子没有让大家感到困惑。充分理解每个操作对你整体仓位的影响是非常关键的。我的期权模型
是将天平综合来一个数据，将这个数据放入方案中。这个方案决定哪个变量对我的仓位的影响。当你了解了怎样利用价
格波动性、时间递耗以及价格变化，你就可以从中获利。
事实是某些特定的期权仓位与我的规则相符。更深入的对期权知识的理解不是我今天要教你的内容。我只是想向你演
示，你可以怎样将期权交易结合到一个好的交易模型中去，同时使用规则一、规则二来避免你的损失。
阿瑟：我知道你使用矢量法、重量法、成交量以及角度法来设计你的自动交易方案的部分以及对期权的通常评估。我想
知道你建立了自己的期权价格评估体系，而这个方案是不同于绝大多数方案的。这是不是因为你不想玩别人的游戏？
幽灵：这就像一个篮球，当所加的压力变化时，即使篮球的外形不变，但篮球每次反弹的角度都不同。期权也是一样，
我认为在牛市中的期权价值和在熊市中的评估是不同的。市场只是考虑股票市场的波动性的不同。这是你怎样更好地使
用期权的出发点。
如果我给你们一个预示，即从现在开始，我们将考虑看涨期权及看跌期权，而不只是改变股票的波动性来适应价格。那
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幽灵的礼物
么，你就可以更好地理解你交易的期望是什么，而不是每天去猜测股票市场的波幅会是多少。这些是以前都讨论过的，
在这里，我们也不打算去改变已被相信是最好的方法。事实上，有时当你用不同的角度看待问题时，你会处于更加有利
的位置。
我将通过展示规则一在期权交易中的应用，来开始我们的讨论。我们先假定我们是错的，直到被证明我们在期权中是正
确的。我们用非常保守的仓位来开始。假设从我们的标准来看，我们将处于牛市，但是我们有可能判断错误。所以我们
没有建立看涨期权仓，相反我们建立了一个牛市价差期权（Bull Spread）。牛市价差期权是买进一个低行使价的看涨期
权，同时卖出一个高行使价的看涨期权。这使得规则一产生效用。
期权专家们将会指出，我们仅仅使用了很小规模的期权仓位。是的，这是为了让市场证明我们是正确的。 举例而言，
当期指在990点时， 我们买进一个行使价为1000的看涨期权，同时我们卖出一个行使价为1010的看涨期权。我们如果买
进了行使价为1000的看涨即期期权，我们买入看涨期权所付的价格，要高于我们卖出行使价为1010的看涨期权。我们控
制潜在的损失最大不超过我们付出的代价。比如说3个点。
而在同一情况下，一个单纯的看涨期权（没有牛市价差期权）将可能使我们损失5个点。我们已经开始使用规则一使我们
的损失降至3个点。在任何时候，我们最大的损失都是3个点。
现在会发生什么情况呢？理论上有三种可能。但其中一个情形不会发生，这是因为价格不会很久地维持不变，总是会上
升或下降。那么其它还有什么会发生呢？
当冰块融解的时候，我们会损失时间成本。当市场交易的兴趣降低时，我们也会损失波动性中的机会。
我们使用规则一，所以我们较少受时间递耗（Time Decay）的影响。因为我们没有建立很大的仓位（如果使用即时期权，
则有很大的仓位建立），同时我们也较少受波动性降低的影响。但是专家会说，我们这样做是以失去潜在利润为代价
的。是的，确实如此。但这不正是规则一使我们的损失降低到最小的情景吗？这不正是游戏的规则，使我们能够永久地
在游戏中生存吗？
好，现在我们需要用规则二来获利。
相对于期货，规则二适用于期权的效果更好，原因主要在于波动性可以增加也可以减少。当期货在有限的范围上升或下
降时，期权除了表现出类似的涨跌外，还具有被一些专家称之为波动性的附加值。而我把它称之为从液体至固体的过程
水结成冰后体积更大。
你买进一个行使价为1000的看涨期权，卖出一个行使价为1010的看涨期权（牛市价差期权）后，任何时候你不会损失多
于3个点。我们假设操作正确的标准是市场至少移动15个点，这样在1005点时，我们认为我们是正确的。
我们希望在此基础上扩大我们的仓位。怎样办到呢？我们有很多种的期权可以选择。但是，由于波动性的增加，最好的
方案是买入一个行使价高于当前价格的看涨期权。我们希望一个变量（仓位）可以成倍增长（仓位规模），50％、60％或
75％的变量仅仅可以达到100％的规模，而一个较低的变量则会使我们有成倍、三倍甚至更高回报的可能，还降低了我们损
失的风险。
举例来说，我们买入了行使价在1020的看涨期权。由于波动性的增加，我们付出6个点。那么我们的风险是什么？我们最
先的3个点有风险，但是由于波动性的增加和价格的变动， 我们的价值翻倍了。 我们在原有的牛市价差期权上有6个点
的利润。
好，因为我们付出6个点买入行使价为1020的看涨期权，所以我们仍然是只有损失3个点的风险。不是吗？我们盈利6个点
（1000/1010牛市价差期权值）加上6个点（行使价1020的看涨期权），总值为12个点。我们只是付出3个点加6个点或9个
点，我们在这里有3个点的利润，而且通过使用这些标准，我们仓位不会有额外的风险，这使得我们免受市场下跌的风
