中国证券市场批判-第17章
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课欣聿萍盎棺式鹪较菰缴睿写畹幕厥找丫涞靡ＲＮ奁冢鹑诹煊虻南低撤缦找淮ゼ捶ⅰＳ胍话闳讼胂蟮牟煌�2002年上半年才是中国券商以及国有机构投资者最痛苦的时候。这种痛苦由于时间的延续而逐渐变成了绝望。而在另一方面，随着中国证券市场严重问题逐渐浮出水面，政府也有了比去年市场刚刚开始下跌时远为清醒的认识。显然，这种清醒使政府大为惊骇。这就是国有股减持最终停止的真实背景。
如果人们对中国证券市场以及可能引发的系统风险还没有足够深刻的印象的话，我们愿意在这里贡献几个具体的案例。
华夏证券，中国资格最老的券商之一，注册资本10亿（后扩大至3747亿），但据《经济观察报》的一篇报道，“根据天华会计师事务所出具的2002年度审计报告，华夏证券截至2001年12月31日，公司的净资本为负值。”而其在太极集团一家股票上的持仓就达142亿元。很清楚，华夏已经在破产边缘。
南方证券，与华夏同时成立的三大券商之一。由于经营不善，公司自2001年以来破产传闻不断。虽然新任老总一再澄清，但从其委托理财的庞大规模及全面换班的情况看，其真实的经营现状恐怕只会比传说中的更为严重。
银河证券，中国目前最大的券商，但在“6·24”之后却被内部工作人员形容为“已经渡过了‘最艰难、最危急’的时刻”。其在“6·24”之前的艰难情况由此可见一斑。清楚的是，南方、银河以及华夏的困境绝非是中国证券公司中的特例，而是一种非常普遍的现象。南方、银河、华夏仅仅是浮出水面的几家。在水面之下，由于数额远远超过人们估计的委托理财资金的套牢，则可能更是暗流汹涌。显然，中国券商的情况已经不能用“亏损”二字描述，他们更加接近于一种整体性的破产危机。
然而，券商危局并不能从总体上呈现中国证券市场在2002年6月之前的风险状况。就我们对中国证券市场近几年的亲身经历而言，通过其他渠道进入证券市场的银行资金以及其他国有资金的数量大概决不在委托理财之下。而这些资金在本质上所具有的“利益输送”性质，决定了它们必然是各类老鼠仓的套牢对象。我们不愿在此提及那些我们完全认可其真实性的可怖传闻，因为人们完全可以凭借常识而推知。由此我们知道，在2002年6月，中国证券市场的风险已经远远扩散到了证券市场之外，它十分接近触发一场未曾预料的金融和社会危机（虽然有“多事者”预料过，但谁也不相信它会真的发生）。更加关键的是，如果不采取紧急措施，这一场危机就有可能发生在极端敏感的时期。只有这样，我们才能够解释，为什么政府会突然中断一场信誓旦旦而且意义重大的改革。
“6·24”痉挛之抢救运动的本质，我们也可以从市场的其他侧面发现。
一个明显的事实是，当大盘携带天量跳空之后，仅仅冲高1748点便再也无力上行，随后就再一次进入人们已经熟悉的阴跌走势，直至今天。所谓“6·24”行情仅仅是一个只持续了两三天的牛市。但它在60—70点的窄幅区域中所堆积的巨额成交量，却意义深远。这个意义就是，大批券商和其他国有投资机构又一次借不光彩的手段逃脱了市场惩罚。一位非常熟悉券商委托理财业务的人士透露，6月24日到6月26日的三天时间内，券商手里的委托理财资金大概有700亿元“胜利大逃亡”。银河证券旗下的多个具有委托理财性质的强庄股在“6·24”行情中的表现，也非常精准地说明了同一个问题。但是，谁来为他们的逃亡买单？当然是那些不那么重要的投资者，包括那些急于扳本的普通投资者，包括那些自以为谙熟中国国情的短线客，这些牺牲品中甚至包括了众多基金。当然，与券商相比，基金在政府眼中的权重要小得多，原因很简单，基金的钱仍然是老百姓的钱，它们是可以甚至值得被牺牲的。据我们了解，在“6·24”行情爆发的时候，许多基金的确不知情，他们是在消息公布之后迫于业绩压力而匆忙建仓的。因此，他们也只能是牺牲品。
然而，“6·24抢救运动”真的成功了吗？也许是，因为它成功地抢救了一批国有资金和一批既得利益者。但被换进去套牢的人真的就比上面那些人更不重要吗？难道因为这些人的沉默就一定意味着他们更没有力量吗？这个答案非常之不肯定。最近一段，当有人终于发现“6·24”不过是虚晃一枪的时候，他们发问：“6·24”究竟谁赚了钱？但这个问题并不准确。在这些人看来，市场就算不是多赢，也至少应该是零和，所以必须有人赚钱。他们似乎从来就没有考虑过市场有时候可能是多输的。很遗憾，我们现在的市场就是这种情况。惟一可比的，是看谁输得更少些。
