熊市:价值投资的春天-第2章
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我们先看一段摘抄：“市场需求是影响产业和企业成长的基本因素，市场需求受到人口规模和人们的收入水平的决定。人口的增长会拉动对生活必需品需求的增长。居民收入水平及其增长速度直接决定了购买力水平的高低及其增长速度的快慢，是影响产业和企业成长的重要因素。”
这是产业经济学中关于产业和企业成长受需求推动的论述。文中指出，需求是产业和企业成长的源泉，需求又是由人口基数和收入水平决定的。认为中国不会孕育大企业的人，是认为中国的人口不够庞大呢，还是认为中国的人均收入不会沿着某种趋势逐步提高？或者是认为在全世界范围内普遍流行和有着强大影响力的整个产业经济学的观点和理论是错误的？
中国的人口因素和收入增长因素，会让很多中国企业具有基础性优势，而这种优势是很多国家永远都不会具有的，在宣布中国孕育不出像可口可乐和麦当劳那样的大企业的时候，我们为什么不对中国的优势认真地审视一下呢。
中国有很多优势同时也有很多劣势，世界任何一个经济体都是这样的。有优势就有劣势，从来没有一个经济体只有优势没有劣势，中国主要的劣势表现在制度规则不完善，造成经营环境复杂多变、不稳定、可预期性差。
“9·11”事件之后，很多人都表达了这样一个观点，即便把整个华尔街都炸掉，只要美国的法律制度和人人守法的意识还在，美国就会很快发展起来。中国现在的情况主要是制度差，这是事实，尤其是现阶段的现实情况下，人们对中国的法律和经营环境产生比较乐观地预期还是不容易的，但这不足以影响中国经济发展和大企业的诞生，因为寻求历史性的民族振兴和伟大崛起，是13亿人不可改变的雄心壮志，也是13亿人的现实需要。困难无论有多么强大，只要我们已经遇到了，就会通过各种方法将其解决，解决只是时间问题。因为这些困难已经表现出来了，也就不再是实质性困难，真正的困难是未感知到的。
让我们来看看这几个经济体，新加坡、中国香港、中国台湾、韩国这几个经济体都是儒家文化圈，它们在人文特征上和中国大陆几乎没有任何质的差别，它们现在都成为世界一流经济体。它们在整个发展过程中，也遇到像中国现在缺乏制度的阶段，它们都解决了。尤其是韩国和中国台湾，韩国的经济推动者朴正熙亲手缔造了韩国现代经济，但是作为军人的朴正熙的军人统治，让韩国失去了法律和规则，而且，1979年朴正熙被军事政变者枪杀。在如此动荡的政治环境下，韩国经济依然向前，并且全面实现了社会法制化和民主化的成功。中国台湾的基础情况和我们大陆更相似了，台湾的成功离我们更近。所以中国的某种法制化的改良和进步只是时间问题，它不是中国经济不能产生出世界级企业的阻碍因素。
我要大声告诉投资者：中国最有投资价值，中国会不断孕育出可供投资的世界级大企业，我们正处在伟大的投资时代。
全部A股的静态市盈率
数据来源：wind
让我们看一下上面这幅图。这是一幅从1995年到2008年10月期间，中国股市几次大的牛熊市变化过程中市盈率和市净率的变化情况图。在这张图中，十几年来股市经历数个牛熊交替，无论市场如何变化，中国股市的最低市盈率没有低于15倍，最低市净率没有低于2倍。现在中国股市在始无前例的大牛市所引发的同样始无前例的大熊市之后，市场整体平均市盈率为15倍，整体市净率为2。这些数据有什么意义呢？其意义是现在的价格水平是历史上最低的。在历史上最低价格水平进行投资，其中的意义又是什么呢？大家都能明白，根本不需要额外说明！
以下是中国最知名的优秀上市公司在2007年牛市中的最高价和2008年熊市的最低价的对比：
这些中国最优秀企业代表了中国经济的未来。投资中国的未来，大体上不外乎选择这些公司，而这些公司在熊市中平均价格只是牛市中的平均价格的1/5，用同样的钱在熊市中平均可以买到5倍于牛市的股份，熊市里金钱购买力大幅提升，是熊市让投资人花很少的钱买很多的股。在熊市中投资中国股市更合算，多么清晰的数据，多么简单的事实，熊市中的中国股市更有投资价值。
2、股市进入新阶段，价值投资是必然
在中国股市的初级发展阶段，是技术分析的天下。因为整个市场，几乎全部股票价格的变化都与基本面因素无关，大盘走势基本与宏观经济无关，个股走势与企业状况无关。在中国股市的初期，博弈和炒作是股价变化的主要原因，这种情况下基本面分析没有用武之地。技术分析、庄家分析成为主要的分析手段。当股权分置改革完成、当国际化进程开始启动，历史翻开新的一页。市场变化的根本性因素发生了重大变化，产业兴衰、企业状况成为股价变化的根本，不考虑基本面的技术分析风险倍增。现在很多技术分析高手发现：“再好的技术分析软件、再高的技术分析水平都挣不到钱。”道理就在这，因为市场变了，企业的基本面成为股价变化源泉。对基本面的把握、跟踪和研究才能赢！纯博弈，纯技术分析已经不能成功，必须和价值分析结合才能赢！
过去，中国股市重发行、轻回报，重炒作、轻价值，股权割裂、市场畸形，与国际的联系较少。形成了特有的资金推动，投资者之间博弈的局面。初极发展阶段的种种问题无所谓好坏，存在就是合理。它是初级发展阶段的必然要经过的。问题是进入2005年后，这种局面的所赖以存在的环境条件发生了深刻变化，投资主体机构化、投资行为价值化、投资理念国际化。关起门来自娱自乐，玩资金博弈和炒作，成为不可能。2006年的股权分置改革完成后，中国股市进入一个新的历史时代，这个时代的核心特征是以价值为基础的理性投资，价值投资成为股市最重要的生存方式。
变化是指全方位的投资理念，操作方法，估值标准等都会变。就投资理念来讲，过去我们在中国股市为小盘股好炒，所以盘小利于上涨，而2003年后，出现了钢铁、石化、等大盘股上涨，国际市场有大盘股溢价，大盘股风险抵抗能力强，这正是变化的表现。价值博弈，产业博弈代替纯筹码博弈，庄家成为历史。企业价值和产业兴衰成为市场涨跌的基础。一句话中国股市进入了价值时代！投资者需要回归价值投资，大家需要学习价值投资、用价值投资挣钱，这是生存的需要，这是市场的要求！
3、价值投资理论是世界上最简单的投资理论
理论是对本质性变化规律的反映，理论总是抽象的，一般情况下理论总是洋洋洒洒数万言，且抽象难懂。普遍的案例和事实已经证明，价值投资方法是世界上最成功的投资方法，长期处于世界第一富翁或第二富翁的巴菲特几百亿美元的个人资产全部是靠价值投资的方法在股市挣到的，巴菲特在几十年前的入市资金只有几万美元。根据海外投资界的统计，价值投资的方法是国际资本市场上使用人数最多的。
大家一定会认为既然是最成功的投资方法，又是使用人数最多的理论，那它一定很复杂，很抽象，很难懂。事实恰恰相反，价值投资理论是世界上最简单、最容易理解的理论。因为，价值投资的理论只有一句话“股票的价格由企业的价值决定，价格不断地围绕价值波动”。
就是以上的一句话构成了价值投资的全部理论，确实没有其它的道理了，只有这一句话！
对于大多数投资者来说，这句话似曾相识、好象是在哪里见过、学过。凌通投资可以告诉大家，是在中学的课本里学过这句话。课本的原话是：“商品的价格决定于商品的价值，价格围绕价值波动”，二者的唯一差别是中学课本是说的商品，我们说的是股票。事实上股票本身是商品的一种，商品包括股票，一切商品的价格变化都受这一规律决定，在一切商品领域的投资都必须顺应利用这一规律。房地产投资，股票投资，产业投资无一例外，任何一个领域的投资都必须遵守顺应价值规律，股票市场更是如此。普遍的商品经济中的价值规律也必然是股票投资的基础规律。
由于价值规律大家普遍地在中学课本上学过，因此不做赘述，我们想要更进一步讲的是价值规律中所包含的几个基本概念：
什么是股票的价值，股票价值度的大小如何计算度量？
股票价值以及股票价值变化是由什么因素影响和决定的？
为什么股票的价格会围绕着股票的价值上下波动，股票价格波动的方式和规律是什么？
让我们先来讨论第一个问题：什么是股票的价值？
在讨论这个问题前先告诉大家一个事实，“股票本身没有任何价值，股票过去是一张纸，现在是一个电子符号，股票只是一个权利凭证，它就像借条一样，借条是一个债权凭证，本身没有任何价值，对于借条来讲真正的价值是债权而不是借条本身。”
股票是拥有企业（或者拥有部分企业）的凭证，如果你持有某家公司的１万股股票，且这家公司总共有１亿股股票，则表明这家公司的万分之一（１万／１亿）产权归你所有，你拥有这家公司的一部分产权。你所拥有的股票代表着这家公司的产权价值多少，你持有的股票价值就值多少。实际讲股票的价值就等于在问这家公司万分之一的产权值多少钱。由此可以看出股票的价值实际上是指企业的价值。企业的价值大小唯一决定股票的价值大小。这是我们想让大家明白、记住的一个重要结论－－“企业的价值就是股票的价值，说股票的价值就是说企业的价值，二者的关系就象“父亲”和“爸爸”一样，没有任何差别。”
当我们知道股票的价值就是企业的价值后，又一个新的问题产生了，什么是企业的价值呢？企业的价值由什么决定？这个问题我们下节讲。
第二章 股票价值是我们在熊市投资成功的基础
1、股票的价值就是企业的价值
1＋、企业的价值就是未来总的赢利规模
上一节讲到股票的价值就是企业的价值，这一节我们需要明确一个新的问题，什么是企业的的价值？回答这个问题需要知道企业为什么要存在，企业存在的意义和使命。
企业存在的唯一使命是挣钱和赢利，不挣钱的企业没有存在的价值，不挣钱的企业是“不道德”的企业，企业为挣钱而产生，为挣钱而存在。企业的好坏评价可以从产品质量、品牌知名度、管理水平来评价，但都不是根本的评价。根本的企业评价方法是看企业能不能挣钱，能挣多少钱，是看企业只是暂时挣钱还是长期挣钱，挣钱的企业比不挣钱的企业好，挣钱多的企业比挣钱少的企业好，长期挣钱的企业比暂时挣钱的企业好，一句话，评价企业好坏和价值的唯一标准是企业的挣钱多少和挣钱能力。因此我们可以直接了当地说企业的价值，就是它的挣钱多少和支持它挣钱的挣钱能力，企业价值的大小就是企业挣钱的多少和企业挣钱能力的大小。能挣钱的企业就有价值，不能挣钱的企业就没价值，挣钱多的企业价值大，挣钱少的企业价值小。
大与小、强与弱，靠什么来量测，靠什么来量化，怎样量化呢？这是一个必须解决的问题，说企业的价值就是企业挣钱多少和挣钱能力大小，只是从定性的角度做了说明，企业价值还要定量。既然企业价值就是企业的挣钱能力和挣钱多少，那么企业价值的量化方法必然是将企业所有挣到钱统统加起来。企业价值的定量就是把企业所有可以挣到的钱加起来算出来，问题是企业所有可以挣到的钱的具体含义是什么？
如果一个企业的有效经营的生命期是30年，比如一般情况下，高速公路的有效经营的生命期都是30年，那么这家高速公路企业在经营期内所有可以挣到钱就应该是这30年内每一年的可以挣到钱加起来，就是它全部可以挣到的钱，比如，企业现在每股收益１元，且在未来的30年内收益很稳定，每年可以挣到１元，则企业的存续期内的全部收益是30年内每年的收益加起来结果是30元人民币。
上面这样的一个定义和观点似乎和大家的认识不一样；很多投资者认为公司的价值大小应该由公司资产规模决定。对此凌通投资认为这里面存在着误区，凌通投资认为净资产在公司价值大小的量化过程，是有关系的，因为只有在一定的净资产基础上才能进行经营，才能挣到钱，但企业的价值大小与净资产的关系不大。
我们先看两个现象，每个城市都有出租车，一辆出租车的价值，我们掌握的数据是温州的出租车价格最贵，每辆是160万，而全国平均的出租车转让价格是30多万。那么为什么出租车的转让价格这么高？原因在于，出租车的转让价格包含两块，一块是汽车本身的价值，另一块是出租车经营权的价值。只有有了经营权的汽车才能进行出租运营，有权出租运营，才能挣到钱，才能获取长期的经营利益。所以出租车的高转让价格，主要决定于运营权的价格，而不决定于汽车本身的价值。运营权之所以有价值，是因为它能带来经营收益和经营现金流。汽车本身的价格就是净资产，有的时候一辆已经报废的出租车经营权还能卖出几十万，显然在这里净资产并不是价格高低的关键因素。
再举一个例子，一座处于市中心繁华闹市的商业房，和一座处于效区城乡结合的商业房，它们的建设成本几本上是一样的，也就是说净资产是相同的，但是市中心的商业房它的转让价格可能是效区商业房的几倍、十几倍甚至是几十倍。这种现象恐怕大家都非常熟悉，这里面包含的理论就是资产的价值完全取决于其创收和盈利能力，而不取决于其制造成本。在市中心的商业房，它的巨大的客流量保证了它的巨大现金流入，从而价值就大了。同样的房子在效区由于没有办法获取较大的现金流入，所以它的价值就小了。
我们回到股市，投资理论告诉我们企业的价值是企业长期获利能力和长期现金收益的多少，在这里我们看到企业价值理论中股票的价值主要决定于企业的长期获利能力，和长期收益的多少，显然长期获利能力和和长期收益的多少与净资产的大小关系并不密切，只是有一定的关系而已。拥有长期长期现金收益能力的企业肯定有一定的净资产，但是拥有很多净资产的企业并不一定拥有很好的长期获利能力。所以在选择股票时有长期获利能力是关键，净资产不是很重要的。可口可乐公司、百度公司的股价甚至跟净资产没关系，可口可乐的总裁曾经讲过‘你把我所有的产房、设备都烧掉，我们很快就会恢复正常的生产和经营’。
在国内的市场中有很多知名的品牌，尤其是稀缺的民族品牌，它的净资产与股价的差距都非常的大，比如贵州茅台（600519），每股净资产5。6元，股价是60元，二者相差10倍。有的股票已经跌破净资产了，对于这类股票你千万不要认为他已经被低估了，因为对于没有盈利能力的资产，理论价值应该是零。这就是凌通投资对净资产与价值的看法，过分的看重净资产�
