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第21章

格雷厄姆价值投资-第21章

小说: 格雷厄姆价值投资 字数: 每页3500字

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1956 年6 月1 日,本给住在奥马哈的爱徒写信,以“亲爱的沃伦”开头。
信中说:“上个星期对我们来说是个里程碑,因为我们搬进了向往以久的贝
佛利山的新家。这就象从热恋到结婚一样。你下次到加利福尼亚一定要来参
观一下,因为我们已迫不及待地想向你展示我们的新居了。”

本在洛杉矶加利福尼亚大学任金融系教授,一面执教,一面从事研究。
喜欢玩乐的埃丝泰尔更加高兴了。在新邻居和毛里斯舅舅的女儿罗达和丈夫
——整形外科医生伯纳德·萨奈特的帮助下,本和埃丝泰尔对洛杉矶很快就
习惯了。

海边新居

罗达的母亲格拉德太太的来访重新建立了家族之间的纽带联系。“我不
知道,如果不是这样我们还会不会有联系。她到达以后,立即给他们(格雷
厄姆一家)打了电话,于是,我们走到了一起。”

萨奈特夫妇在北枫树大街买了一幢房子,与本和埃丝泰尔的家隔街相
望,他们住在616 号,格雷厄姆一家住在611 号。格雷厄姆的女佣人拉奇,
也随他们来到这里,并和萨奈特家的女佣埃玛关系特别好。伯纳德不费吹灰
之力就拿到了开业执照,所以格雷厄姆一纽曼公司的解散给他带来的忧闷之
情也就无所谓了。

罗达说:“我们每天都聊得很起劲。”

伯纳德则说:“小布兹和我的儿子杰拉德一块长大,现在他们仍然是最
亲密的朋友。

格雷厄姆一家搬到贝佛利山时,布兹刚满11 岁。和在纽约时相比,布兹
现在见到本的机会更多了。布兹回忆说:“我对父亲的工作知之甚少。直到
他去世以后我才对他的事稍有了解。我对股市并不感兴趣。再说,他住在贝
佛利山时已经不干这些工作了。”

天伦之乐

本退休之后仍旧忙个不停,而他更愿意陪儿子一起渡过。格雷厄姆一家
四处旅行,探访远在法国的亲戚朋友们。布兹和杰拉德·萨奈特在同一个童
子军营,演员格林·福特当时担任他们的队长。

伯纳德回忆说:“有一次,他们父子被格林·福特家请去吃烧烤。孩子
为父亲烤食物是理所当然的事。可小布兹当时并不象现在这样心灵手巧,而
是稍微有些手忙脚乱的孩子,顺便提一句,本向来就是这个样子的。小布兹
在烤架上放了一块牛排,那是准备和父亲分享的,不料,牛排落下烤架,掉
到了火堆里。本说:‘算了,布兹,我们进城去,好好享用一顿牛排。’于
是,那次外出郊游就这样结束了。”

虽然本自己并不信宗教那一套,但是他却明显地觉得应该让孩子们了解


传统。当布兹拒绝去犹太人学校念书时,本自己办起了“星期六学校”。罗
达回忆说:“我的孩子都去他那,别的孩子也去听《圣经》的故事。本甚至
还异想天开地带他们去看‘十大戒律’中提到的赫斯通。”

埃丝泰尔的消遣

埃丝泰尔经常邀请萨奈特一家共进晚餐,就算格雷厄姆有其他客人,她
也照请不误。本支持这些活动,却从来未主动组织过,而且他对此的忍耐程
度是有限的,——他向来如此。

罗达说:“埃丝泰尔很会交际,她每次都准备丰盛的饭菜,人们的目光
都集中在她身上。她应付这些活动游刃有余,她漂亮迷人,使人如沐春风。
通常,本在晚宴的中间会说:‘请原谅,我想上床休息了。’他无法忍受这
么多无休止的闲话。”

本往往会在无聊的人夸夸其谈时中途告退。在他家的客人中有历史学家
威尔。阿瑞尔·杜兰特以及畅销书作家欧文·斯通和妻子简,还有电影制片
人杰克·斯基夫保尔。(他和埃丝泰尔在学生时代就是好朋友),沃伦·巴
菲特夫妇对本的邀请也很积极,经常出现在来访者名单之中。

奥马哈的年轻夫妇

巴菲特说:“我每次都会找各种借口出去拜访他们。本的妻子也会向我
们发出邀请,只是她对社交活动的热情太可怕了。”

罗达说:“本是巴菲特的导师。在一次聚会时,苏茜兴冲冲地走了进来,
原来她一次就买了两双自己喜欢的鞋。她总觉得价格太高了,但是鞋的确值
这么多钱。她太破费了。”

“他们第一次来的时候,为了省钱住在了一家酒库上的汽车旅馆里,是
圣莫尼卡的桑迪·库法克斯旅馆。”罗达笑着说道:“如果现在巴菲特死了,
苏茜肯定会成为世界上最富的的女人。走着瞧吧,你准会大吃一惊的。”

加利福尼亚的好客一次次地吸引着巴菲特,甚至有一段时间他们还在拉
瓜那有了自己的家。巴菲特在写给本的信中说:“您知道,苏茜和我都不明
白,为什么加利福尼亚在有了‘商业之都’的美名之后,还要拥有格雷厄姆
和萨奈特这两家人呢!”

巴菲特首次到加利福尼亚访友时曾试图让本谈谈股市的问题,但他很快
就明白了,这是徒劳无益的。

漠不关心

巴菲特说:“本去贝佛利山以前,还会偶而说些道别的话;之后,他到
洛杉矶加利福尼亚大学发表演讲,人们也会顺便去探望他。但他不再关心证
券业了。”

没有人会比萨奈特更清楚这一点了。伯纳德说:“在拿到格雷厄姆一纽
曼公司的清算财产时,我问本,‘现在该如何用这钱?’”

本心不在焉地建议他买AT&T 的股票和几个安全却业绩平平的封闭型基
金。


伯纳德说:“他的回答让我很失望。”

沃伦的客户

埃丝泰尔对自己的股市经验很有信心,她插话进来对罗达和伯纳德说:
“沃伦·巴菲特很可能是本最出色的学生。他的事业刚刚起步,我已经投资
入股了,你们也应该加入进来。”

罗达回忆说:“有很多人找埃丝泰尔、请她出资入股,因为她的名字就
是一笔巨大的投资。她拒绝了所有的人,却似乎对巴菲特信心十足。”

埃丝泰尔·格雷厄姆确实加入了巴菲特的早期合伙人公司,后来是伯克
希尔—哈撒韦公司。现在,布兹继承了这些投资的大部分股票,而它的升值
速度让布兹很犹豫,不愿卖掉股票,交纳资本利得税。小本杰明·格雷厄姆
是名社会责任感很强的内科医生,向来对巴菲特的投资策略有不同看法。他
曾写信劝巴菲特收回对RJR 纳毕斯哥公司的投资,因为他反对烟草生产。巴
菲特最终卖出了这些股票,但布兹怀疑这并不是那封信的作用。

萨奈特采纳了埃丝泰尔的建议。如今,他们每年参加巴菲特的伯克希尔
—哈撒韦公司的股东年会。

埃丝泰尔还帮助另一个纽约的老朋友,威廉·H·海曼,当上了水星证券
公司的合伙人。他的父亲就是当年和本一起上下班的乔治·海曼;也正是海
曼一家在小牛顿死讯传来的那个晚上安慰了格雷厄姆和他的家人。

威廉·H·海曼说:“埃丝泰尔知道谁聪明,谁不聪明:聪明的人总是设
法来看望她。”

海边的宗师

本来到贝佛利山以后确实淡出了华尔街,但他并没有完全不闻不问。在
搬到新居后不久,本就在著名的市政厅会议上发表了一次很有影响的演讲—

—“普通股票的价格水平”。演讲的内容紧紧围绕当时最热门的话题:股票
市场的价格究竟会升到多高?此次演讲受到《贝佛利山市民报》的高度评价。
专栏作家达夫·海勒写道:“格雷厄姆的内容涉及我国面临的众多问题
的方方面面以及它们的解决方案。少数从事金融编辑工作的听众对他的演讲
如痴如醉,直到2∶30 结束会议时,我们才意识到自己已经听了一堂2 个小
时的高级讲习课。”(2)

“这次会议引人入胜,与西海岸的人们休戚相关,让我禁不住认为,如
果洛杉矶加利福尼亚大学商学院院长雅各比和格雷厄姆先生缺席,我们根本
不可能召开更大的市民会议。”

几年后,本又在洛杉矶加利福尼亚大学发表了类似的演讲,全文发表在
《加州管理评论》上。这篇文章是本早期工作经历的缩影,充满了周密的分
析和研究。

退休以后,本仍然尽量避免预测市场。他总是全面分析各种可能性,提
出各种可能的趋势,但他也同样认为,无法预测的事随时都可能发生。本在
《商业和金融年鉴》上发表的文章指出:“丹麦摄影家基柯加德曾经说过,
评判生活要向后看,而真正地享受生活却要向前看。这对于股市也是千真万
确的。”


咨询工作

本不象在纽约时那么忙碌了,却依然保持着令人难以置信的活力。他在
奥斯汀的德克萨斯大学为保险公司财务主管们讲过课,担任几家公司的董
事,还应纳克斯—法克多公司的邀请,成了它的财务顾问。

本写了大量的文章,甚至还给“民主宪法研究中心”提了一条异想天开
的建议,阐述在经济健康发展时控制失业率水平的方法。他建议给工人更多
的休息时间,由此造成的损失将会因为技术进步带来的生产率提高得到补
偿。反对者认为这种方法根本行不通,因为工人不会放弃他们的加班费。(3) 

洞察经济状况

本还在《金融分析杂志》发表了几篇文章,其中讨论国际收支问题的文
章引起了巴菲特的注意。他给本写信说:“起初,我对这篇文章的难度望而
生畏,因为我对国际收支的了解很少。然而,‘格雷厄姆逻辑方式’的一贯
原则是:得出结论就像在钢琴上抚遍全部88 个键一样容易而流畅。这次也不
例外。”

在华盛顿举行的参议院听证会也同样妙趣横生。1958 年,本出席了“方
法与手段委员会”的听证会,这次是关于股利分配政策和两种普通股票的演
变问题。本在谈到让股东放弃所有权之类的问题时显得有些谨慎,但在诸如
边际法则,资本利得税和股市订价技巧等其他问题上,却滔滔不绝,更象是
一位普通公民而不是投资者。

债务风险

他对一个议员说,用借来的钱买股票一定要谨慎,否则将是不明智的。
“我认为对一般公众来说,冒险投机的代价相当昂贵,这种方法只有在经验
丰富、实力强大的人手中才是可靠的。”(4)

保留资本利得税

本和现在的许多投资巨头不同,他并不赞成取消证券交易中的资本利得
税,甚至不赞成降低它的征收比例。本解释说:“总而言之,它只能增加投
机的兴趣。”(5)

市场机制

本还谈到,市场投资者能接受价格的下跌,但他最终会清醒过来,这又
促使价格不断上扬,直到恢复正常或被抬得更高。他说:“这是投资领域最
大的难题之一,我也和其他人一样没法对此作出解释。我们只是从经验中认
识到;市场最终会恢复自身的价值。它总有办法达到目的。”(6)

本继续着自己感兴趣的事业。当然,现在的他更悠闲了。布兹回忆说,
他父亲曾花了很多时间在后园的小屋——他的摄影棚——研究摄影技巧。


创造力

新型滑尺的发明也是本的众多成果之一。他利用相似三角形的原理,建
立了大量的模型,最于取得了成功并申请了滑尺的专利。

“就在这时,电子计算机问世了,他的成功也就没有意义了。”

布兹说,“这并没让父亲感到难过,他并不在乎成功与否,只是对智力
研究感兴趣。”后来,布兹把专利书镶起来挂在了自己房间的墙上。

不断更新书的内容

本在发明创造的同时,还于1959 年修订了《聪明的投资者》的第三版。

《证券分析》也得到了修订。这次的修订者除本和多德之外还有斯坦福
大学研究生院的西德尼·科特尔和巴克公司的公用事业专家查尔斯·塔塞。

第四版的《证券分析》出版后在社会引起了巨大的反响。传统刊物《机
构投资者》评论说,格雷厄姆和多德已经摆脱了黑色年代的阴影,与前三版
相比,新版本做了许多修改。

本深知现在的市场与过去相比大不一样了。他在一篇文章中写道:“如
果我们只顾现在,沉浸在对过去美好时光的回忆之中,那么我们将在未来一
无所有。过去、现在和未来是完全不可分割的整体。”(7)

本和三位合作者在新版的序言中谈到了这次修订的思想:第一版是在大
萧条时期出版的,因此“必须采取谨慎的态度。事实上,我们现在说普通股
票也同样有投资价值是需要一些勇气的。”(8)

第二版和第三版分别出版于1940 年和1951 年,当时的市场状况还符合
最初的原理;但是从1955 年起,市场的变化已经对旧的评价标准提出了挑
战。作者们处于尴尬的境地:如果墨守陈规,他们或许会被视为“老顽固”,
更糟的是,他们也无法洞察市场的真正变化;如果相反,接受目前流行的乐
观态度,他们或许会促使市场重蹈崩溃的覆辙;折衷之道毫无意义,只会造
成思想的混乱。他们最终决定:在需要的时候,重新整理过去的观点,而应
该抛弃的部分,也绝不保留。

这次修订承认,现在的股市和1950 年以前相比,能更自由,更灵活地评
价公司业绩和红利;更重视用未来预期评价当前的投资价值。新版扩大了论
述市场走向和成长性的篇幅,加入了一些新的观点。

本在哥伦比亚大学的继任者罗格·慕雷指出:“科特尔和格雷厄姆在修
订过程中经常陷入僵局,因为他们的观点不同,却又都名声显赫,甚至无法
进行真正的讨论。他们能做的只是打电话让我仲裁。这可是个很棘手的任务:
无论怎么做,都不能两全其美。但是我还是完成了这个任务,并和他们都保
持了良好的关系。”(9)

第四版的修订工作未必会使本和多德完全满意,但至少这些改动体现了
本从新的角度观察问题、分析问题的倾向。也有人对此表示怀疑,因为他们
认为本对股市已经兴趣不大了。他只是新的合作者手中的盾牌而已。沃尔
特·舒勒斯认为:“最后一版完全丧失了格雷厄姆的风格。”

股市《圣经》及其内容,修订版


巴菲特完全赞同本的思想。威廉·拉恩曾讲了一个故事:巴菲特代表IBM
公司出席一个长期无法解决的反托拉斯案件的法庭审理。拉恩说:“沃伦站
在台上已经两天了,辩论十分精彩。”

原告的问题中包括巴菲特是否坚持格雷厄姆和多德在《证券分析》中提
出的原理,他问道:“你同意书中的所有观点吗?”

巴菲特回答:“完全同意。”

“那么请问,你同意书中对‘贬值’的定义吗?”随后,原告朗读了书
中的定义。

“不,不。那是错误的。”巴菲特说。

“我想告诉你,这是《证券分析》中的原话。”

“请告诉我这是哪一版的?”巴菲特问道。

律师取书时,暂时休庭。重新开庭后证明那是第四版。

巴菲特说:“事情是这样的,这个定义在第14 章,而写这一章的人不是
格雷厄姆,而是西德尼·科特尔。我认为科特尔写的不对。”

本最忠实的信徒都一心想要 1934 年、1940 年或1951 年版的旧书,他们
认为本在写这些书时的注意力更集中于对证券的分析,而他的合作者与他的
思想也更一致。

詹姆斯·瑞在第四版问世后遇见了本,他强调指出,本自己对它并不满
意。因此,当格雷厄姆和瑞70 年代中期在洛杉矶加利福尼亚大学讲学时,选
择了《聪明的投资者》作为教材。

本去世12 年以后的1988 年,注册金融分析员和会计专家弗兰克·

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