巴菲特与索罗斯的投资智慧-第3章
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氨鸱丫⒘耍绻娴氖�10美元，早就被人捡走了，怎么会还在那里呢？”就在他俩争论时，一个乞丐冲过来捡起钞票，跑到旁边的麦当劳买了一个大汉堡和一大杯可口可乐，边吃边看着两位还在争论的教授直乐。巴菲特认为，根本没有必要学习那些有效市场理论：“要想成功地进行投资，你不需要懂得什么 值、有效市场、现代投资组合理论、期权定价或是新兴市场。事实上，大家最好对这些东西一无所知。当然，我的这种看法与大多数商学院的主流观点有着根本的不同，这些商学院的金融课程主要就是这些东西。”巴菲特认为，市场经常是错的，他持续战胜市场的原因是：远比“市场先生”更加了解买入的公司并能够正确估价，从而利用市场价格与内在价值的差异获利。
如果有效市场理论是正确的话，除非靠机遇，否则几乎没有任何个人或团体能取得超出市场的业绩。任何个人或团体更不可能持续保持这种超出寻常的业绩。然而，巴菲特在过去几十年的骄人业绩就是确凿的证据，并且还有其他几位步巴菲特后尘的聪明投资家，他们也打败了市场，其经验也证明了产生超出市场业绩的可能性。这对于市场有效理论意味着什么呢？
巴菲特之所以认为：市场有效理论不成立，主要有以下几个原因：
第一，投资者不可能总是理智的。
按照有效市场理论，投资者使用所有可得信息在市场上定出理智的价位。然而，大量行为心理学的研究表明，投资者并不拥有理智期望值。
第二，投资者对信息的分析不正确。
投资者总是依赖捷径来决定股价，而不是依赖最基本的体现公司内在价值的方法。
第三，股价只是反映“当前”而不是“长远”。
正文 2。不要相信市场有效理论（3）
TXT书库 txtsk 更新时间：2009…12…12 13：20：38 本章字数：1221
业绩衡量杠杆强调短期业绩，这使得从长远角度击败市场的可能性不复存在。也就是说，即使投资者是理智的，也确实是根据公司的价值来确定股价，而股价反映的是“当前”，而不是“长远”的内在价值。显而易见，与当前的企业内在价值相比，长远的内在价值更重要。
巴菲特认为，格雷厄姆·纽曼公司、巴菲特合伙公司以及伯克希尔公司连续60年的套利经验，完全可以说明有效市场理论是多么荒唐透顶。在格雷厄姆·纽曼公司的时候，巴菲特曾研究过该公司1926年至1956年营业期间内套利获利的情况，在没有财务杠杆的情况下，年平均回报率达到20％。巴菲特从1956年开始运用本杰明·格雷厄姆的套利原理，先是在巴菲特合伙公司，然后是在伯克希尔公司。尽管他没有做过非常精确的计算，但他的计算足以证明1956年至1988年的平均回报率远远超过20％。当然，巴菲特的投资环境要比本杰明·格雷厄姆的好得多，他没有经历股市大崩溃的1929年至1932年。
巴菲特说：“在63年中，包括分红在内市场总体的年回报率低于10％。如果把所有的投资收益再投资，那么1000美元就可以增长到40．5万美元。而我们年均20％的收益率则可以使同样的1000美元增长到9700万美元。这种让我们心动的统计意义上的巨大差别，无疑可以激起任何人的好奇心。然而，有效市场理论的鼓吹者似乎从来没有对这类与其理论并不一致的证据产生过兴趣。当然，今天他们不再像过去那样对这个理论夸夸其谈，但据我所知，无论他们曾经误导过多少学生，至今还没有一个人公开承认有效市场理论是错误的。而且，在大部分商学院里，有效市场理论仍然是投资课程的主要组成部分。很明显，不愿公开收回自己的主张并因此揭开神秘的理论面纱，并不仅限于神学家。自然，那些生吞活剥有效市场理论的学生们以及招摇撞骗的投资专家们，对于我们及其他格雷厄姆的追随者反而提供了投资上的巨大帮助。在任何竞赛中——无论是金融的、脑力的还是体力的——面对一群被灌输了即使尝试也毫无用途的理论的对手们，我们当然会有巨大的优势。从利己主义的观点来看，格雷厄姆的追随者们可能应当资助那些大学教授们，以保证有效市场理论永远传授下去。尽管我们这样说，还是有必要提出一个警告。最近的套利活动似乎越来越轻而易举，但这并非一种能够保证每年都有20％利润的投资方式，或者说肯定有其他类似的利润。”
在20世纪70年代早期，大多数机构投资者都认为，企业价值的多少在决定股票买入或卖出价格时毫无用途。现在这种观点看来简直令人难以置信。但是，当时的机构投资者中了名牌商学院的魔法，这些学院鼓吹一种新潮的投资理论：股票市场完全有效，因此计算企业价值，在投资活动中毫无用途。对此，巴菲特说：“我们深受这些学术理论的恩惠。在智力竞赛中，无论是桥牌、国际象棋或是选股，遇上那些认为思考是在浪费精力的对手，还有什么会比这种对手让你更有优势的呢？”
正文 2。不要相信市场有效理论（4）
TXT书库 txtsk 更新时间：2009…12…12 13：20：39 本章字数：612
1973年至1974年间，《华盛顿邮报》经营依旧非常良好，内在价值持续增长。尽管如此，巴菲特持股的《华盛顿邮报》市值却下跌25％，由买入时1060万美元变成800万美元。本来，在一年前巴菲特觉得已经便宜得可笑的股票变得更加便宜了，“无比智慧”的市场又将《华盛顿邮报》的股价相对于其内在价值进一步向下调整了20％。于是，巴菲特毫不犹豫地加大了投资。巴菲特在2003年致股东的信中不无得意地说：“你们当然知道我们这次投资的美好结局。《华盛顿邮报》的总裁凯·格雷厄姆既有智慧、勇气，以便宜的价格大量回购公司的股份，又有出众的管理才能，使公司的内在商业价值大幅度增长。与此同时，投资者开始认识到公司非凡的竞争优势，从而使公司股价上升，逐步接近于其内在价值。因此，我们得到了三大好处：一是公司内在商业价值快速增长，二是每股商业价值由于公司回购股份又快速增值，三是随着股票被低估的幅度逐渐缩小，股价上涨的幅度超越公司价值的实际增长幅度。”
除了1985年根据持股比例在回购中卖给公司的股份外，巴菲特1973年投资1060万美元买入的《华盛顿邮报》股份一直持有至今，这些股份的市值加上因回购而出售股份所得的收入共有22．1亿美元。
巴菲特给我们的启示就是，投资者决不要认为当前的股价已经反映了股票价值，也不要以为评估企业内在价值没有必要。投资者要相信，股市中永远都有超额回报率。
正文 3。从不依靠市场预测来投资（1）
TXT书库 txtsk 更新时间：2009…12…12 13：20：40 本章字数：1062
我通过企业运营结果，而不是通过每天，甚至是每年的股价报盘来告知我们的投资成功与否。
——沃伦·巴菲特
对于市场预测巴菲特认为，股票的内在价值是可以预测的，可是股市本身是非理性的，是不能预测的，也没有谁能预测股市走势。投资者只能利用它，却无法预测它。
巴菲特自己从来不预测股市，也从不相信谁能预测股市。同时，巴菲特也警告其他投资者，不要浪费你的时间，不管是经济预测、市场预测，还是个股预测，在投资中根本不会占有一席之地。在巴菲特的投资生涯中，他获取了巨大的财富和无与伦比的业绩，他的方法就是投资于业绩优秀的公司。与此同时，避免因推测未来的市场走势而使投资者诚惶诚恐甚至遭到灭顶之灾。他认为：“事实上，人的贪欲、恐惧和愚蠢是可以预测的，但其后果是不堪设想的。”
巴菲特的导师格雷厄姆也有这样的看法，他说：“离华尔街越远，你就越会怀疑那些所谓的股市预测或时机。”伯克希尔公司所在的奥玛哈离纽约那么远，所以巴菲特不相信所谓的市场预测是很合理的事。长久以来，巴菲特对预测的认识是：股市预测专家存在的唯一价值，是使算命先生更有面子而已。
巴菲特在伯克希尔公司1988年的股东大会上说：“对于未来一年的股市走势、利率以及经济动态，我们不做任何预测。我们过去不会、现在不会、将来也不会预测。我们深信对股票或债券价格所做的短期预测根本是没有用的，预测本身只能让你更了解预测者，但对于了解未来却毫无帮助。”
在铺天盖地的股评中，股评家经常说股市或某只股票有上涨的动力、下跌的压力等，巴菲特建议投资者千万不要相信这样的股评家：“投资者期望经纪人会告诉你在未来两个月内如何通过股指期货、期权、股票来赚钱完全是一种不可能的幻想。如果能够实现的话，他们也根本不会告诉投资者，他们自己早就赚饱了。”
巴菲特认为，市场与预测是两码事，市场是在变化的，而预测是固定不变的，预测的固定不变只会给分析市场的人以错觉。
许多投资者仅使用历史评估方法或模式来决定股票什么时候便宜，什么时候贵。但历史评估方法的缺陷是他们对周边一切的依赖性。这就是说，对个股的衡量取决于某一特定经济环境：某股的资本回报，某企业的经营状况以及战略实施。换句话说，历史模式只有在公司和行业发展的环境与评估方法建立之初的环境相似的条件下才会奏效。我们今天所处的环境与以前相比不仅各个公司本身发生了很大变化，而且投资者用来比较他们的指数也截然不同了。
正文 3。从不依靠市场预测来投资（2）
TXT书库 txtsk 更新时间：2009…12…12 13：20：40 本章字数：1002
股票市场里有成千上万的投资者、商人和投机家，他们做出几十亿个决策，而股市就是对这些决策累计行为的反映。所有决策都是独立于他人做出的。每个人对市场的看法都是片面的，但都基于大致相同的信息。当所有这些能因彼此相互作用时，一个市场就形成了。但我们无法仅依照对个案的调查来对市场的未来进行预测。在复杂的适应性系统里，总体的力量比部分之和要大得多。有时，部分行为能够形成一种趋势。然而，由于每个人仅有有限的知识，所以每个人都看到了趋势，但没有人能解释趋势是由什么引起的。
投资者能否依靠猜测市场走势而获利？基金经理人关注市场、分析个股，能否胜过股市整体表现？过去多年众多研究报告已经证明，每年都有超过一半的美国基金经理人输给了指数。换言之，投资者只要买入指数基金而不必去管它，每年还会胜过大半的全职基金经理人。这也难怪最近几年来“指数基金”在美国逐渐流行。毕竟，如果给钱请人来全职管理、分析之后，还输给简简单单的被动性指数投资法，为什么还要花费昂贵的基金管理费呢？
微小的变化总是在悄无声息地改变市场。令投资者感到害怕的是，旧的趋势的崩落丝毫没有预兆。投资者在毫无准备的情况下就被卷了进去，因为所有的信息投入都小到不足以引起投资者的重视。
投资者总是信心十足地认为某种股票或某种市场从整体上将回落到平均域（平均域是一数学概念）——它将跟随某种可预测的定数格局走。但平均域是不稳定的，它基于众多投资者的不同预测的决策之上，而这些投资者又根据其他决策不断调整自己的决策。所以，平均域总是在不断移动变化。巴菲特说：“许多投资者认为市场只是一个简单的域性状态，但实际上市场是非域性的、复杂的、适应性的。只有当市场突然停止运作时，预测者的系统才有用武之地。”
投资者在一个缺乏格局认识的世界里该如何应对呢？巴菲特认为，应该通过研究正确的部位和正确的层次。尽管经济和市场总体来说是复杂和庞大的，以至于我们无法预测，但是在公司这一层面的格局是可以被认识的。在每个公司的内部都存在着公司格局、管理格局以及金融格局，假如我们研究这些格局，多数情况下我们对公司的未来可以做一个合理的预测。巴菲特集中全力研究的正是这些格局而不是其他几百万投资者的不可预测的行为。他说：“我一直觉得受基本原理的支配来估算权重，要比受心理学的支配来估算投资容易得多。”
正文 3。从不依靠市场预测来投资（3）
TXT书库 txtsk 更新时间：2009…12…12 13：20：41 本章字数：542
巴菲特指出，忽略政治和经济预测，是许多投资者十分头疼的事情，但对他自己来说却无足轻重。30年前，他没有能够预测到越南战争的爆发、物价与工资的调控、两大石油危机等事件，但没有预先知道这些事情的发生，并不能阻止巴菲特取得过人的投资业绩。巴菲特说：“所有这些巨磅炸弹级的事件都没有在本·格雷厄姆的投资原则中留下任何痕迹，他们对我们低价购买良好企业也没有产生任何不利影响。假若我们让这些不可知的恐惧拖住手脚或改变资金的使用，你可以想象一下我们要付出的代价。”
如果投资者们想到某种格局，不管他们对格局的认识有多少错误，他们都会参照对格局的认识而行动。一旦你认识到市场是一个复杂的适应性系统，你会自愿地放弃预测的想法。你也会明白市场将逐步达到其繁荣与萧条的关键点。
巴菲特解释说：“在今后30年里，一系列不同的大事肯定会发生。我们既不要试图预测这些事件，也不要试图从中获利。只要我们找到同我们过去购买的公司股票相似的企业股票，外部的意外事件将会对我们的长期结果产生极小的影响。”
股市是非理性的，所以短期内的股市走势是不可预测的。如果谁要通过打听消息包括股评，而不是基于对这只股票的内在价值来判断的话，这无异于缘木求鱼。
正文 4。别受市场情绪的左右（1）
TXT书库 txtsk 更新时间：2009…12…12 13：20：42 本章字数：1097
投资者投资要想获得成功，就必须克服情绪化这一缺点。我们必须冷静而细心地观察事实，控制自己的情绪，以期在充满诱惑的市场中保持清醒的头脑和判断力。
——沃伦·巴菲特
巴菲特认为，市场是会闹情绪的。每一只股票的价格，都会因市场的情绪而波动。这个波动并不是跟着公司的企业现金获利潜能而上下浮动的。这使我们能够把自己选中的优秀公司的长远报酬率当成一个“底线”——投资报酬率的最低限度，然后利用市场的情绪，来取得更高的报酬率。
巴菲特一直认为历史上最优秀的品牌公司可口可乐在1919年上市时每股40美元，如果你在当时买入而持有到今天，经过多次配股和配息后，平均每年回报率是20％，而这是可口可乐长远的“平均”股价增值率。如果投资者能按照巴菲特所说的那样去做，也就是以内在价值来看待公司的话，那么投资者就会专门等到市场情绪低落时才大笔买入优秀公司的股票。以可口可乐为例，巴菲特在1988年、1989年和1990年都大量购入可口可乐的股份，持有到现在，平均每年赚取超过26％的股价升值获利。
巴菲特也曾多次强调，他买入一只个股之