中国证券市场有太多值得人们记起的日子，“6·24”就是一个。不过，其欺骗性仅仅对一个愚昧及市侩的民族起作用，在这个意义上，“6·24”是一个阳谋！
第三部分 券商的化装舞会第27节 券商何去？
2002年5月1日，注定要成为某些券商刻骨铭心的日子。
我们一直认为，中国的券商与中国的国有银行有某种酷似之处：既高度垄断又过度竞争。只不过，新兴产业的暴利表象遮蔽了其垄断企业的惰性本质与过度竞争的行业生态。
但无论这种被基本经济制度所决定的行业特征如何坚固，它终究会受到市场规律强有力的挑战。经过10余年的演进，佣金下调了——中国的佣金自由化进程终于迈出了关键的一步。虽然证监会的这个决定被广泛理解为维持二级市场稳定所出台的利好，但毫无疑问，受到最强烈震撼的将是中国的国有券商。以此为起点，中国券商可能遭遇近十年来未有之变局。
目下，佣金的价格竞争才刚刚开始，但其间“血腥”之味已时有所闻。继江南证券与宏源信托一北一南叫响年费制之后，川财证券更是挂出颇有点像街头“放血大甩卖”的零佣金幌子，而在业内屡屡有惊人之举的青海证券也赶在5月1日之前正式宣布跟进。虽然，这批后起券商的冒进策略尚不足以决定性地影响券商经纪业务的行业生态，但一场起于青萍之末的巨大风暴已然刮起。这一事态的最新进展是，在短短的一周之内，川财证券的客户猛增千余人。看来老牌券商的加入也将只是时间问题。据说，一些在业内具有领袖地位的大券商表面上处变不惊，但实际上内部早就处于“高度戒备”状态，这种外松内紧的情绪可以从一个个旨在引导竞争的研讨会中感受到。这表明，大型券商已经以另外的方式加入了佣金价格大战。同样的惶恐，也体现在各地匆忙出现的佣金“价格同盟”之中——尽管它看上去与彩电及民航业的类似同盟具有同样的闹剧性质。
按道理，经历了十多年的行业历练，中国券商早就不应该对佣金的自由浮动如此敏感。作为一个合格的市场主体，价格和服务的竞争是券商每天都要面对的问题，早就应该是见惯不惊。所以，中国券商对佣金自由化政策的反常敏感让我们怀疑：这些券商究竟是不是真正的市场主体？一场佣金价格战究竟会将这些长期依赖政策庇护的中国券商带向何方？
一个被普遍预测即将发生的趋势是，佣金浮动将掀起中国券商前所未有的重组浪潮。一些著名的研究人员甚至大放危言，言之凿凿地认定：在可以预见的未来三年，至少一半以上的券商将面临“退市”。
据统计，中国现有证券公司120多家，证券营业部2700多个。行业内部过度拥挤的现象由此可见一斑。如果考虑到经纪业务在券商尤其是中小券商业务中所占的比重（有数据表明，经纪业务在中国券商收入中的比例达到50％左右），中国券商即将面临的压力的确是摧毁性的。但由此认为佣金浮动必然导致中国券商大规模的兼并及重组，则可能失之肤浅。道理非常简单，中国券商并不是真正的市场主体。众所周知，每一个券商后面都有大大小小的地方政府或者行政部门作为背景。其企业性质依然是清一色的国有或者“官有”。而与其他的国有或者“官有”企业不一样，中国的国有金融业更是当今中国最为强大的利益集团之一。既然不是真正意义上的市场主体，自然就很难用市场手段加以甄别和淘汰。这就像大量麋集于中国证券市场的国有上市公司一样，到今天为止，我们又看到过几家中国的上市公司被淘汰出局？而金融业牵涉存款人和投资者资金安全的特殊敏感性，更使券商的破产和兼并平添操作上和政治上的难度。事实上，现在就已经符合破产和兼并条件的金融企业不胜枚举，但与此相反，我们看到的金融破产案例却微乎其微。对于许多“企业官员”来说，与其被吞并而变得一无所有，还不如出卖“牌照”更能够维护他们的个人利益。实际上，这是中国诸多垄断行业一种典型的低效率生存方式。因为在当今中国，对于亦官亦商的企业官员来说，企业的实际控制权比合法的企业产权，来得安全和实惠得多。
从本质上讲，中国券商代表的是一种垄断权力，而权力是无法通过市场方式被重组的。这是我们理解中国券商问题的一个必须牢记的基本前提。
退一步说，即便在券商之间会发生形式上的所谓重组或兼并，那也不会按照市场规则来进行，而是遵循别的也许是被认为更符合中国特殊国情的方式来进行。记住，垄断权力是无法自动破产的。在权力与权力的搏弈中，某一方的赢就意味着另一方的输，甚至是彻底的一无所有。这远离市场公平交易中的双赢精神，因为它更多的是意味着行政权力的扩张，而不是效率的提高。所以，对于在这种制度框架下所发生的券商兼并和重组，我们不抱任何乐观的期望。极有可能，我们换来的将是，更大的垄断。这只能增加整个行业的惰性，对中国券商的长期发展有百害而无一利。
当然，如果管理层能够审时度势，在推行佣金市场化的同时，打破高高竖起的行业垄断壁垒，把“圈起来”的竞争变成全社会所有经济主体之间的竞争，那也不失为中国券商从此步入良性发展的一个绝妙契机。问渠哪得清如许，惟有源头活水来。只有允许真正的民间力量公平和自由的进出，中国券商才能谈得上充满活力因而也是美好的明天。否则，行业的整体陷落，未必就是无稽之谈。
对佣金自由化所引发的激烈竞争，还有另外一种比较流行的预测。即市场竞争的加剧可能让券商变压力为动力，使券商之间的竞争告别传统的价格竞争，真正走向服务的竞争，产品创新的竞争。与“机遇与挑战并存”一类司空见惯、令人生厌的空话一样，这种说法又一次彰显了主流舆论一贯的虚伪和愚蠢，虽然它完全迎合了我们民族文化中那种根深蒂固的犬儒主义和自卑心理。这种以掩盖危机为目的的“乐观主义”的后果，往往不是将挑战变成了机遇，而经常是相反。中国券商（当然不独独是中国券商）将机遇变成挑战的“特殊能力”我们已经不止见识过一次。最新的证据是，在经历了1999年至2001年的特大牛市之后，中国券商竟然面临“如果不采取将委托理财资金作债转股处理等缓解措施，我国绝大多数券商将破产或濒临破产边缘”（杜恂诚语）的绝望境地。风险防范能力尚且如此之弱，又何谈产品之创新、服务之提升？坦白说，在目前中国证券市场整体风险高企的情况下，券商能够提供而投资者又愿意购买的新型服务并不多见，这一块的利润空间相当狭窄。将“新的利润增长点”寄望于此，恐怕在短期内于券商的困境无补。中国券商目前这种戏剧性的“艰难时世”也同时揭示，中国券商的困窘绝非始于今日之佣金改革，而是其来有自，早有时日。佣金自由化可能进一步恶化中国券商生存环境，但决不构成中国券商从此涅？的充分条件。对于中国券商而言，挑战就是挑战，它与机遇无关。如果不能从企业性质以及制度土壤上进行根本性的配套改革，那么佣金自由化这种单兵突进式的改革，就可能导致事与愿违的另外一种结局。那就是，加速券商这个新兴行业的提前衰败。
但不管怎么说，佣金自由化毕竟是中国证券市场在市场化道路上迈出的又一大步，其积极意义在于它可能使中国证券业逼近这样一个更加具有本质性的改革难题：究竟是自由竞争融解最后的产权壁垒，还是坚固的产权垄断反过来扭曲竞争性质？答案依然是未定之天。
第三部分 券商的化装舞会第28节 公司之变
伴随着民企合法性的日益提升，在相当一部分官员眼中，民企业已成为他们将权力化作私有财富的最佳通道。就像在计划经济时代，国有企业担负了许多企业之外的功能（比如就业和政治控制）一样，转型期的部分民企实际上也承载了转移社会财富的功能，鉴于中国改革正在逼近产权大规模转移的关键阶段，部分民企的这种功能将变得越来越明显。基于这样一个判断，我们以为，中国部分民企有的不是“原罪”，而恰恰是“现罪”，它正在参与一场极不公平的分赃活动。在这样一种“视界”中，今天的许多中国民企显然已经不再是一种仅仅为了利润而设立的单纯的企业组织，它更像是一个从事超经济分配的组织。
第三部分 券商的化装舞会第29节 股市中的私人知识
许多人可能都已经观察到了这样一个现象：人们不太愿意买当地上市公司的股票。
究其原因，是因为人们对这些上市公司有比较真实的了解。或是亲自去过，或是听亲戚朋友讲过。只要知道这家公司下岗人数的多少，工资待遇的高低，人们就很容易决定这家公司值不值得投资，根本不需要借助正式的财务报表。而人们之所以“敢”或者愿意买外地的股票，原因则正相反，因为他们对这些公司的印象通常是从正式的报表或股评中来的。他们看到的往往是经过加工的“报表中的公司”。
记得红光刚刚上市不久，我的一位四川的朋友就告诉我，这家公司不能买，早就发不出工资了。看来，人们还是比较愿意相信自己“私人的知识”的。
那么在中国，“报表中的公司”与真实公司相差有多大呢？下面是我所亲历的两个故事，讲给大家听听，或许能够为我们增加一些有用的“私人知识”。
去年我老家有一家公司上市，开盘价高得离谱。凭我对家乡的了解，我断定这可能又是一个报表讲的“故事”。
春节回家，见到一位在建行当行长的好友。问到这间公司的情况时，他大笑。然后他告诉我，这间公司上市，最高兴的就数他们建行。因为他们1亿元的贷款终于有着落了。不过最让我长见识的，还是我这位朋友要债的经历。
自从这家公司上市以后，公司的老板就从债主的视线中消逝了。我这位朋友从当地追到省城，又从省城追回当地，来回折腾了好几回。最后，这位行长心知再这样搞下去，贷款恐怕永远要不回来，只好使出杀手锏。他电话通知那位上市公司的老板：我这里有一个密码箱，你知道这里面是什么，如果�
