证券基础知识 1-第18章
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从实物商品扩展到金融期货商品。继
CME首次推出通货期货合约之后，1975
年
10月，美国芝加哥交易所（CBOT）上市第一笔利率期货合约。随后，其
他类型的期货合约也纷纷引入到场内进行交易。到
70年代末期，这项由美
国市场引发的创新工具因许多国际性大银行和证券公司的积极运用而开始
走向国际市场。1981年，美国
CME开始引进
3月期的欧洲美元存款利率期货
合约。随后，伦敦国际金融期货交易所（LIFFE）、东京股票交易所（TSE）
以及新加坡国际货币交易所（SIMEX）都引入了欧洲美元利率期货合约。1982
年
2月，美国堪萨斯市交易所（KCBOT）首次推出股价指数期货，随后，伦
敦
LIFFE也开始上市股价指数期货。1986年
5月，香港期货交易所推出恒生
指数期货；同年
10月，新加坡
SIMEX开始交易日经
225种股票指数期货。
到
80年代中期，已有美国、英国、德国、法国、荷兰、加拿大、澳大利亚、
新西兰、日本、新加坡、香港及巴西等
12个国家和地区的交易所进行了金
融期货交易。
由于金融期货交易具有成本低，流动性强以及杠杆作用大等特征，目前
许多金融期货的交易额都已经超过了与之相对应的现货市场交易额。1991
年，德国政府债券期货合约和法国政府债券期货合约的年周转额，分别是与
之相对应的现货市场交易额的
440％和
250％；1995年，世界期货交易量达
15亿张合约，其中利率期货相当于全球交易量的
57％，有
40个品种。而在
金融期货诞生前的
1971年，美国期货交易所只成交了
1460万张合约。由此
可见，金融期货市场已经开始在整个经济生活中扮演日益重要的角色。
3．金融期货的特征
由于金融期货是以特定的金融工具为基础工具的期货，因而它具有既区
别于现货又区别于非金融期货的特征。主要体现在以下几个方面：
（1）金融期货的交易对象是标准化的金融工具凭证，如外汇、股票、
利率等。
（2）金融期货的交易过程是在现在完成，但却在未来某个规定的时间
进行交割。
（3）金融期货的交易价格是通过公开的市场竞争形成的，并不会随着
金融工具的市场价格的变化而变化。
（4）金融期货的交易合约在规定的交割日期到来之前，可以在市场上
任意转让。
4．金融期货的主要种类
被称作金融期货的金融衍生工具有好几种，人们普遍认为最主要的是三
种，即外汇期货、利率期货和股票指数期货。
（1）外汇期货。
1）外汇期货概述。外汇期货是一种在期货市场上通过标准化外汇期货
合约来买卖外汇和回避汇率风险的金融工具。而外汇期货合约实际上就是一
种在交易所达成的标准化的、规定在将来某一特定的时间和地点交收一定数
额外汇，并在合约有效期内每日都进行盈亏结算的外汇交易工具。
随着国际贸易和交流的不断增长和世界各国经济联系的日益密切，不同
国家的货币交换也在频繁地进行，而且规模日益扩大。汇率作为一种货币与
另一种货币的交换比例和价格，其波动和变化对世界各国经济的影响日益关
键和重要。
70年代初以来，国际外汇体制发生了重大变化，原来以美元为中心的固
定汇率制由于美国经济的严重滞胀、美国国际收支状况的日益恶化、美元的
迅速贬值而告崩溃。1973年
3月起，西方各工业化国家开始实行由市场供求
关系决定货币价格的浮动汇率制，各国政府都不再规定本国货币的含金量，
也不维持本国货币对外币的汇价。浮动汇率制普遍实行之后，国际外汇市场
上的汇率波动日趋剧烈而频繁，有时一日之内的波幅竟高达
5％，这就给从
事国际贸易和国际融资的企业及投资者带来了极大的汇率风险。为了有效地
规避外汇汇率风险，期货交易机制就被引入了外汇市场，从而为广大工商企
业、金融机构和投资大众提供了一种规避汇率风险的有效工具。
世界上第一张标准化的外汇期货合约是在
1972年
5月由美国芝加哥商
品交易所首先推出的。当时，芝加哥商品交易所为了适应经济形势发展的需
要，在其内部建立了国际货币市场分部，主要进行英镑、澳大利亚元、加拿
大元、德国马克、法国法郎、瑞士法郎和日元的期货合约交易。
外汇期货交易是在外汇现货交易基础上发展起来的，它与现货交易相互
结合、相互补充、共同发展。现货交易通过期货交易转移风险并进行保值，
期货交易又进一步促进了现货交易的不断增长。外汇期货自从在美国推出之
后，立即被迅速推广到世界各地的期货市场，在短短
20多年的时间内，交
易量迅猛增加，并逐渐超过了许多传统商品期货的交易量。
（2）外汇期货的种类及其交易方式。到目前为止，在世界主要外汇期
货市场上，几乎所有世界主要货币的期货交易都已经开办起来。如在美国期
货市场上，就有英镑、澳元、加元、德国马克、日元、瑞士法郎、法国法郎、
欧洲货币单位等的期货。
外汇期货交易是指买进和卖出不同交割期限的外汇的买卖活动，主要有
外汇掉期交易和外汇套期保值交易这两种形式。外汇掉期交易是指交易者利
用不同的交割日期、交易品种和汇率的差额进行外汇买空卖空的交易方式，
它常同外汇套利交易一道配合运用，是外汇期货市场中十分独特的交易方
式。目前外汇市场上为避免外汇风险而最常使用的做法则是利用外汇期货市
场进行套期保值，如对国际贸易中的应收款、给国外附属机构贷款、货币市
场存款等，都可以在外汇期货市场上进行套期保值。
（3）外汇期货合约。与其他期货合约相比，外汇期货合约无论是在结
构上还是在内容上都有其自身的特点。
外汇期货合约的交易单位一般是用一定数量的外币计价单位来规定
的。不同的外汇币种其期货合约的交易单位也不同。如美国芝加哥商品交易
所不同币种期货合约的交易单位为：英镑期货合约
62500英镑/张；瑞士法
郎期货合约
125000瑞士法郎/张等。
交易所一般还要对不同币种的外汇期货合约规定不同的最小变动价
位。如芝加哥商品交易所规定：英镑期货的最小变动价位为
0。0002英镑，
每张合约
12。50英镑；马克期货的最小变动价位为
0。0001马克，每张合约
12。50马克。设置最小变动价位是为了保护交易者的利益，保障外汇期货交
易的安全。最小变动价位是在期货交易所进行外汇期货交易时的最低报价单
位，外汇期货报价必须是最小变动价位的整数倍。
期货交易所还要进行每日波动限制，即对外汇期货价格的每日最大的允
许波动幅度做出一定的规定和限制。如芝加哥商品交易所规定的每日价格最
大波动限制是：英镑期货为
500点；德国马克
150点等。每日波动限制是为
了有效地保护外汇期货交易者免遭外汇汇率的突发性剧变带来的风险，并保
证期货交易所和会员单位的财务安全。
交易所还要对上市交易的外汇期货合约规定相同的合约到期月份的循
环周期，合约月份的安排主要依据外汇交易者的实际用汇习惯和外汇收支结
算特点等因素而定，以最大限度地方便交易者进行套期保值和风险投资活
动。
外汇期货合约中的最后交易日是期货交易所允许该期货合约进行交易
的最后期限，过了这一期限的未平仓外汇期货合约必须进行外汇现汇交割。
外汇期货合约中还规定了交割日期和交割地点。所有到期的不平仓外汇
期货合约都必须在交割日期进行现汇交割；交割地点一般是票据交换所指定
的货币发行国银行。
（2）利率期货。
1）利率期货概述。利率期货是一种在期货市场上通过标准化利率期货
合约的买卖来规避利率风险的金融工具。而利率期货合约则是指在有组织的
交易所内，买卖双方通过公开竞价而达成的在未来某一日期按成交价格交收
标准数量特定金融凭证的标准合约。
利率期货的产生是缘于规避利率风险的需要。在金融市场上，借款人向
贷款人开具的载明借款金额、利率水平和还款日期的单据是一种金融凭证，
这种金融凭证是一种生息资产，可以在市场上买卖。既然可以买卖，就必然
有价格，其价格取决于多种因素，但基本因素是市场利率。当市场利率高于
凭证上标明的利率时，凭证的价格就会下跌；反之，其价格则会上涨。因此，
当市场利率波动较大时，就给凭证的买卖双方带来了风险，这就是利率风
险。利率风险的存在，使买卖双方都有可能遭受损失。因此，金融市场上的
借贷双方、金融凭证的买卖双方都迫切需要一种工具来减少甚至避免这种利
率风险。
利率期货最早出现在本世纪
70年代的美国。此前尽管美国金融市场的
资金短缺，货币供应量明显不足，但由于美国政府及金融部门的限制，金融
市场的利率水平一直比较低，美国财政部当时发行的长期公债券的利率水平
也比较平稳。但进入
70年代之后，由于石油危机的冲击，像其他西方国家
一样，美国经济也开始出现“滞胀”。为此，美国政府大幅度提高了资金利
率。这虽然暂时延缓了通胀的速度，但实质上却又加剧了美国经济的停滞，
造成失业率上升和产业结构不平衡。金融部门又不得不降低利率，以求经济
发展速度的回升。利率如此频繁的波动，使金融市场上有关金融凭证，尤其
是国家债券的买卖双方的风险越来越大，投资者的经济利益也无法得到基本
的保证。
为了解决上述问题，1975年
10月，美国芝加哥商品交易所首次推出了
利率期货——美国国民抵押协会的抵押证期货。这种利率期货的推出并交易
成功在美国及世界各地引起了强烈的反响。1967年，美国芝加哥商品交易所
又推出美国政府
90天期的国库券期货交易，第二年又推出长期债券的期货
