证券投资分析-第9章

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会总供求的均衡。
　　　　这些运作大致有以下几种情况：
　　　　①当社会总需求不足时，可单纯使用松的财政政策，通过扩大支出，增加赤字，以扩大社会总需求，也可以采取扩大税收减免、增加财政补贴等政策，刺激微观经济主体的投资需求，证券价格上涨。
　　　　②当社会总供给不足时，单纯使用紧缩性财政政策，通过减少赤字、增加公开市场上出售国债的数量，以及减少财政补贴等政策，压缩社会总需求，证券价格下跌。
　　　　③当社会总供给大于社会总需求时，可以搭配运用“松”、“紧”政策。
　　　　一方面通过增加赤字、扩大支出等政策刺激总需求增长；
　　　　另一方面采取扩大税收、调高税率等措施抑制微观经济主体的供给。如果支出总量效应大于税收效应，那么，对证券价格的上扬会起到一种推动的作用。
　　　　④当社会总供给小于社会总需求时，可以搭配使用“松”、“紧”政策。一方面通过压缩支出、减少赤字等政策缩小社会总需求；另一方面采取扩大税收减免、减少税收等措施刺激微观经济主体增加供给。压缩支出的紧缩效应大于减少税收的刺激效应，证券价格下跌。
　　　　
　　　　（3）实现中长期财政目标的运作及其对证券市场的影响。为了达到中长期财政政策目标，财政政策的运作主要是调整财政支出结构和改革、调整税制。
　　　　其做法是：
　　　　①按照国家产业政策和产业结构调整的要求，在预算支出中，优先安排国家鼓励发展的产业的投资。
　　　　②运用财政贴息、财政信用支出以及国家政策性金融机构提供投资或者担保，支持高新技术产业和农业的发展。
　　　　③通过合理确定国债规模，吸纳部分社会资金，列入中央预算，转作政府的集中性投资，用于能源、交通的重点建设。
　　　　④调整和改革整个税制体系，或者调整部分主要税制，以实现对收入分配的调节。特定的税制体系或主要税制，其客观作用可以有利于刺激效率，或有利于收入的公平分配。一般来说，实行边际税率较高的超额累进税制有利于收入的公平分配，而边际税率较低的超额累进税制有利于刺激效率。政府根据一定时期的社会经济发展战略要求，调整和改革税制体系，以利于进行宏观调控，达到既定的目标。
　　　　国家产业政策主要通过财政政策和货币政策来实现。优先发展的产业将得到一系列政策优惠和扶植，因而将获得较高的利润和具有良好的发展前景，这势必受到投资者的普遍青睐，股价自然会上扬。债券价格也会因为这些产业具有较低的经营风险，从而具有较低的还本付息风险而上涨。即便在从紧的财政货币政策下，这些产业也会受到特殊照顾，因而产业政策对证券市场的影响是长期而深远的。
　　　　“九五”计划明确提出，我国产业政策是重点支持机械、电子、石化、汽车等支柱产业，加大农业、能源、交通、通信等基础产业的投资力度。这些产业将直接受惠于产业政策，具有良好的发展前景。
　　　　
　　　　（4）财政政策对股市的影响是十分深刻的，也是十分复杂的，正确地运用财政政策来为证券投资决策服务，应把握以下几个方面：
　　　　①关注有关的统计资料信息，认清经济形势。
　　　　②从各种媒介中了解经济界人士对当前经济的看法，政府官员日常活动、讲话，分析其经济观点、主张、性格，从而预见政府可能采取的经济措施和采取措施的时机。
　　　　③分析过去类似形势下的政府行为及其经济影响，以作前车之鉴。
　　　　④关注年度财政预算，从而把握财政收支总量的变化趋势，更重要的是对财政收支结构及其重点作出分析，以便了解政府的财政投资重点和倾斜政策。受倾斜的产业必有好的业绩，股价自然上涨。
　　　　⑤在非常时期对经济形势进行分析，预见财政政策的调整，结合行业分析作出投资选择。通常，与政府订货密切相关的企业对财政政策极为敏感。
　　　　⑥在预见和分析财政政策的基础上，进一步分析相应政策对经济形势的综合影响（比如通货膨胀、利率等），结合上市公司的内部分析，分析个股的变化趋势。

　　　　（二）货币政策对证券市场的影响
　　　　1。货币政策及其作用
　　　　所谓货币政策，是指政府为实现一定的宏观经济目标所制定的关于货币供应和货币流通组织管理的基本方针和基本准则。
　　　　货币政策对经济的调控是总体上和全方位的，货币政策的调控作用突出表现在以下几点：
　　　　（1）通过调控货币供应总量保持社会总供给与总需求的平衡。
　　　　　在现代经济社会中，社会总需求总是表现为具有货币支付能力的总需求。货币政策可通过调控货币供应量达到对社会总需求和总供给两方面的调节，使经济达到均衡。当总需求膨胀导致供求失衡时，可通过控制货币量达到对总需求的抑制；当总需求不足时，可通过增加货币供应量，提高社会总需求，使经济继续发展。同时，货币供给的增加有利于贷款利率的降低，可减少投资成本，刺激投资增长和生产扩大，从而增加社会总供给。
　　　　（2）通过调控利率和货币总量控制通货膨胀，保持物价总水平的稳定。
　　　　无论通货膨胀的形成原因多么复杂，从总量上看，都表现为流通中的货币超过社会在不变价格下所能提供的商品和劳务总量。提高利率可使现有货币购买力推迟，减少即期社会需求，同时也使银行贷款需求减少；降低利率的作用则相反。中央银行还可以通过金融市场直接调控货币供应量。
　　　　（3）调节国民收入中消费与储蓄的比例。
　　　　货币政策通过对利率的调节能够影响人们的消费倾向和储蓄倾向。低利率鼓励消费，高利率有利于吸收储蓄。
　　　　（4）引导储蓄向投资的转化并实现资源的合理配置。
　　　　储蓄是投资的来源，但储蓄不能自动转化为投资，储蓄向投资的转化依赖于一定的市场条件。货币政策可以通过利率的变化影响投资成本和投资的边际效率，提高储蓄转化的比重，并通过金融市场有效运作实现资源的合理配置。
　　　
　　　　　2。货币政策的目标与中介指标
　　　　货币政策目标的选择，各个国家都是根据不同时期的具体经济环境和市场状况确定的，并适时进行调整。在现代社会，货币政策的目标总体上包括：稳定币值（物价）、充分就业、经济增长和国际收支平衡。
　　　　货币政策的目标之间关系十分复杂，有的比较协调，如充分就业和经济增长；有的存在矛盾，如稳定物价与充分就业；有的更加复杂，如稳定物价与经济增长、稳定物价与国际收支平衡、经济增长与国际收支平衡；有的相对独立，如充分就业与国际收支平衡等。这就要求货币政策应在四个目标之间进行权衡，并根据当时经济环境有所侧重，解决主要矛盾。1995　年通过的《中国人民银行法》把我国货币政策目标定为“保持货币币值稳定，并以此促进经济增长”。
　　　　由于货币政策目标本身不能操作、计量和控制，因而为实现货币政策目标需要选定可操作、可计量、可监控的金融变量，即中介指标。在市场经济比较发达的国家一般选择利率、货币供应量和基础货币等金融变量作为中介指标。其中利率和货币供给量对中央银行来说，调控力度和方便程度相对较弱，但作用过程离最终政策目标较近；而基础货币，中央银行对它们的调控能力和方便程度较强，但其作用过程离货币政策最终目标较远。根据我国实际情况，国务院关于金融体制改革的决定提出，中国人民银行的货币政策的
中介指标为：货币供应量、信用总量、同业拆借利率和银行备付金率。
　　　
　　　　3。货币政策工具
　　　　货币政策工具又称货币政策手段，是指中央银行为实现货币政策目标所采用的政策手段。货币政策工具可分为一般性政策工具和选择性政策工具。
　　　　一般性政策工具是指中央银行经常采用的三大政策工具。
　　　　（1）法定存款准备金率。当中央银行提高法定存款准备金率时，商业银行可运用的资金减少，贷款能力下降，货币乘数变小，市场货币流通量便会相应减少。所以在通货膨胀时，中央银行可提高法定准备金率；反之，则降低。法定存款准备金率的作用效果十分明显。一方面它在很大程度上限制了
　　　　商业银行体系创造派生存款的能力，而且其他政策工具也都是以此为基础，提高法定存款准备金率，就等于冻结了一部分商业银行的超额准备；
　　　　另一方面法定存款准备金率对商业银行的资金总量影响巨大，因为它对应数额庞大的存款总量，并通过货币乘数的作用，对货币供给总量产生更大的影响。人们通常认为这一政策工具效果过于猛烈，它的调整会在很大程度上影响整个
经济和社会心理预期，因此，一般对法定存款准备金率的调整都持谨慎态度。
　　　　（2）再贴现政策。
　　　　它是指中央银行对商业银行用持有的未到期票据向中央银行融资所作的政策规定。再贴现政策一般包括再贴现率的确定和再贴现的资格条件。
　　　　再贴现率主要着眼于短期政策效应。中央银行根据市场资金供求状况调整再贴现率，以影响商业银行借入资金成本，进而影响商业银行对社会的信用量，从而调整货币供给总量。在传导机制上，商业银行需要以较高的代价才能获得中央银行的贷款，便会提高对客户的贴现率或提高放款利率，其结果就会使得信用量收缩，市场货币供应量减少；反之则相反。中央银行对再贴现资格条件的规定则着眼于长期的政策效用，以发挥抑制或扶持作用，并改变资金流向。
　　　　（3）公开市场业务。
　　　　是指中央银行在金融市场上公开买卖有价证券，以此来调节市场货币供应量的政策行为。当中央银行认为应该增加货币供应量时，就在金融市场上买进有价证券（主要是政府债券）；反之就出售所持有的有价证券。
　　　　随着中央银行宏观调控作用的重要性加强，货币政策工具也趋向多元化，因而出现了一些供选择使用的新措施，这些措施被称为“选择性货币政策工具”。选择性政策工具主要有两类：直接信用控制和间接信用指导。
　　　　（1）直接信用控制。　
　　　　它是指以行政命令或其他方式，直接对金融机构尤其是商业银行的信用活动进行控制。其具体手段包括：规定利率限额与信用配额、信用条件限制，规定金融机构流动性比率和直接干预等。
　　　　（2）间接信用指导。　
　　　　它是指中央银行通过道义劝告、窗口指导等办法来间接影响商业银行等金融机构行为的做法。

　　　　4。货币政策的作用机理与运作
　　　　凯恩斯学派的分析认为，货币政策的作用机理是：
　　　　中央银行政策操作改变货币供应量，货币供应量的变动影响利率，利率的变化影响资本的边际效率，资本边际效率的变化使投资以乘数效应增减，投资的变动影响总支出和总收入。
　　　　其中起主要作用的因素是利率。这种分析将着眼点放在货币市场而没有分析商品市场，被称为“局部均衡”分析。货币学派则与之不同。他们认为，增加货币供给量在开始时可能使利率降低，但不久会因货币收入增加和物价上涨而使利率上升，实质利率水平可能不变，因此，货币政策的传导机制是通过货币供给量的变动直接影响总支出和总收入。
　　　　这种分析考虑了商品市场而被称为“一般均衡”分析。不管哪种分析，在货币政策的传导机制中，金融市场都发挥着极其重要的作用。在我国，由于实行集中管理的金融体制，金融市场不够发达，所以中国人民银行的政策操作对商业银行等机构的约束力较强，有时还可以直接影响其他经济行为主体，因此人民银行的政策传导比较迅速，力度较大。
　　　　此外，任何政策从制定到取得效果都必须经过一段时间，即存在时滞。时滞包括从认识到制定再到实施的时间的内部时滞，从政策实施到对政策目标产生影响的外部时滞。与西方市场经济国家相比，我国货币政策的内部时滞较长，而外部时滞较短。
　　　　货币政策的运作主要是指中央银行根据客观经济形势采取适当的政策措施调控货币供应量和信用规模，使之达到预定的货币政策目标，并以此影响整体经济的运行。通常，将货币政策的运作分为紧的货币政策和松的货币政策。
　　　　（1）紧的货币政策。　
　　　　主要政策手段是：减少货币供应量，提高利率，加强信贷控制。如果市场物价上涨，需求过度，经济过度繁荣，被认为是社会总需求大于总供给，中央银行就会采取紧缩货币的政策以减少需求。
　　　　（2）松的货币政策。
　　　　主要政策手段是：增加货币供应量，降低利率，放松信贷控制。如果市场产品销售不畅，经济运转困难，资金短缺，设备闲置，被认为是社会总需求小于总供给，中央银行则会采取扩大货币供应的办法增加总需求。
　　　　（3）总的来说，在经济衰退时，总需求不足，采取松的货币政策；在经济扩张时，总需求过大，采取紧的货币政策。但这只是一个方面的问题，政府还必须根据现实情况对松紧程度作科学合理的把握，还必须根据政策工具本身的利弊及实施条件和效果选择适当的政策工具。
　
　　　　5。货币政策对证券市场的影响
　　　　从总体上来说，松的货币政策将使得证券市场价格上扬，紧的货币政策将使得证券市场价格下跌。
　　　　（1）为企业生产发展提供充足的资金，利润上升，从而股价上升。
　　　　（2）社会总需求增大，刺激生产发展，同时居民收入得到提高，因而对证券投资的需求增加，证券价格上扬。
　　　　（3）银行利率随货币供应量增加而下降，部分资金从银行转移出来流向证券市场，也将扩大证券市场的需求，同时利率下降还提高了证券价值的评估，两者均使证券价格上升。
　　　　（4）货币供应量的增加将引发通货膨胀，适度的通货膨胀或在通货膨胀初期，市场繁荣，企业利润上升，加上受保值意识驱使，资金转向证券市场，使证券价值和对证券的需求均增加，从而股价上升。但是当通货膨胀上升到一定程度，可能恶化经济环境，将对证券市场起反面作用，而且政府采取措施，实施紧缩政策（包括紧缩财政和紧缩货币）将为时不远，当市场对此作出预期时，证券价格将会下跌。
　　　　具体的政策工具对证券市场还会有其特殊的影响
　　　　（1）利率对证券市场的影响。
　　　　利率政策在各国存在差异，有的采用浮动利率制，此时利率是作为一个货币政策的中介目标，直接对货币供应量作出反应。有的实行固定利率制，利率作为一个货币政策工具受到政府（央行）直接控制。利率对证券市场的影响是十分直接的。
　　　　①利率上升，公司借款成本增加，利润率下降，股票价格自然下跌。特别是那些负债率比较高，而且主要靠银行贷款从事生产经营的企业，这种影响将极为显著，相应股票的价格将跌得更惨。
　　　　②利率上升，将使得负债经营的企业经营困难，经营风险增大，从而公司债券和股票价格都将下跌。
　　　　③利率上升，债券和股票投资机会成本增大，从而价值评估降低，导致价格下跌。
　　　　④利率上升，吸引部分资金从债市特别是股市转向储蓄，导致证券需求下降，证券价格下