险。要做到这点，我们需要保持敏捷度，并且恰当地运用规则一。我们还不知道这个仓位是否正确，在这里我们也将使
用规则二。
价值的变化将基于这个品种合约的剩余时间及价格波动。但是，为了仅仅作为例子解释如何使用规则一及规则二，我们
在这里不考虑这些变量。
两周后价格升到1030， 我们意识到这是做反向操作的时候了， 我们该怎样做呢？
现在我们到了期权中最有意思的部分。大多数的交易者想获利了结，但我们在这里要再次使用规则二，我们必须进一步
改变我们的仓位。市场看起来在向反向发展，我们现在并不打算获利出局。但是，我们决定建立我们的退出方案。我们
通过卖出一个行使价为1010的看涨期权， 来使我们拥有一个有3个不同行使价的牛市价差期权和一个熊市价差期权，我
们称之为蝶式价差期权（Butterfly）。
由于波动性的增加，我们卖出一个行使价为1010的看涨期权，收取20个点。现在我们在交易中的风险是什么？我们在第
一个牛市价差期权上（买入行使价为1000的看涨期权，卖出行使价为1010的看涨期权）付出3个点，加上买入行使价为
1020的看涨期权付出的6个点。但是，我们卖了行使价为1010的看涨期权获利20个点。这意味着我们有－3－6＝－9个点
付出及20个点的收入。获利为11个点。
专家会说如果只是做对冲的话，可能挣得更多。好吧，我们做得不算好，可我们仍然有367％的利润。这并不差，对吗？
两个月后，市场到了期权到期日。这时期指为1009。哦，天哪，我们忘记了我们的蝶式价差期权仓位。好吧，让我们来
自救吧。
蝶式价差期权目前的价值是多少呢？答案是9个点。 好， 我们做对冲， 付出佣金；或者我们不做对冲，而是通过执行
行使价为1000的看涨期权来抵消。最终，我们的蝶式价差期权仍然存在。 我们设定一个退出日。 假定期权到期时， 市
场在1000－1020点范围内，我们在交易中将获利11－21个点（这取决于蝶式价差期权在哪个价位抵消）。取决于在哪个
价位抵消蝶式价差期权，通过卖出行使价为1010的看涨期权，我们获利11个点及0－10个点之间的利润。在做期权交易
时，不要拿走所有的利润，让杠杆效应来为你工作。
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幽灵的礼物
我们最大的风险是损失3个点，不会更多。在期权交易中通过正确运用规则一，我们可以将风险控制在有限范围内。我们
也增加仓位而且运用规则二。但是，还有更多！一旦我们在已有的蝶式价差期权上再加上第二个做空的看涨期权，我们
将永远不会有损失。因为我们买进的蝶式期权对于四张期权移动范围内有了11个点的获利。两张多头期权按1000和1020
买进，两张空头期权按1010卖出。换句话说，一旦我们使天平两端平衡，我们永远不会有损失。
专家又会说：如果市场不是上升到1005然后又摸高1030点，而是跌到980点呢？
如果出现这种情况， 那么我们可能损失3个点。 我们在期权交易中设立什么样的比率呢？损失3个点的风险与获利20个
点相比，等于6。6：1（算上佣金，比率会再略低。同时还取决于期权到期日时市场的价位水平）。
阿瑟：这看起来很容易，这就是全部吗？
幽灵：我不想让每个人认为这是一件容易的事，因为你必须意识到，执行期权时需要什么，波动性的增加或下降对期权
会有什么影响。这只是一个让你有愿望去学习更多期权知识的开始。
期权交易中最关键的要素之一是：如果你将要做蝶式价差期权交易，你必须知道在适当的时间买入。你可以用牛市价差
期权，然后加上熊市价差期权，如果你是开户在经纪行，佣金费是需要考虑的。你必须计算出所有的费用以降低付出的
比例。
阿瑟：你想谈些其他的策略吗？
幽灵：我们看看交易员们想要什么？
阿瑟：好的。这里我提醒读者：因为在这里我们不是要展示不同的交易策略，所以请你们自己去做更深入的研究，市面
上有很多关于期权交易的好书。幽灵的主要目的是告诉大家，你们应该可以将规则一和规则二同样结合到期权与期货的
交易中去。
幽灵：不是每个人都有足够的能力做好他们必须做的事。意识到你能做什么，然后严格遵守相关的参照指标，并且在参
照指标中利用好保护性的规则。不要为了你自己的情绪满足去修改或误解这些参照指标。 按照它们本来该使用的规则去
运用，如果没有正确地运用，你会蒙受损失。
阿瑟：我们应该用更多的例子，来展示怎样使用你的规则。但是我觉得如果我们继续讲解例子，听众会感到有点累。我
认为案例就到此为止。
幽灵：是的，我非常同意你的观点。一个主题的核心价值，不是看它是怎样向听众展示，而是看它怎样能更好地让听众
理解。上述这个案例，给交易者留下了哪些深刻的印象，取决于交易者如何将自己所需要的部分充分理解。他们可以犯
错误，但是只要适当地使用规则，他们会在游戏中生存下来。
设计一个在市场交易的方案，是非常精细的工作。我总是建议交易员基于他们所能发现的最好的知识来设立标准。要先
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