交易。美国推出利率期货之后，西方各国竞相效仿，英国伦敦、日本东京等
地也相继开办了利率期货。1990年
2月
7日，香港期货交易所开办了港元利
率期货；1993年
10月
25日，上海证券交易所首先正式开办了国债期货交易。
2）利率期货的种类。随着利率期货交易的迅速发展，利率期货交易无
论是在数量上还是在品种上都形成了一定的规模。从品种上看，不仅有短期
的货币期货，还有长期的资本期货。其中货币期货主要有短期国库券期货、
欧洲美元期货及定期存单期货等；资本期货则主要有中、长期公债期货等。
迄今为止，美国是世界上最大的利率期货交易市场，交易品种多，交易规模
大。特别是美国联邦政府和地方当局目前发行的短期国库券、中期政府债
券、长期政府债券、市政债券以及抵押证券等，建立在这些基础工具上的利
率期货品种具有十分重要的代表性。
3）利率期货合约。利率期货合约由交易所设计推出，投资者必须按照
标准合约进行交易。因此，利率期货合约的设计是否科学合理，决定了投资
者的期货交易能否顺利进行，交易所的经营管理能否成功。经过几十年的实
践，美国的利率期货合约具有一定的示范价值。这里介绍美国的两种主要利
率期货合约。
美国
90天短期国库券期货合约，其标的物为美国
90天短期国库券；每
份合约面值为
100万美元；交割日通常在交割月（3月、6月、9月、12月）
的第三周；国库券以贴现方式发行；其收益率是国库券的面值与市场价格之
差；短期国库券期货按照“国际货币市场指数”报价，用短期国库券的收益
率与
100的差额表示；最小变动价位是
25美元；每日价格变动不能超过前
一个交易日最高价的
50点（即
1250美元）；或不能超过最低价的
100点（即
2500美元）。
美国长期国库券期货合约，每份基本交易单位为面值
10万美元；收益
率为
8％；交割月为
3月、6月、9月和
12月；交割日为交割月的任何工作
日；以
100美元的面值报价；每日价格最大波动幅度限制为上一交易日收盘
价格的
24/32个百分点；初始保证金为
3000美元。
（3）股票指数期货。
1）股票指数期货概述。股票指数期货是一种在期货市场上通过标准化
股票指数期货合约的买卖来规避股票市场系统性风险的金融工具。而股票指
数期货合约则是由协约双方同意在将来某一日期按约定的价格买卖股票指
数的可转让合约。
股票市场是一个风险相当大的金融市场，股票市场的风险主要有两大
类：一类是微观风险，与上市公司的财务经营状况有关，也称非系统性风险。
另一类是宏观风险，与整个社会、经济、政治形势及股民的群体心理因素有
关，亦称系统性风险。对于前一种风险，投资者可以通过股票组合投资的方
式加以分散；而后一种风险投资者则很难避免，因为在市场上所有股票价格
都下跌的情况下，投资者手中掌握的股票种类再多也无济于事。系统性风险
可以通过股票的期货合同来缓解，但一个人却又无法买卖所有股票的期货合
同。人们便想到要把股票价格指数改造成一种可以买卖的商品，利用这种商
品的期货合约对整个市场的股票进行保值，因为股票价格变动指数基本上代
表了整个市场股票价格变动的趋势和幅度。
随着
70年代西方国家股票市场波动的日益加剧，投资者对创造股票价
格指数期货的要求越来越迫切。1977年，美国堪萨斯农产品交易所向当局提
出申请开办股票指数期货业务，直到
1982年
2月
16日，这项申请才得到批
准，中间经过整整
5年的时间。拖延的关键原因在于无法解决期货合约到期
交割的问题。到
1981年，出现了“欧洲美元存款”期货，其交割方式采用
的是现金交割办法。借鉴这种办法，股票指数期货的交割问题才最终得到了
解决。因为股票指数同其他实物商品或金融工具不同，它是由一揽子抽样股
票计算而成；实物期货和其他金融期货可以在合约期满时交割实物，而股票
指数期货在这方面则存在困难。以现金作为最后交割方式则扫清了最后一个
障碍。
2）股票指数期货的利弊。股票指数期货没有任何实物形式，交割以现
金方式进行，不发生商品所有权的转移，其交易是一种买空卖空的现金交
易。股票持有者可以运用股票指数期货来减少自己投资于某种具体股票的风
险；非股票持有者也可以投入这一市场，并且可以不必选择某种具体的股票
而获取股市丰厚的利润，因为股票指数期货是一种保证金买卖，交易双方只
需支付每份合约总值
10％左右的保证金即可开始进行交易，这使手持货币不
多的投资者有了以小搏大的可能。当然，也存在着预付保证金血本无归的危
险。
虽然股票指数期货交易可以脱离具体的股票而存在，但由于是以股票指
数为交易基础，因而它实际上是一种间接买卖股票的经济活动。相对于具体
股票的交易而言，股票�
