031204走出混沌-中国资本市场未来之路-吴晓求-第2章
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产的价值没有增加，那么这也是一种可以说是非常肤浅的认识，或者说不正确的认识。我始终确信资本市场它具有发现价值的功能，它也有创造价值的功能，简单说呢，就是说在没有资本市场的情况下，企业的资产的交易是按照它的产值来交易，或者说按照它重资价值来交易，那么正面价值是构成了企业进行资产交易的一个重要依据。当然这个东西我说花了五千万买的，现在通过多少年，用了多少年，我通过折旧之后，我现在账面上还有三千万，你要买我这个可以，你必须要给我三千万，或者以上一点点，显而易见这是一个，这种资产定价显而易见是不科学的。有了资本市场以后，这个三千万可能就会到三个亿。如果你这个资产盈利能力很强的话，它会重新地发现价值。那么这其中为什么会从三千万变成三个亿，那么投资银行家在此其中起了重要的一个创造性的劳动。提供了资产的剥离技术和组合技术，资产进行重新组合，价值就被提升了。为什么投资银行业务是一种创造性的劳动呢？它能带来资产新的价值的发现。
那么第二个很重要的表现，就是政策上的混沌。理论上的混沌必然带来政策上的混沌。政策上的混沌会直接影响市场。政策上的混沌主要表现在我想这么几个方面。在中国的现实生活中，那么第一个就是股权流动性政策的混沌。我们中国的市场由于历史的原因，由于可以理解的原因，我们上市公司的股权是分裂的，是三分之一流通三分之二不流通。那么这个三分之二不流通在近一千三百家上市公司的招股说明书上都说得很清楚，暂不流通。所以这是一种非常特殊的市场结构。这种特殊的市场结构，从发展的角度来看，严重影响了投资人对中国市场的预期，它成了一个预期不确定性的最重要的一个根源。它不知道你的三分之二的不流通部分未来怎么解决？如果是可以流通的话，你这个流通方案怎么设计？最近呢，我们有关部门又在尝试想考虑这个问题。考虑这个问题是对的，但是必须要借鉴我们过去两年来的一些理论研究的成果。必须充分认识中国资本市场的特殊性，必须要保护市场现有人的利益。这是其一。
其二是我们政策上的混沌。表现在政策的相互不协调。我这个只仅限于资本市场政策，相互不协调。比如说我们一方面要大幅度推进发行的速度增发的速度，包括配股的速度，我们另一方面又缺乏资金的安排。我们只是简单地指望居民把他的储蓄拿出来去买股票。如果只是这样一种资金的安排，中国资本市场不可能长大，永远是一条小河。小河里面就是一些小船，它不可能有航空母舰。中国资本市场要由小河，要由长江，要变成汪洋大海，我们必须要创造出多元化的市场化的资金管道，要源源不断之水流入这个汪洋大海。没有这个资本市场怎么能发展起来呢？光靠那种涓涓小溪不可能形成汪洋大海。靠个人拿那么一点点钱，去买一点股票，就想让它成为全球未来最大的市场之一，是不可能的。所以我们在创造航空母舰的同时，我们必须要让这个航空母舰能够安全地下水，安全地运行发挥它的作用。所以我们要从政策层面看，必须要创造出多元化的资金管道。这个资金管道是源源不断的，必须是这样的。美国的资本市场之所以有如此强大的生命力和竞争力，除了它的上市公司质量很好，除了它有一个比较高的透明度以外，还有一个在整个经济体系中，它有无穷条这个资金管道，涌到这个市场中来。所以市场才能够不断地发展起来，不断壮大起来。所以我就说，我们在资金的供给机制方面我们没做好，也没设计好，也没有战略的安排。我们倒是天天说，我们居民储蓄存款与过去相比又增加了多少、多少，他把它这个看作是一个好事情。我从来不认为这是好事情，中国居民在银行的存款额应该大幅度下降。这个下降部分应该让资本市场来弥补，来建立一个强大的资本市场。这个居民储蓄在银行体系越来越多，会给我们整个金融体系带来一个极大的隐患。银行再把钱贷出去，贷不出去它就得把钱存到中央银行，以至于造成一个整个的资金在银行体系内部循环。因为它为了防范风险，它宁愿不贷我也不给这些有风险的企业贷。所以我们整个银行体系有大量的盈余资金在内部循环。如果说金融是这样的金融只是为了保护自己，而不是说为了推动整个经济发展，这种金融就没有效率的。就必须改革。所以说我就说，我们必须要创造很多条件，使银行体系庞大的储蓄要进入市场。同时我们建立很多资金管道。比如说社保基金。我们社保基金量还比较小，我想随着中国的社会保障市场化的改革，社保基金的规模会越来越大。显而易见越来越大的社保基金不可能把钱只存到银行，它必须寻找新的投资场所。但现在看呢，从发展的这个战略安排看，是做得不够的。所以我说这个政策配套是做得不好的，从而造成了市场的失衡。
那么第三个政策上的混沌，就是货币政策究竟是干什么的？这个也是不清楚了。在一个没有资本市场发展的金融体系中，经济体系中，货币政策当然显而易见甚至惟一的是要保护币值的稳定，降低失业率，促进经济增长。这好像我们《中国人民银行法》也是做这样的规定，做这样一种表述。这种表述本身没有错。在那个时候是没有错的。但是当一个国家的资本市场发展之后，那货币政策的目标函数我认为就在发生变化。如果还是做原来那样一种陈述，那样一种执行，货币政策就会成为一种银行政策。它就不能够涵盖资本市场，这个阳光雨露就不能人人都沾有了，只是给了一部分人，一部分机构。货币政策必须是涵盖整个金融体系。在那个时候，当资本市场充分发达之后，什么叫币值稳定？这本身就是个问题。你以什么标准说它是稳定了还是不稳定？这本身就是个问题。在没有资本市场的情况下，因为全社会的资产都是很实物化的。人们说，因为货币币值的变化，它会对它这个财富的本身会带来一些变化，那么这个变化是通过这个物价来传达的。当资本市场发展之后，人们的资产结构发生了变化，证券化的金融资产比重越来越大，显而易见这部分也会和你的整个财富的水平也会连在一起。所以当资本市场充分发达之后，货币政策必须充分考虑资本市场的要求，况且资本市场发展之后，它会吸纳更多的货币。金融资产是需要货币作为媒介来进行交易的，就像实物需要货币做媒介一样进行交易一样。在那个时候如果说我只是以我的实物链的交易来测算我的整个货币供应量，显而易见会对整个社会带来通货紧缩。所以这个时候你的货币政策的函数就要扩大，你的变量就要发生变化了。所以说在我们这个问题上，我们也是混沌的，我们知道只是从表面上说我们可能要考虑资本市场的要求，但在实际执行中不是这样。
那么第四个政策上的混沌，就是我们资本市场的发展，只是考虑了股票市场的发展，而没有金融或者考虑其他品种的发展。比如说债券市场的发展。我们在政策层面上是没有考虑的。一个只有股票市场而没有债券市场的一个资本市场，它不利于企业合理地调整它自身的资本结构。它会带来企业一味地发股票，通过外援式的股权来融资。那么这种方式它的资本结构它不可能最优，它没有一个合理调整资本结构的一个流动性的机制。没有。所以从理论上说我们有这个要求，但从政策层面来看，我们做得很差。应该不断地对债券的发行体制要进行逐步地改革，那么与之同时我们要建立起社会个人和企业的诚信系统，使这种信用终生地伴随着它。
第三个混沌的表现就是上市目的的混沌。本来上市是为了迅速地扩大资本，从而提高你的整个资本规模，来提升你的竞争力，那么也有的是它通过上市来改变它的整个运行机制，来创造一种新的激励机制。那么也有的可以说是通过上市，来发现它的价格。这本来都是上市的目的。那么到我们这儿，这个上市成了什么呢？成了三种目的。一个是为上市而上市。它根本就没有目的。它是为上市而上市。因为上市的多少是地方政府的政绩的一个重要表现，无论你这个企业是什么样的财务结构，哪怕我根本不缺钱，我账上都有几个亿了，比如五粮液、茅台那也得上市。像这个就是不知道它为什么上市。还有一个呢是我根本就不符合要求，我亏损得一塌糊涂，我通过做假账，我要让它上市。所以第二个是简单地为圈钱而上市。为圈钱而上市。显而易见这个企业本身是假的，虚假的，或者说财务标准不合格，它通过各种的假账，只是简单的套现行为，是恶劣的套现。是一种不公平的交易，严重损害其他投资者的利益。这个上市目的不明确。有的倒是很明确，但是这个明确是严重违背了我们《公司法》《证券法》的这样一个规定，这是第二个我们在上市目的上的混沌。
第三个呢就是有的完全是为了它的关联交易。它为了谋取个人利益，非法谋取私人利益而准备上市。通过这种机制来套现，它知道骗取银行贷款，哪怕骗三百万那也很麻烦，那也得判五年，通过这种方式套着了，那么哪怕是上亿事后没有关系，只要独立董事签字了就可以，它有种避险机制。关联交易只要独立董事，就是非关联董事，他签字认可了他就没有责任了，它为这种非法谋取利益它想试图创造一种合法的通道。
第四个混沌就是我们体制上的混沌。本来上市对国有企业来说是改变那种比较僵化的体制，对民营企业来说是提高一种透明度。但是呢，当然我不能说中国近一千三百家上市公司说体制都是混沌的。但是有相当多的是混沌的。它从形式上看它很完美了。我们这个证监会、监管部门通过这些年的努力，它从公司法人治理结构的完善方面做了大量的工作。比如说完善独立董事制度。比如说关联董事回避制度。比如说控股股东在董事会它所占的董事的比例，它不能超过二分之一等等。这一系列措施都是要建立一种合理的公司法人治理结构，从形式上很完美，但是实践上是做不到的。我们还残留了有大量的国有企业的特征。拍拍屁股走，没有责任。有时激励倒是很强，我们有几家上市公司，董事长年薪五百万，每年的盈利绝没有到他一个人工资的水平，有的是亏损。那么亏损你凭什么拿五百万？五百万是奖励你去制造亏损？他这儿干不好他就可以调走。我们现在这套机制从形式上虽然有，但是实际上没有完成。
第五个混沌是信息的混沌。我们这里所说的信息指的是广义信息。包括上市公司所披露的财务信息，也包括市场价格信号所透露的信息，也包括还包括宏观政策信息。它至少包括三个方面。但是我们的信息是混沌的。刚才我一开始说的这个资本市场的生命力在于透明度，在于信息的真实性、及时性。没有市场透明度资本市场不可能有今天。所以从这个意义上说，这个信息的混沌造成了我们市场的混乱。那么这个信息的混沌主要是表现在三个方面，一个就是它的微观信息，是有问题的。微观信息主要指的是上市公司它虚假陈述，做假账。今天虽然我们加强了对做假账的打击力度，处罚的力度，这个做假账有所收敛。尤其是加大了对中介机构它帮助上市公司做假账行为的一种惩罚，那么这种行为最近有所收敛。但是还是时有发生。因为资本市场它交易的这种资产本质上是一种信息产品。这个价格买卖，说12块钱买还是卖，这个12块钱是一种信息，它表达的是上市公司的整体的财务状况。它要表达的是宏观经济的信息，它要表达的是市场的资金的信息。所以资本市场它交易的那个资产本质上是一种信息产品，它要求你的基础信息必须是真实的。那么这就是上市公司的财务报表，财务信息，那么在这方面呢，我们是混沌的。
第二个是市场信息是不清楚的。在资本市场中，在证券市场中有三大违法行为：一个是虚假陈述；第二个是内幕交易；第三个是操纵市场。这是资本市场上的三大违法行为，虚假陈述属于我刚才说的那个微观信息里面的，属于上市公司的信息源部分。内幕交易和操纵市场直接影响到市场信息。有时候我在想，我说我们资本市场有三公原则，公开、公平、公正。虚假陈述直接损害了公开性原则、信息公开性原则；操纵市场直接损害了市场的公平原则；内幕交易直接损害了市场的公正原则。这三大行为都冲击了我们每一个原则，所以这个内幕交易还有操纵市场也是典型的违法行为。
第三个是我们宏观信息也存在着某些不确定性。比如刚才我举到的例子。就是三分之二不流通的部分，未来究竟怎么处理？始终没有给投资人一个明确的预期。
那么最后一个信息的混沌呢，第四个混沌就是有效信息和垃圾信息混同。有时候上市公司是避重就轻，披露一大堆垃圾信息，把真实的有效信息掩盖了。它美其名曰叫充分披露信息。它在充分披露垃圾信息，充分披露垃圾信息，从而使得当事人，投资人在这个垃圾信息中他没办法鉴别哪些信息是有效的。这是第五个。
第六个就是我们市场发展战略的模式是混沌的。这特别是表现在这么几个方面：第一个是作为资本市场的主体之一，就是证券金融机构，或者说证券公司它的发展模式成长模式，盈利模式，是不清楚的。是混沌的。如果我们还是靠那种炒股票坐庄来盈利这种证券公司必垮无疑，所以这个证券金融机构成长模式不清楚。第二是资金供给的模式不清楚。那么第三个市场发展战略模式的混沌。就是机构投资者怎么发展？是不是单一的？就是发展开放式基金，是不是这是唯一的模式？显而易见不是吧。我们必须创造一些一系列新产品，新的资金管道，是在银行体系的资金，通过这个管道通过这种风险过滤机制，能够流到资本市场中来，这种叫金融产品的创新远远不够。所以这个机构投资者的模式也不清楚。第四个我们市场发展战略的混沌，就是我们的市场结构，也是混沌的不清楚的。我们是不是我们的风险资本市场怎么发展？我们债券市场怎么改革？都是不清楚的。
第三个我要讲个大问题，就是中国资本市场成长它必须走出混沌。那大的方面看，必须从这六个方面，应该把它搞清楚。要有战略的安排，要深刻认识资本市场的作用，在政策上要协调，要保护资本市场，要促进资本市场，绝不是打击资本市场。这个做这件事的核心，就是要使得市场有一种稳定的预期机制，有了这个机制之后我才能做出投资决策。这是要做的第一件事情。做的第二个事情就是在政策层面必须完成三个转变，我们这个市场才会有持续稳定的发展。第一个转变就是我们必须彻底转变，彻底完成市场结构的转型。所谓市场结构范围很广，主要是要花大力气用一个不太长的时间要完成市场流动性结构的彻底转型，这是基础。三分之一流通，三分之二不流通，这个市场就是个偏瘫的市场了。这个手很活，这个是僵化的，这没法看了。你必须要使这两个手都运用自如。所以要完成市场结构、股权结构流通性的�
