投资王道-第22章
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10月15日 124。50 618 13；059 0。355 2；017 5。66 14。70
10月18日 125。00 742 13；034 0。345 2；936 5。16 15。55
10月19日 126。00 854 13；154 0。350 12；369 4。37 16。52
10月20日 125。50 855 12；999 0。345 10；560 4。74 16。11
10月21日 125。50 982 13；015 0。335 2；576 4。66 16。52
10月25日 124。50 2；311 12；818 0。315 10；274 5。34 16。18
10月26日 124。50 757 12；852 0。325 12；109 5。42 15。77
10月27日 124。50 1；053 12；838 0。320 15；376 5。38 15。97
10月28日 126。00 1；569 13；113 0。340 12；500 4。29 16。92
10月29日 126。00 1；508 13；054 0。330 17；576 4。21 17。38
11月01日 126。50 869 13；094 0。345 8；582 3。91 17。38
11月02日 128。00 1；886 13；308 0。400 18；807 3。13 17。18
11月03日 128。50 2；194 13；397 0。400 16；582 2。72 18。06
11月04日 129。50 2；203 13；369 0。410 10；944 2。01 19。76
第五部分汇丰法巴备兑认购认股证（2）
（二）证监对新上市的认股证，采取绝对放任的态度，与处理普通新股的态度截然不同。参与买卖股票及认股证皆是普罗大众，两种不同的尺度并存是否正确呢？实在令人百思不得其解！普通新股上市，无论是公开认购或是配售，整个过程要在完成后才可上市，倘若认购不足，可能要押后或取消上市。可是，证监却容许未有经过配售或公开认购的认股证以0％流通量上市，准许发行商在认股证上市后才透过市场“派货出街”。这样的法例容许发行商赚取更高回报。
笔者用表49中10月4日的表现作深入分析。当日汇丰正股的表现强劲，上升了1。50港元至125。50港元，升幅达1。2％，成交量达2；725万股。理论上，拥有杠杆比率认股证的升幅应更加大；但实际上，有效的杠杆并没有发挥其作用，也就是发行商利用正股的强势，大量“派货出街”。翻查当日发行商的买卖便可证实这情况（参考表50）。当日，法巴备兑认股证（4498）的成交量达到13；887万份，收市价是0。395港元，较上日只是上升一港仙。其中发行商卖出7；189万份，又以同样价钱0。395港元买入5；559万份，这做法在行内俗称“托价派货”。发行商买卖的净额是“派发”了1；630万份认股证到市场上去。经过当日的“派货”后，认股证（4498）的整体市场流通量上升至1；668万份，占批准发行总数的12。4％。可以说，从9月20日上市至10月3日，认股证（4498）在市面上的流通量，是微不足道的，少于0。3％（1；668万份减去10月4日的1；630万份）。发行商的“派货”行动，大量增加供应，就是利用小投资者捡便宜的心理：他们看见汇丰正股价格上升，希望买入未有上升的认股证获利。事实证明，自10月4日买入后，认股证（4498）的市价连续下跌14天至10月25日的0。315元。
（三）有千多万份流通货量后，发行商又盘算如何在市场获利。10月13日，汇丰股价表现平稳，维持日前的收市价125。50港元。但是该日的认股证（4498）却有大量成交，达到10；259万份。买卖纪录显示，发行商在低位0。35港元买入5；175万份认股证；同日在较高价钱0。355卖出4；831万份，赚取的差价溢利共241；580港元。
10月29日，汇丰正股的收市价为126港元，而同日的认股证（4498）成交量庞大，达到17；576万份。根据买卖纪录，该日发行商以0。338港元买入9；114万份，亦于同日以较高价0。344港元卖出7；848万份，所赚取的差价溢利共470；880港元。
11月4日，汇丰正股的股价表现强劲，收市时上升1。0港元至129。50港元，成交有2；203万股。同时，认股证（4498）的市价只是较上日上升了一仙，收市价为0。41港元。但不要忘记，换股价是128港元。当日认股证（4498）已经是“价内”。理论上应有可观升幅。杠杆比率不断上升，却没有发挥效用，这是因为发行商的参与扭曲了波幅。发行商的买卖纪录显示，该日发行商在高价位以0。427港元卖出了4；210万份，而以较低价0。414港元买入4；098万份，中间差价赚取了531；596港元。该日发行商卖出比买入多，通过增加供应，把价钱压低后，再以较低价格回购，“开大”或“开细”是否由发行商操控呢？
以上例证说明发行商利用调节市场为名，实际上可能是透过货源供应量，影响认股证市价的上落，从中获利。参与认股证买卖的小投资者，赚钱机会渺茫。在澳门赌场，“开大”与“开细”是随机的（Random），不受人为控制。香港的认股证市场看似由发行商操控，是否公平交易呢？
市民欲翻查发行商的买卖纪录，可以登入联交所的网址hkex。hk，先入投资者（Investor）页，然后入上市公司信息搜寻（Listed Company Information Search）页，再选择档案类别（Search by Document Type）中的信息表类（Information Table），最后选定日期便可。
（四）在“派货出街”的过程中，发行商甚至会偶而在低价卖出，并且在同一日以较高价买入，旨在引起小投资者的“跟风”。骤眼看来好像是津贴买入认股证人士，其实是先要“派货”，发行商才可以用现货的汇丰股票来套戥，赚取汇丰的派息。汇丰已于11月8日宣布派发第二期中期息，每股0。13美元，即是每股1。014港元，发行商参与市场的买卖已达很高的水平，（表50列出大成交量的日子，发行商参与数量平均占总成交的90％以上），可以完全干扰市价波幅。
表50：汇丰法巴备兑认购认股证（4498）之发行商买卖纪录
日期 发行商卖 发行商买 发行商买 认股证总成 发行商占成
2004年 出（万份） 入（万份） 卖量（万份） 交量（万份） 交比率％
09月22日 4；937 4；900 9；837 10；077 97。6
10月04日 7；189 5；559 12；748 13；887 91。7
10月11日 4；320 4；309 8；629 9；400 91。7
10月13日 4；831 5；175 10；006 10；259 97。5
10月20日 5；096 5；427 10；523 10；560 99。6
10月29日 7；848 9；114 16；962 17；576 96。5
11月02日 8；857 7；254 16；111 18；807 85。7
11月03日 7；296 5；927 13；223 16；582 79。7
11月04日 4；210 4；089 8；299 10；944 75。8
平均：90。6
第五部分笔者的建议
回顾从9月20日至11月4日的31个交易天，差不多在期内，任何一天买入法巴认股证（4498）的，都要赔本；只有在10月25日至11月1日的６个交易天期内买入，才可获利。以６天相对31天，成功率只有19。3％。发行商往往以认股证上市初期的流通量不足为理由，所以要积极参与，但这个说法是不能接受的。认股证的寿命很短，所以“时间值”的消耗是不容忽视的。从上市2004年9月20日至2005年3月31日，法巴认股证（4498）只有193天寿命，交易天的时间更加少，只有130天。前段的31个交易天已占整体“时间值”的23。8％。尽管投资者买入法巴认股证（4498）后经得起风浪，时间值已损失了接近四份之一了。所以归根究底，问题根源在于监管法例，证监应否有双重标准？以两种不同的尺度，同时监管股票及备兑认股证。公平的处理方法应该是认股证在未上市前，经发行商先配售已批准的发行数量；上市后，发行商不能再从事该认股证的买卖，完全离场以示公平。在这“不公平竞赛”现象未拨乱反正之前，小投资者不宜沾手认股证。
第五部分股票与资本市场的起源（1）
资本主义与社会主义的明显分别，在于发展经济的资金来源不同。在计划经济中，所有新投资的资金，是由国家透过国有银行的贷款取得，若然投资失败，风险由银行及国家承担；在市场经济中，每个新投资的资金都是来自社区，通过合股形式把风险摊分了。要是有许多新项目同时进行时，当中或有盈有亏，但整体来说，损失往往可以被抵消了。市场经济的投资环境，是容许参与人士自由选择，倘有亏损也是心甘情愿的。银行可以自由选择担任提供融资的角色，亦可以客观地评审每宗贷款申请的质量，经过深思熟虑后，才承担风险。
最早期的合股经营方式，起源于水城威尼斯。威尼斯的商人，更被认为是全欧洲最出色的经营者；莎士比亚亦曾以威尼斯商人作为舞台剧的主角；今天西方所用的会计制度亦源自威尼斯。在中古时代，香料及丝绸是东方经中东输往西方的主要贸易商品。当日威尼斯处于欧洲及中东的枢纽站，是东西贸易的交汇点，因此，商业及海运盛极一时。罗马帝国尚存在的时代，国力伸延至中东及埃及，故香料及丝绸之路得以保持畅通无阻。可是，到了十五世纪，信奉回教的奥斯曼帝国兴起，于1453年攻陷君斯坦丁堡，结束了东罗马帝国千多年的统治。奥斯曼帝国控制了当日的香料及丝绸之路，导致香料及丝绸价格的上升，激发欧洲国家寻找新的通道。
哥伦布向西航行寻找香料出产国印度，结果他在西班牙皇后的经济支持下，意外地发现了美洲，但香料仍无觅处。当时的科学家伽利略（Galileo）认为，地球是圆的，向西行去不了印度，向南行又如何呢？结果葡萄牙政府派遣远征舰队，沿非洲海岸向南行，经过好望角、横渡印度洋，终于抵达印度，新的香料之路终于打通了。时移势易，威尼斯的地位因而改变，渐渐地丧失了贸易枢纽站的地位。
其后葡萄牙舰队再沿路东行，至马六甲、澳门及日本，建立了一条新的海上贸易通道，并为国家带来庞大财富，引起欧洲其他国家的争相效法。当时的远征船是非常昂贵的，其价格好比现时的太空穿梭机。十六世纪时，在英国建造及装备一艘远航探险船，包括一切物资及船员，需要6。8万英镑。
这个庞大的金额，除了寥寥可数的皇室及贵族外，鲜有个人能力可以承担。不过，成功的荷兰商人却能够掌握这个机遇。荷兰位于莱茵河的出口，莱茵河自罗马帝国时，已是欧洲的主要贸易运输干线。因此，荷兰拥有优越的地理环境，好像现时的香港在珠三角拥有的贸易地利一样。直到现在，荷兰的鹿特丹市仍是欧洲货柜吞吐量最大的港口。
荷兰政府没有足够的财力建立船队，于是商人们便合股分别成立东印度公司（1612年成立）及西印度公司。西印度公司主要是在美洲经营贸易，以现时纽约曼哈顿为生意基地；而东印度公司的贸易之路，则是继葡萄牙后的另一成功例子。他们在印度尼西亚（当时称爪哇）建立了最大的殖民地，亦曾到达台湾，统治台湾一段长时间，直至郑成功把他们驱走。
当时荷兰的东、西印度公司拥有自己的军队，并有绝对的宣战权，他们甚至抢掠其他国家船只的商品，尤其是西班牙运金、银的贸易船。
荷兰的成功触动了英国人的贪念，英国商人于1623年也以合资形式成立英国东印度公司。其合资方法是以每次航程计算，每艘船都是个别集资，若船只能成功赚钱安全回航，则会各自分红（连船也会卖掉）。根据历史记载，其中一次远航贸易船集资，每一股的本金是60英镑，成功回航，连本带利变成130英镑（包括卖船所得），股东是这样从高风险中获利117％。
要面子的英国人曾经指出，他们的合资经营历史比荷兰人更早；于1553年有一位Sebastian Cabot筹钱成立船公司，他们向北海出发往印度，但一去不复回，如是者进行了３次航程，第３次时到达俄罗斯，与俄罗斯人建立贸易关系。
英国的东印度公司发展迅速，在印度建立了贸易势力后，再向东发展，与中国建立贸易关系，后来更促发了中英鸦片战争。早期英国合资公司多是向新发现的区域进发，1689年的纪录显示英国共有15家这类合股公司，其中以Hudson Bay的历史最悠久，其他例子还有Royal Africa Company……他们的股票买卖，主要透过一些中间人去促成，经纪行业渐渐形成，但单靠15家公司的“股票”买卖无法令经纪们生存，他们主要靠买卖政府债券为生。
第五部分股票与资本市场的起源（2）
当时英国政府财政紧绌，经常要借债度日。1691年，英国政府已欠下310万英镑的民间负债。1694年，英国政府成立英伦银行（Bank of England），主要任务是筹集120万英镑政府经费；英伦银行先发行股票，再将筹集回来的资金，以贷款形式借给英国政府。
1708年，英国东印度公司已累积不少财富，借给英国政府的贷款高达320万英镑。可是英国政府的财赤并没有改善，累积国债只升不跌。至1750年，其累积国债已达7800万英镑。因此，政府债券在民间的转让频密，成为股票经纪的主要收入来源。由于当时尚未有正式的交易所，他们的交易地方往往是咖啡室或餐厅。同样行业在荷兰的发展更为蓬勃，合资公司数目更多，但也是没有交易所，交易地点仍以街头为主。另一厢，法国在美洲积极发展殖民地，也是透过集资形式来经营。
表51：英国政府累积国债数目
年份 累积国债数目（万镑）
1691 310
1694 430
1708 750
1750 7；800
1770 13；100
1790 24；400
1815 74；500
巴黎交易所（Paris Bourse）成立于1724年，可算是世界上股票交易所的始祖；荷兰的阿姆斯特丹交易所（Amsterdam Bourse）成立于1784年；伦敦交易所成立于1801年。伦敦交易所的成立还得多谢法国及荷兰的帮助，原因是在1789年期间，法国发生大革命，后来拿破仑横扫欧洲，荷兰以至各国的有钱人都跑去英国避难，从各地涌入的庞大资金
