上市公司公告解读-第8章
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上市公司的不良资产，而且还为公司的发展提供了
后续资金来源。这种资产重组方式将会被越来越多
的绩差上市公司所采用。
整体收购兼并和受让股权
整体收购兼并和受让股权是上市公司采取的一
种普遍的资产重组方式。
整体收购兼并虽然使得目标公司成为上市公司
的分公司或全资子公司，上市公司可以在不受任何
干扰的情况下对目标公司进行改组，但是其缺点是
并购的成本很高，即投入的资金量较大。这种资产
重组方式主要适合于上市公司要获得目标公司的土
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地或大规模地改组目标公司。这要求目标公司的规
模小，从而所需的并购资金不多。
受让股权是上市公司根据股权协议价格受让其
它公司（主要是非上市公司）的股权，从而成为非
上市公司的控股或第一大股东。原有的控股或第一
大股东希望上市公司入主后能够使公司的经营业绩
发生变化，产生脱胎换骨的重组效果；上市公司入
主的主要目的在于实现自己的投资价值，即通过注
入资金或改善企业的经营管理来发展公司。
一般原有的大股东往往保留一部分股票，希望
公司业绩好转后可以获得收益；这也有利于上市公
司与其在公司的经营管理上保持一致。。
二级市场并购
二级市场并购是并购公司通过二级市场收购上
市公司的流通股，成为上市公司的控股或第一大股
东。一般来说业绩差的上市公司是并购公司的主要
目标，但在我国只有沪市的5 家公司即延中实业、
兴业房产、飞乐股份、爱使股份和申华实业所发股
票 100％流通，这使它们成为二级市场上的目标公
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司。由于在二级市场上的并购成本远远大于股权协
议转让。因此，二级市场的并购并不会成为公司广
泛采用的资产重组方式。
公司合并
公司合并是指两个或两个以上的公司通过订立
合并协议，依据法律和法规的规定，而组成一个公
司的法律行为。简单地说，即两间或以上的机构协
议共同经营彼此业务，或互通有关信息、资产或网
络，将双方业务合而为一。
根据我国《公司法》第一百八十四条规定，公
司合并可以采取吸收合并和新设合并两种形式。
1．吸收合并：也叫存续合并，它是指两个或两
个以上的公司进行合并时，其中一个公司存续，另
外一个或一个以上的公司被解散而不复存在。
2 ．新设合并：又称作创设合并。它是指两个或
两个以上的公司同时解散，在此基础上另行合并创
立一家新的公司。
合并，一般还可分为垂直式合并、横向式合并
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和分布式合并。
（1）垂直式合并 即合并双方在业务上是互
补不足的。例如一间公司的业务主要从事制造生产
原料，或将物料加工成半制成产品；而另一间公司
则主要是完成产品，并负责把制造出来的产品零售
或批发。假若它们合并，便属于垂直式合并，除可
减低成本外，更可减少向外依赖，故较少受到生产
原料涨价或零售、批发价波动的影响。
（2 ）横向式合并 即合并双方的业务性质很
相近，例如银行间的合并。透过这种形式的合并，
合并双方的公司变相成为盟友，市场占有率亦会因
而扩大。假如其中一方的公司拥有独特的技术或产
品，另一方的公司或有机会通过合并向该公司引入
这些技术或产品。
（3 ）分布式合并 指合并双方的业务性质并
不相同。两间公司若进行这种形式合并，将有助双
方分散投资风险。假如一间公司希望涉足其行业以
外的其它行业，它采取此合并方式，将可减少大额
投资于技术、机器、厂房、人才等方面；同时，该
公司的整体业务亦受行业周期影响较少，因其盈利
收益并非依靠单一行业。
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托管经营
托管有两种类型：一种是集团内托管，另一种
是非集团内托管。
集团内托管
集团内托管的主要目的是，通过让丧失配股资
格的上市公司托管优质资产，使处于托管方地位的
上市公司获得配股资格，同时，出让托管资产的集
团公司逐步达到借壳上市的目的。
一般有四个操作步骤：
第一步是业绩不良、丧失配股资格的上市公司
托管集团公司的优质资产和业绩良好的经营实体；
第二步是上市公司获得被托管资产的收益，上
市公司的业绩得以提高，能够满足中国证监会的配
股要求；
第三步是配股；
第四步是筹集资金以后，再向集团公司收购被
托管的资产，获得被托管的优质资产的所有权，也
就是将集团的优质资产注入到公司中，实现借壳上
市的目的。
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非集团内托管
是指优势企业托管劣势企业，目的是为今后的
收购做好平稳过渡。
非集团托管也有四个步骤：
第一步是双方签定协议；
第二步是托管企业和被托管企业实现资源的重
组，包括人员、信息、资金方面的交流；
第三步是让被托管企业破产，清算其债权和债
务，安置职工，然后由上市公司出资收购；第四步
是上市公司实行配股，以补充收购所需资金并进一
步改造被托管企业的资产。
企业系发展
企业系就是一个大型公司或一个集团直接或间
接地拥有多家上市公司和非上市公司的控股权，从
而以股权为纽带，形成一个金字塔式的控股体系，
组成庞大的企业集团。企业系的旗舰可以是上市公
司，也可以是非上市公司。在其控股A 上市公司后，
再由A 上市公司出资控股B 和C 上市公司，随后又
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可由B 和C 公司去控制D 上市公司等。
分拆上市
企业分拆指的是将部分业务或者某个子公司从
母公司独立出来上市，或者原公司分裂成几个相对
独立的单位。
广义的分拆包括已上市公司或尚未上市的集团
公司将部分业务从母公司独立出来单独上市；狭义
的分拆则指已上市公司将其部分业务或者某个子公
司独立出来，另行公开招股上市。
分拆上市具有以下优点：
首先通过分拆活动，母公司可以将某些具有市
场发展潜力，但暂时未达收益期的项目在证券市场
套现，而母公司可通过控股形式继续保持对子公司
的控股权。
其次，如果子公司的上市价格理想，母公司还
可通过子公司的分拆上市获得可观的资本溢价。
最后，分拆也有利于母公司注重于主业或核心
业务的经营。
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买壳上市与借壳上市
买壳上市：指非上市公司通过收购上市公司，
获得上市公司的控股权后，再利用这家上市公司，
将其他资产通过配股、收购等机会注入进去，实现
间接上市的目的。
借壳上市：在各方面条件受到限制的情况下，
特别是在现行的股票发行实行额度管理的环境下，
集团公司或某个大型企业先将一个子公司或部分资
产改造后上市，然后再将其他资产注入，实现重组
上市，从而达到整体上市的目的。
与买壳上市相比，借壳上市具有许多优点：
首先，借壳上市的企业本身就是一家上市公司
的控股方，不需要通过证券市场控股或收购一家上
市公司再进行注资改造，从而省略了买壳这一步。
其次，借壳上市中当事双方原先就处于同一管
理体系之中，这一点使双方在资产注入、资金融通
以后的经营管理上容易协调。
第三，壳公司的选择。非上市公司准备进行买
壳上市的，可以从以下几个方面来挑选理想的“壳”
公司：
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1．所处行业属于夕阳行业，主营业务、资产规
模增长缓慢甚至倒退的公司，有实力的公司完全可
以收购它们，注入自己的资产，改变其主营结构；
2．利润微薄，甚至亏损的公司；
3．股权结构简单，有利于第三者控股。
内幕交易
所谓内幕交易，是指某些内幕人士知道上市公
司某些股价敏感资料，在消息曝光之前进行股票买
卖，以达到赚取利润或减少亏损的目的。
证券市场中有部分人会特别容易知道上市公司
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的股价敏感资料，例如公司董事、会计师或公司的
管理层等，如果他们利用这些股价敏感资料来作股
票买卖，从而构成不公平的交易，这些人便被称为
内幕交易人士。
例如某上市公司即将宣布业绩，在宣布前，公
司的帐目已经由会计师审核清楚。假设公司盈利较
去年大幅上升两倍，如果公司的市盈率不变，盈利
上升两倍，代表股价可以升两倍。那些内幕人士，
由于知道这消息，可能会率先在市场上吸纳公司股
票；但另一方面，因为尚未知道公司盈利大增的消
息，小股东可能见股价上升而急于卖出股票套现。
在内幕人士知道利好消息而小股东不知情之下造成
的交易，便是一项不平等的交易，应该受到禁止。
同样地，假如公司盈利大幅倒退或在诉讼上输
了，需要给予控方赔偿。如果内幕人士为避免亏损，
而在消息公布之前在市场上卖出公司股票，他们便
触犯了内幕交易有关条例。这些内幕交易人士是会
受到交易所及证监会制裁的。
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股份回购
股票回购，是指公司买回它发行在外的部分普
通股。这种交易又可以分为“管理层收购”和“杠
杆收购”。
股份回购是公司运用本身股东资金来购回已发
行的股份，一旦回购，这批股份会作注销，已发行
股数减少，每股盈利相对提升，市盈率降低，以下
为回购的例子：
假设Ｘ公司已发行股数为１００万股，纯利３
００万元，而当时股价为２１元；
每股盈利＝纯利／发行股数＝３００万元／
１００万＝３元
市盈率＝股价／每股盈利＝２１／３＝７倍
假设Ｘ公司回购１０万股，每股盈利及市盈率
变化如下：
每股盈利＝３００万元／９０万＝３．３元
市盈率＝２１／３．３＝６．３７倍
上市公司回购本身股份有多个可能性，公司有
能力回购股份反映资金相当充裕；若在跌市中，公
司回购行为，有让投资者吃定心丸的作用，向市场
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暗示现价已偏低，“股超所值”。
其次，回购及注销的股份，公司无须派发股息，
虽然如此，但借着回购股份，每股盈利增加，市盈
率降低，投资价值提高，对股价一般会有正面刺激
作用。
当然，亦不排除与大股东刻意托市有关，在某
些情况下，有关公司股价若因回购若干数额而达至
推高股价至某一高水平，对相应融资方面会带来好
处，如在金融机构融资，已作抵押的股价相应提高，
借贷额就可放大，有时候，某些公司亦会刻意回购
意图刺激股价上升，方便提高日后发行新股的定价。
增 持
增持，即股东或公司本身增加持有股份数目。
一般散户增持股份，由于购买力有限，即使买盘不
少，对股价走势亦难起左右作用。相反，公司股东
或公司本身增持或回购，则会引起投资者注意，因
这些人士极接近公司资料，远较其它人清楚公司的
财政状况、未来发展概况等底细。因此，如果个别
股票持续被大量增持或回购，这些举动必会引起投
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资者多方揣测。
大股东增持或减持股份，交易所会尽快将股权
变动资料刊发给传媒，投资者通常可从报章的股市
行情表知道。一般来说，股东增持或减持公司股份，
将较公司本身回购股份更值得留意。因为大股东需
以现金去增持。
股东增持通常目的有：
（1）股东增持股份，以作直接投资；
凡大股东增持公司股份，市场会认为预示了大
股东看好公司前景，或认为股票现价已低于实际价
值；当然，若大股东减持公司股份，则一切看法相
反。
（2 ）个别大股东如行使配股权，欲赚取行使价
较正股现价的差价，这种增持的举动对正股走势的
影响作用较小。
红 股
红 股
红股，即公司向股东额外派发的股份。如宣布
10 送2 ，表示股东每持有10 股股票将获派送2 股红
股。红股派发的目的，主要是希望给予�
